资产证券化文献综述例1

中图分类号：F830.91 文献标志码：A文章编号：1673-291X（2011）28-0074-03

一、研究背景

随着中国经济持续稳定的发展，证券化程度的不断提高，中国资本市场的规模不断扩大，这为证券公司创新发展提供了良好的机遇，券商特别是已上市的证券公司的综合竞争力也得到了长足的发展。在当前激烈的市场竞争中，如何对上市类证券公司的综合竞争力进行衡量和分析，以达到科学比较，相互借鉴的良性市场机制，从而提升公司的竞争力，已成为证券监管部门、证券公司和投资者关注的问题。

关于证券公司综合竞争力评价的研究，具有代表性的有单项指标评价法和综合指标评价法。单项指标评价法以证券业协会公布的证券公司业绩排名为代表，包括资产、利润、承销收入等单项指标排名，单项指标排名只能反映证券公司某一方面的能力，不能反映证券公司的综合实力，具有一定的局限性。王晓芳、王学伟等（2008）选取中国50家证券公司为研究对象，选择经营中的18个参考指标，运用因子分析法对证券公司2006年度的经营状况做出了客观全面的评价。运用综合指标评价法对中国证券公司竞争力进行研究具有积极的意义，但是很少有学者运用综合评价法对中国上市类证券公司股票竞争力进行评价和分析。

本文以15家上市证券公司为研究对象，选择其2008―2010年度反映上市公司获利能力和经营发展能力的六个指标，运用主成分分析法提取影响这些上市证券公司竞争力的综合指标，并对这些公司的综合竞争力进行了排名和分析，希望能够给证券公司和投资者有所帮助。

二、主成分分析法的基本原理

主成分分析是在降低维度思想下产生的处理高维数据的统计方法，即用为数较少的、信息互不重叠的新变量来反映原变量提供的大部分信息，从而通过对为数较少的新变量的分析达到解决问题的目的。

主成分分析可广泛的应用于经济指标的评价，其具体的步骤如下：

首先，对原始指标数据矩阵进行标准化处理，并基于标准化的数据计算相关系数矩阵R。计算相关系数矩阵R的目的是通过其求出主成分。

其次，求出相关系数矩阵R的特征值λk（k=1，2，…n）以及各样本主成分的方差贡献率、累计方差贡献率，并根据累计方差贡献率选取主成分Zj（j=1，2，…r）。

最后，以每个主成分的方差贡献率为权数，构造综合评价函数F：

F=■αiZi，其中，αi=■，1≤i≤r。

并根据综合评价函数对上市证券公司综合竞争力进行排名。

三、实证结果与分析

1.样本数据的选取及指标体系的构建。为了较为全面了解中国上市证券公司的综合竞争力，特选取如下六个指标进行分析：X1：每股净收益；X2：净资产收益率；X3：主营业务收益率；X4：主营业务增长率；X5：净资产增长率；X6：总资产增长率。其中前三个变量反映了上市证券公司的获利能力，后三个变量反映了公司的经营发展能力。下页表1给出了15家上市证券公司关于以上六个指标在2008―2010年三年取值的加权平均，权数分别取0.2、0.3和0.5。

由于广发证券在2010年2月借壳巨亏的S延边路上市，在2008―2010年度的相关财务指标异常，因此，本文选取其余14家上市证券公司为研究对象。

2.用统计数据进行主成分分析。首先，对原始指标数据矩阵进行标准化处理，并求出其相关系数矩阵：

RR=1 0.661-0.06-0.596 -0.152-0.361 0.661 1-0.591 -0.513 0.0700.013-0.06-0.5911 0.340 -0.309 -0.412-0.596-0.513 0.340 10.0290.343-0.1520.070 -0.309 0.029 1 0.742-0.3610.013-0.4120.343 0.742 1

其次，确定主成分分量。其特征值、方差贡献率和方差累计贡献率（如表2所示）。

表2各主成分特征值、方差贡献率和累计方差贡献率

由表2可知，前两个主成分的累计贡献率已达到76.033%（大于75%），这说明提取的两个主成分能够解释这六个变量75%以上的信息。因此选取前两个主成分做进一步分析，这两个主成分分量的计算公式是：

Z1=-0.844X1-0.835X2+0.397X3+0.835X4+0.176X5+

0.381X6

Z2=-0.162X1+0.363X2-0.739X3-0.017X4+0.819X5+

0.864X6

分析上述数据和公式，发现：第一主成分Z1主要反映在X3，X4指标上，说明主营业务利润高，主营业务增长快。第二主成分Z2主要反映在X5，X6指标上，说明净资产和总资产增长快。在第一主成分和第二主成分中，X1指标的系数都是负数，表明每股净收益指标在描述上市证券公司获利能力上是不足的。上市证券公司获利能力主要体现在反映主营业务指标的第一主成分上，经营发展能力主要反映在净资产和总资产的增长速度上。

3.各主成分排序。基于上面提取的两个主成分对14家上市证券公司排名，每个公司在各个主成分上的得分是按照主成分公式计算而得。然后根据提取的两个主成分计算出综合评价函数F，F=0.4067Z1+0.3536Z2。

该函数使用各主成分的贡献率为权重。利用F函数对14家上市证券公司进行综合排名。所有排名（如表3所示）。

四、结论与分析

从表3可以看出，在主成分Z1中，太平洋、西南证券和山西证券排名靠前，说明这三家公司获利能力较强，在主成分Z2中，西南证券，山西证券和华泰证券排名靠前，说明这三家公司经营发展能力较强。在综合评价函数F中，西南证券、山西证券和太平洋证券排名靠前，说明这三家上市证券公司的综合竞争能力较强。在证券业协会的行业排名中居前的中信证券、东北证券在这里排名却靠后，说明这几家公司的综合竞争力在证券类上市公司中不具优势。无论是第一主成分、第二主成分还是综合评价函数的得分比较接近，差距不大，说明中国的这些上市类证券公司处于平稳发展期，综合竞争力差别不大。

上市类证券公司的排名情况与公司财务状况有直接的关系，然而，选取不同的财务指标可能会产生不同的结果，并且主成分分析法对指标的选择带有一定的主观性。同时，衡量公司竞争力的因素还有很多。

参考文献：

[1]王晓芳，王学伟.基于因子分析的中国证券公司竞争力研究[J].现代商贸工业，2008，(1):139-141.

[2]哈达.基于主成分分析的上市公司核心竞争力评价研究[J].内蒙古科技与经济，2009，(11):10-13.

资产证券化文献综述例2

本文选择1990-2011美国的相关数据为样本，运用灰色系统理论进行定量分析，得出资产证券化与金融稳定各评估指标的关联度并提出相关政策建议。

一、数据的选择和数据来源

（一）数据的选择

选定的变量包括：

1）因变量：资产证券化率。

2）自变量：资本充足率、不良贷款率、贷款比率、资产回报率、股本回报率、资本收益率、流动性比例、准备金率、家庭的负债比率、证券市场波动率、上市公司总市值占GDP比率、房地产价格和景气指数、住房抵押贷款利率、商业地产贷款标准变动百分比、通货膨胀率、货币供应量、利率、美元指数、贷款总额、外债总额。

其中本文选取的自变量是1990-2011年美国基于银行体系的微观评估指标和宏观评估指标数据。其中资产证券化率等于资产证券化总额与当年 GDP 的比值。

（二）数据来源

数据来源于美国国家统计局网站、美国联邦储备局网站和美国经济分析局网站。

二、灰色关联度分析结论

本文进行灰色关联分析时，将资产证券化率分别与各种指标对应，取θ=0.5，结果如下：

资产充足率的绝对关联度为0.6921，相对关联度为0.6813，综合关联度为0.6867。不良贷款率的绝对关联度为0.6288，相对关联度为0.5110，综合关联度为0.5699。贷款比率的绝对关联度为0.9916，相对关联度为0.5156，综合关联度为0.7536。资产回报率的绝对关联度为0.7725，相对关联度为0.5010，综合关联度为0.6368。股本回报率的绝对关联度为0.5820，相对关联度为0.5011，综合关联度为0.5415。资本收益率的绝对关联度为0.7956，相对关联度为0.5119，综合关联度为0.6537。流动性比例的绝对关联度为0.6139，相对关联度为0.7353，综合关联度为0.6746。准备金率的绝对关联度为0.6197，相对关联度为0.5130，综合关联度为0.5664。通货膨胀率的绝对关联度为0.8810，相对关联度为0.5104，综合关联度为0.5664。货币供应量的绝对关联度为0.5006，相对关联度为0.8186，综合关联度为0.6596。利率的绝对关联度为0.8307，相对关联度为0.5109，综合关联度为0.6708。美元指数的绝对关联度为0.5033，相对关联度为0.5119，综合关联度为0.5076。贷款总额的绝对关联度为0.5033，相对关联度为0.6457，综合关联度为0.5729。外债总额的绝对关联度为0.6476，相对关联度为0.5772，综合关联度为0.6124。

综合分析上表得出以下结论：资产证券化主要通过对资本充足率影响到银行金融体系的资本充足性，通过贷款比率来影响银行体系的资本质量，通过资产回报率和资本收益率对银行体系的收益和利润能力造成一定影响，并且也影响到银行体系的流动性，从而对整个银行体系的稳定性造成一定的影响。在宏观层面，资产证券化的产生和发展与通货膨胀率密切相关，从而影响到宏观经济环境的稳定。资产证券化对金融环境的影响主要是通过对货币供应量、利率和外债总额的影响来体现。因此，资产证券化对银行体系的稳定性、其他子市场的稳定性和宏观经济的稳定性都有一定的影响，从而影响整个金融稳定的发展。

三、金融稳定的基础上发展资产证券化的策略建议

我们应该对其负面影响给予关注和采取一定的策略，对有利影响积极的采取和发挥促进作用。通过上述结论，可从三方面提出相关建议：

1）资产证券化将会提高金融机构的贷款比率，给金融稳定带来不利影响。在资产证券化的发展进程中，我们应该控制金融机构的贷款比率，控制信用的过度扩张，进而维持金融的稳定发展。

2）资产证券化会促进通货膨胀，从而造成金融的不稳定。在资产证券化的发展进程中要与通货膨胀保持协调发展。即在低通货膨胀的情况下，我们可促进资产证券化的发展，在高的通货膨胀下，我们应该放慢资产证券化的发展进程。

3）资产证券化会造成货币供应量的增加和利率的提升，恶化宏观环境和金融环境，给金融稳定带来负面影响，资产证券化的发展应该符合当前的宏观调控形势，不与当前宏观调控目的相冲突。即当政府当局实施宽松的货币政策时，资产证券化的发展将有利于加强当局的宏观调控，我们应该促进资产证券化的发展；当政府当局实施紧缩性货币政策时，资产证券化的发展将与当局的宏观调控形势相违背，我们应该控制资产证券化的发展进程。

参考文献

[1]李佳，王晓. 资产证券化对金融稳定影响的研究评述[J].河南师范大学学报（哲学社会科学版），2010（1）.

资产证券化文献综述例3

一、引言

随着中国证监会、人民银行在颁布的《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，国家外汇管理局、沪深证券交易所的《合格境外机构投资者境内证券投资暂行办法》和《合格境外机构投资者证券交易实施细则》等一系列规则制度的执行，我国QFII制度正式建立起来。QFII（Qualified Foreign Institutional Investors，合格境外机构投资者）是指一国允许合格的境外机构投资者在一定限制下汇入资金转换为当地货币，投资于该国证券市场，并能在经过审核后将资本利得和股息收入转换为外汇汇出的制度安排。由于QFII制度可以使得证券市场保持一种可控的开放性，所以其在新兴市场国家被广泛运用，例如韩国、印度等国家。QFII制度在新兴市场国家已经运行了十几年，QFII对资本市场产生了怎样的影响，这一直是理论界和实务界较为关心的话题。基于上述的疑问，本文试图对国内外关于QFII对资本市场影响的文献进行整理，明晰QFII对资本市场影响的作用机理，希望能为后续研究QFII与资本市场关系的文献提供理论依据，为相关部门制定监管政策提供参考。

二、QFII的理论基础分析

现阶段，国内外学者认为QFII的理论基础主要有资本自由化理论、金融深化理论、证券市场国际化理论和机构投资者功效理论。首先，资本自由化理论。资本自由化是指国际资本的自由流通，以资本账户的自由化为基础。资本的自由流动可以有效的提高资源的配置效率，实现资产的多样化配置，有效的分散资源配置中的风险，最终促进世界各国的金融融合和经济发展。其次，金融深化理论。金融深化理论是经济自由主义的延伸，在经济自由主义与国家干预主义的冲突下，金融深化理论认为政府应该解除利率管制，利率随着市场的发展有所波动，这可以充分反映储蓄的稀缺性，提高投资收益率。再次，证券市场国际化理论。证券市场国际化认为证券形式为媒介的资本在运行过程中实现的证券发行、证券投资和证券流通的国际化，具体可以包含国际证券筹资、国际证券投资和证券业务国际化三个方面。最后，机构投资者功效理论。

三、国内外文献综述

伴随着QFII制度的引进，国内学者围绕QFII展开了大量的研究。高翔（2001）和巴曙松（2003）对我国台湾的QFII制度进行了介绍，总结了台湾发展QFII的经验，并基于我国特殊国情的基础上提出了发展QFII的政策建议。蔡则祥和王家华（2003）基于部分国家和地区的实践，认为QFII对于促进资本市场的发展和增强资本市场的有效性有着至关重要的作用。但是陈岭（2005）则认为QFII引入的初期可能会出现外资短线炒作的状况，进而导致股票市场的波动性增强。张雪莹（2005）通过实证研究发现，QFII会增加我国资本市场的风险水平。井百祥和孙利玲（2006）研究指出，QFII对我国证券市场风险的影响较小。刘小铭（2007）则认为，QFII有利于发掘我国股票市场中的价值发现功能，消除以往利用某个股价指数来对另一个股价指数套利的可能性。王晓莉和韩立岩（2008）发现QFII对B股指数收益率影响的波动性显著高于A股指数的波动性。商敬博（2010）发现QFII持股比例较高的股票，其股价的波动性较大。唐跃军和宋渊洋（2010）指出，QFII比券商、基金和信托公司更具有较强的价值选择能力。陈泽慧（2011）则指出，在2007年12月QFII投资额度增加后行业收益波动率增加。王麟乐等（2011）则发现QFII对我国资本市场稳定性的作用并不明显。徐少强和金强（2012）发现，随着QFII投资额度的不断增加，QFII对我国A股市场的影响力越来越大。Huang（1998）研究发现FQII会对股票价值和收益率的波动有较大的影响。Stulz（1999）则以新兴市场为研究对象，研究发现QFII会影响资本市场的稳定性。Titaman（2003）指出，在金融危机期间QFII对股票市场的波动影响巨大。Luo（2003）指出机构投资会造成过度的股市波动。然而，Lipson和Puckett（2007）则发现机构投资为资本市场提供了流动性，一定程度上稳定了市场。

四、结论

围绕着QFII对资本市场的影响，本文对国内外大量文献进行综述与总结。现有研究主要从QFII对资本市场的流动性、波动性、稳定性等方面进行了分析，但是关于QFII对资本市场的影响并未达成一致的观点，而且大部分文献仍停留在定性分析的层面上，涉及到定量分析的文献较少。本文认为后续研究应基于我国特殊的转轨经济，采用定性分析与定量研究相结合的研究方法，深入挖掘QFII对我国资本市场的影响机理。

参考文献

[1]谭劲松.借鉴台湾引入QFII的市场进程[J].中国投资，2003（8）：19.

[2]王晓莉，韩立岩.QFII制度下中国AB股市场波动性特征比较[J].北京航空航天大学学报（社会科学版），2008（3）：4-6.

[3]唐跃军，宋渊洋.价值选择VS.价值创造—来自中国市场机构投资者的证据[J].经济学（季刊），2010（1）：609-632.

[4]商敬博.QFII对中国股市的稳定作用研究[J].科学技术与工程，2010（11）：31.

[5]王麟乐，张一，卢方元.QFII制度对中国证券市场波动的影响研究[J].经济经纬，2011（1）：153-156.

资产证券化文献综述例4

1国外文献研究综述 这方面的研究起源于Alchian&Demsetz(1972)的“团队生产理论”。该理论认为，公司实质代表一种“团队生产”方式，每个成员为了更好地利用各自的比较优势，必须采用合作生产。但由于最终产出是团队努力的结果，而每个成员的贡献又无法精确测量，这就导致了“偷懒”现象。因此，需要有人监督，并对监督者实施相应的激励。 这种激励模式，强调了剩余索取权在激励监督中的重要性。“团队生产理论”开创了从产权角度解释企业内部激励问题的先河，概述了古典企业的本质特征，他们提出的成员“偷懒”现象，成为研究现代企业委托问题中“道德风险”部分的核心内容。但是该理论的缺陷是把所有团队成员看成是同质的，没有界定谁能充当监督者。 在研究方法上，委托理论目前已是研究经济管理问题中被广泛采用的方法之一。Holmstrom和Milgrom在1987年提出的参数化模型描述了契约签订后委托的最优合同与人的工作努力程度之间的关系。这一模型适用性很广可以运用于大多数委托情况的分析。 kerlo（f1970）提出的旧车市场模型(lemonsmodel)，描述了在信息不对称时的逆向选择问题。 Spence(1987)提出的劳动力市场信号传递模型，分析了在什么情况下信号传递可以解决逆向选择问题。 JesonM.、MecklingW.（1973）提出解决监督技术的低效率和高成本的途径是委托人可以决定人的选择，从某一方面来说，人的选择可以成为低效监督的有效补充。 Holmstrom（1979）证明了在什么情况下这个可观测的因素才能进入合同中。 其他基金公司的利润包含着该基金经理有价值的信息，如果其他处于类似环境中的企业的利润也很低，该基金公司的低利润更可能是由于不利的外部环境引起的;反之则该公司的低利润可能是基金经理不努力的结果。 委托理论经过不断的完善，克服了诸多缺陷，发展出许多最新模型，如BernheimD.和MichaelW（.1986）多委托人的模型，BegntH.和MichaelW（.1991）人多任务的模型，以及AghionP.、BoltonP（.1992）和HartO.、MooreJ（.1999）考虑到产权因素的一些模型。 美国学者ThomasP.Lemke、GeraldT.Lins（2002），和英国学者MarciaL.MacHarg、BartonB.Clark（1999）系统地分析了美国和其他发达国家基金监管部门的监管手段、模式和经验。 英国学者DemetraArsalidou（2001）研究了职业经理人的市场行为标准、法律责任和任职资格制度。 2国内文献研究综述 国内学术界对这一课题的研究是最近几年才开展起来的，较著名的有王苏生（2001）的《证券投资基金管理人的责任》，此书从法理上对基金管理人的受托义务问题做了较为详尽的阐述，认为可以通过对基金管理人行为模式的研究解决如何有效地制约赋予基金管理人的投资自由裁量权的问题。 陈灵（2003）等的《我国开放式基金问题研究》一书中研究了开放式基金的风险管理问题，并通过总结基金监管的国际经验，提出选择集中型监管模式或集中立法型模式是与我国现时状况相适应的观点。 刘媛华、严广乐（2003）通过讨论证券投资基金中投资人和基金管理人在委托关系中的风险问题，给出了投资总收益作为单一可观测变量的委托模型，并进行了风险分析，提出了证券投资基金中风险防范的一些措施。 冯军（2006）分析了证券投资基金管理公司治理问题产生的根本原因在于基金份额持有人与基金管理公司、基金管理公司股东和基金管理公司经理人员之间双重的委托关系。由于基金资产与基金管理公司自有资产规模上的巨大差异,基金管理公司应该以保护基金份额持有人利益的最大化为治理目标。为了保障这一目标的实现,基金管理公司必须从内部治理结构、激励机制和外部监督机制方面来进行内外综合治理，从根本上解决目前持有人利益缺乏保护的问题。 常晓鸣（2006）阐明了由于委托关系的缺失和错位，使证券投资基金无法建立合理的激励和约束机制，表现为人的违法或违轨市场行为。 利用西方经济学委托关系相关理论，并结合发达国家基金业经验，分析了中国基金业存在的委托问题和根源，给出了有关的建议。 冷雪霜（2005）通过对证券投资基金当事人之间的委托———关系的研究，指出在不存在道德风险和逆向选择的条件下，基金投资者和基金管理人、基金托管人之间利益的一致性，基金管理人和基金托管人的报酬应取决于他们努力的成果。还讨论了在信息极端不对称的条件下基金管理人和基金托管人成为利益共同体的可能性及应采取的措施。 刘聪、刘岩、刘伟丽（2003）在对基本的委托理论进行阐述的基础上，具体从逆向选择和道德风险两个方面分析了证券投资基金的委托问题，进而分别针对隐藏信息的逆向选择问题和隐藏行为的道德风险问题提出了相关建议，为解决证券投资基金委托问题提出了具体措施和实施办法。 崔明、王春明、张宏远（2007）在研究证券投资基金当事人之间委托———关系的基础上,指出了当前我国基金业中存在的委托———问题。通过两个完全信息静态博弈模型,分析了独立懂事与基金管理公司之间和基金托管人和基金管理人之间的博弈,指出通过改变支付矩阵可改变博弈的纳什均衡解的位置,并进一步提出了一些完善投资基金的具体措施。 郑尊信、郑水珠、黄琨（2002）运用信息经济学的原理和观点，对我国投资基金制度中存在的委托问题进行分析，从信息、监管、制度风险、收益分配等方面探讨制度缺陷的根源和表现，旨在探索我国投资基金制度进一步完善的途径。#p#分页标题#e# 李雪冬（2006）阐述了在我国契约型开放式基金的委托关系中,人的聘选机制安排无效，激励约束机制异化，托管人与管理者的共谋,导致人“激励相容”与开放式基金治理的暂时制衡。 为保证开放式基金健康发展,可采用改变委托人缺位现状、强化监督机制、培育基金管理人竞争市场、重构委托关系等解决方案。 李丽（2002）认为对基金管理人的激励不到位，约束机制和内部制衡机制的不健全，使得我国证券投资基金中存在着严重的委托问题。建立符合市场规律的激励机制，强化证券投资基金的约束机制，是促进证券投资基金健康发展的重要措施。 冯旭、干胜道、杨帆（2005）叙述了目前开放式基金实际运作中出现了一些不合规现象,认为有必要结合“信息不对称”理论,认清开放式基金中基金经理人与基金投资者的委托———风险,尽可能规避其委托风险的出现。 谢科范、周黎、潘纪刚（2002）指出由于私募基金仅仅向少数特定对象募集资金，在一定程度上解决了公募基金中存在的利益主体缺位、激励机制不明确的局限性，同时私募基金管理者（人）也具有投资者（委托人）的某些效用函数特征，部分化解了委托———双方的利益冲突，是一种较为理想的委托———关系。针对我国私募基金的现状，公开、合法、规范地发展私募基金应该成为我国资本市场下一步发展的目标。 杨永杰（2003）指出由于信息不对称,证券投资基金存在着典型的委托关系问题。文章对证券投资基金中的委托问题进行分析和探讨,并提出了相应的制度安排。 证券投资基金实际上是委托关系的一种体现、是典型的委托关系。随着证券投资基金的迅速发展，其功能的有效发挥取决于一系列完善的管理制度，然而我国现在的证券市场还不成熟，证券投资基金仍处于起步阶段，所以之前的研究成果不但可以为今后的研究提供参考，还为监管机构提供了监管依据，使其可以有针对性的制定适合我国国情的法律法规，更有助于帮助投资者对证券投资基金深入了解，从而做出理性的投资选择。

资产证券化文献综述例5

1 概述

当今中国的证券投资学教材，对证券投资的研究对象的阐述较少，国内比较知名作者吴晓裘，赵锡军、李向科等在其主编的证券投资学中都没有对证券投资学的研究对象进行界定和阐述，而一门科学的研究对象、内容和方法，需要在学习中完善，在完善中学习，通过不断地总结和修正，逐步完善这一学科，这一研究对证券投资理论发展和实践都具有十分重要的现实意义。

2 证券投资概述

投资包括直接投资和间接投资两大方面，直接投资是指各个投资主体为在未来获得经济效益或社会效益而进行的实物资产购建活动。如国家、企业、个人出资建造机场、码头、工业厂房和购置生产所用的机械设备等。间接投资是指企业或个人用其积累起来的货币购买股票、债券等有价证券，借以获得收益的经济行为。一切出于谋取预期经济收益为目的而垫付资金或实物的行为都可以看作是投资。

证券投资是指间接投资，即投资主体用其积累起来的货币购买股票、公司债券、公债等有价证券，借以获得收益的经济行为。证券投资属于非实物投资，投资者付出资金，购入的是有价证券，而不是机器、设备、黄金珠宝等实物。证券投资的收益一般包括股息、红利收益、资本收益、债息收益和投机收益。

证券投资是一种特殊的投资活动，与一般意义上的投资相比，具有高收益性、高风险性、期限性和变现性等特点。

3 证券投资与投机

投机起源于古代，早期的投机以赚取地区差价为主要方式，不同区域对不同种类产品生产与需求的差别性，为投机者赚取买卖差价创造了条件。进入商品社会后，投机范围日趋广泛，它已伸展到生产、流通、金融等众多领域。

投机的含义就是把握时机赚取利润。在证券投资学中，投机的基本含义则是：在信息不充分的条件下做出投资决策，试图在证券市场的价格涨落中获利。而这种价格波动带来的获利时机同样赋予所有的社会公众，并未偏向某种特定的人，但事实上只有少数人把握住了这种机会。少数投机者之所以能够成功，不只是他们熟悉市场的习性，具有丰富的经验，准确的预见力和判断力，更主要的是具有承担风险的勇气。承担较大的风险，赚取高额利润就是投机者根本的信条。而对于大多数人来说，并不愿意承担更大的风险，他们往往偏重于通过资金、劳动力等生产要素的投入以图赚取正常利润的投资行为。

证券投资与投机的区别主要表现为对预测收益的估计不同。普通投资者进行证券投资时，较为重视基础价值分析，以此作为投资决策的依据；证券投机者不排斥这些方法，但更重视技术、图像和心理分析。普通投资者除关心证券价格涨落而带来的收益外，还关注股息、红利等日常收益；而证券投机者只关注证券价格涨落带来的利润，而对股息、红利等日常收益不屑一顾。其次是所承担的风险程度不同。投资的收益与风险是成正比的。普通投资者对投资的安全性较为关注，主要购买那些股息和红利乃至价格相对稳定的证券，因而所承担的风险较小；投机者主要购买那些收益高而且极不稳定的证券，因而其所承担的风险较大。投机者既可能获得巨大的收益，也可能遭受巨大的损失。

证券投资与投机并没有本质上的区别，只是在程度上有差别。因此要把投资与投机完全区分开来是很困难的。投资是不成功的投机，投机是成功的投资。

资产证券化文献综述例6

目前，国际证券业的运营模式多为金融集团模式，大多数外国学者把金融集团归为一般企业，进行的是企业竞争力研究，且有专业的国际评级机构对上市证券公司进行评级。因此，国际上对上市证券公司的竞争力进行专门研究的比较少，其中，Katrina Ellis（2011）[1]构建了衡量投资银行竞争力的综合评价体系，如专业服务费、偿债能力、整体信誉等，得出了提供优质服务和具有高信誉的投资银行更加具有竞争力的结论。Nemanja Radi?（2012）[2]运用随机前沿分析法对瑞士和Group of Seven成员国投资银行（证券公司）的成本和利润效率进行了研究分析，研究表明投资银行的规模对成本和利润效率有重大影响，有利于证券公司竞争力的提高。相对地，近些年来，我国证券市场的规模一直在发展壮大，加剧了证券公司之间的竞争。因此，国内很多学者将研究的关注点放在了证券公司的竞争力上，并就此进行了较多研究。王晓芳和王学伟（2008）[3]运用因子分析法进行了实证研究，结果显示，对证券公司竞争力影响最大的因子是资产规模和盈利水平，而在成长能力和创新能力因子得分较高的多为中小证券公司。陈倩仪等（2009）[4]采用主成分分析法的同时运用聚类分析法，根据竞争力强弱程度的不同，把28家创新类证券公司具体分成了5类，并据此提出了提高证券公司竞争力的相关建议。刘强（2011）[5]选择了15家上市证券公司2008-2012年的加权平均数据，得出了中国上市类证券公司的竞争力水平相差不大的结论。罗燕，高云峰，阮莉莉（2012）[6]选取了以往研究中较少被选用的反映资产质量水平和收入结构的相关指标，把中信证券公司作为典型的证券公司，在主成分分析法的基础上采用灰色关联分析法，以排名的形式对上市证券公司竞争力进行了分析。王娟（2014）[7]建立的竞争力评价体系中增加了反映人才能力的指标，运用主成分分析法，论证出我国证券公司的竞争力主要体现在公司的资产规模。王建国，牛楠，刘佳鑫（2014）[8]基于因子分析法，得出了每个证券公司都有自己的弱项，竞争力的综合排名和单项排名不一致的结论。

综上所述，国内近几年大多数学者偏向利用多指标评价体系，在采用因子分析法或主成分分析法进行分析的基础之上，结合聚类分析、灰色关联度等方法对证券公司竞争力进行评价分析。由于经济环境和证券公司自身的经营能力均处于相对变化之中，上市证券公司的竞争力水平会随之变动。因此，本文选取了连续几年较新的财务数据，运用因子分析法，计算因子综合得分并进行排名评估，能够及时地动态地反应新时期各上市证券公司在行业中竞争力水平以及分析上市证券公司竞争力的主要影响因素。

二、样本及变量的选取

（一）样本选择与数据来源

截止到2016年12月31日，沪深A股共有29家上市证券公司。为了保证研究的可行性和有效性，本文选取2015年12月31日前上市的证券公司，故剔除第一创业，华安证券，同时剔除了部分数据不完整的证券公司，最终选取了沪深A股中22家上市证券公司2012年到2015年的数据作为研究样本。为了全面反映上市证券公司的近几年的总体竞争力水平，本文借鉴往年国内学者的研究[5，7]，??2012年至2015年的相关数据进行加权平均，其权重分别是0.1、0.2、0.3和0.4。本文所用数据来源于和证券之星网，分析工具以SPSS软件和Excel为主。

（二）变量的选取

目前，对上市证券公司竞争力的评价并没有形成系统的评价指标体系，本文结合之前国内学者的研究[3，6，8]以及证券公司本身的特点，选取了能够反映证券公司规模、投资价值、盈利能力、发展能力、收入结构和内部融资能力的11个财务指标来衡量和评估上市证券公司的竞争力，同时把取对数的总资产和营业收入作为公司规模因素的衡量指标。总资产能够从资产规模和资源拥有量两方面反映公司的规模。营业总收入可以反映公司的营运规模及其竞争力，营业总收入越高，其市场影响力大，竞争力就越强。通常来说，每股收益和每股净资产越高，企业的投资价值就越高，因而能够吸引更多的投资者，这有利于提高证券公司在行业中的竞争力。总资产报酬率和净资产收益率分别反映了公司的资产和资金利用效果，总资产报酬率和净资产收益率越高，公司获取的收益则越高，盈利能力就越强。总资产增长率，营业收入增长率和净利润增长率这三个指标值越大，说明公司的发展潜力越大，发展能力越强。不论是传统业务，还是创新业务，都会产生手续费和佣金收入，所以本文也考虑了手续费及佣金收入/营业收入对证券公司竞争力的影响。此外，融资能力在一定程度上影响公司的竞争力，现金在公司的生产经营，投资和筹资活动中有着重要的作用，现金流量总额/总资产可以反映公司的资产变现能力和内部融资能力的强弱。指标及其有关说明见表1。

三、实证分析

（一）统计检验，判断因子分析的可行性

因子分析法一般通过降维，把一些信息重叠的变量归结为几个主因子，来描述许多变量之间的联系，且主因子能够解释大部分信息。首先，采用KMO和Bartlett检验方法进行显著性检验。依据Kaiser（1974）的检验标准，KMO的值越接近于1越有利于进行因子分析，同时KMO的值应该至少大于0.5。由表2分析得，KMO的值为0.611大于0.5， P值为0.000小于0.05，所以拒绝原假设，即原变量之间存在相关性，通过了显著性检验。因此，可以进一步进行因子分析。

（二）提取主因子

在进行主因子的提取时，一般选择特征值大于1的主因子，且特征值越大，主因子对原变量的说明效果越好。由表3分析得，前5个主因子特征值大于1，且它们的方差累计贡献率达到88.292%大于80%，能够说明原变量的大部分信息。因此，应当提取五个主因子。

（三）进行因子旋转，并为各主因子命名

进行因子旋转，有利于解决主因子载荷的分散性，从而更好地理解每个主因子的意义，进而分析实际问题。本文选择的因子旋转方法是最大方差因子旋转法，可以更好地反映和突出主因子的代表性和典型性。由表4分析得：

第一主因子：每股收益，LN营业总收入，每股净资产，LN总资产这四个指标的因子载荷大于其它指标，且每股收益和每股净资产反映投资价值；LN营业总收入和LN总资产反映证券公司规模，所以将其命名为投资价值与规模因子。

第二主因子：净资产收益率和总资产报酬率这两个指标的因子载荷大于其它指标，它们反映证券公司的盈利能力，所以将其命名为盈利能力因子。

第三主因子：净利润增长率，营业总收入增长率，总资产增长率这三个指标的因子载荷大于其它指标，它们反映证券公司的发展能力。因此，将其命名为发展能力因子。

第四主因子：手续费及佣金净收入/营业收入这个指标有最大的因子载荷，将其命名为收入结构因子。

第五主因子：现金流量总额/总资产这个指标有最大的因子载荷，将其命名为内部融资能力因子。

（四）计算综合得分并排名

为了能够更好地反映上市证券公司的竞争力，以已经提取出的5个主因子的方差贡献率为权重，计算综合得分。5个主因子的得分依次记为：F1、F2、F3、F4、F5，把综合得分记为：F。具体公式，如下：

F=（0.31888*F1+0.17259*F2+0.16704*F3+ 0.11947*F4+0.10493*F5）/0.88292

上市证券公司竞争力具体得分以及排名情况见表5：

（五）实证结果分析

从投资价值与规模方面分析：9家上市证券公司的因子得分为正，其余13家为负，得分为负的上市证券公司占样本比例的59.1%，说明这13家上市证券公司在投资价值及规模方面的水平低于样本数据的平均水平。排名前三位的上市证券公司依次是国泰君安，中信证券，光大证券，且它们的因子得分都大于1，得分最高的??泰君安与其本身的实力和影响力相符合，它的总资产，净资产，营业收入，每股收益和每股净资产都位于行业前列且较稳定。此外，中信证券和光大证券都进行了央企国资改革。

从盈利能力方面分析：12家上市证券公司的因子得分为正，其余10家为负，得分为负的上市证券公司占样本比例的45.5%。因子得分位于前三位的上市证券公司分别是国信证券，长江证券，招商证券，其中国信证券在盈利能力方面表现最为突出，它的因子得分值为2.476，是排在第二位的长江证券因子得分的3.17倍。这表明国信证券的获利能力强，资本利用效果好，资本增值能力强。在 2015年上半年期间，国信证券经纪和自营业务表现突出，净利润增幅大，业绩增速快，高于证券行业平均水平。

从发展能力方面分析：光大证券、太平洋证券、西部证券在所选样本中表现较好，说明它们的成长性较好，有较大的发展空间，而且积极地进行生产经营活动，通过积累来增强自身实力。发展能力因子得分为正的上市证券公司有13家，占样本比例的59.1%，是5个主因子中上市证券公司得分为正数量最多的主因子，说明大部分上市证券公司发展潜力较大。

在收入结构和内部融资能力方面，所选样本的因子得分普遍偏低，得分为负的数量分别占样本比例的59.1%和72.7%。

从综合得分和排名方面分析，综合得分排名位于前六位的上市证券公司分别是：光大证券、国泰君安、国信证券、广发证券、招商证券、中信证券，说明它们的综合竞争力较强，这与它们较强的综合实力相符。山西证券排名相对靠后，其综合竞争力有待提高。

四、结论与局限性

本文选取2012至2015年的数据，采用因子分析法，从投资价值与规模、盈利能力、发展能力、收入结构和内部融资能力等5个方面对沪深A股中的22家上市证券公司的竞争力进行了排名与分析。从解释能力看，解释总方差贡献率为88.292%，能够解释原始数据的大部分信息，具有一定的适用性。

（一）投资价值与规模因子的解释总方差贡献率达到了31.888%，它可以说明原变量31.888%的信息，而且其总方差贡献率远高于其他4个主因子，说明投资价值和规模因子是评价上市证券公司竞争力非常重要的指标。

资产证券化文献综述例7

信贷资产证券化是自20世纪70年代以来世界金融领域中最重要、发展最迅速的创新之一。它将金融机构中缺乏流动性的资产转换成流动性的证券，以此增加资产的流动性、提供新的投融资渠道、分散风险以及优化配置资源。风险问题是任何金融的核心问题，信贷资产证券化在具有重要经济效益的同时，风险也是并存的。信用风险是信贷资产证券化过程中的基本的和主要的风险，本研究利用CreditRisk+模型的特点和优势，在实例分析的基础上，提出了运用此模型管理与控制信贷资产证券化信用风险的策略，以期为推进信贷资产证券化，以及此过程中的信用风险防范和化解提供一些思路。

一、信贷资产证券化信用风险的定义及其特征

信用风险也称违约风险，是指交易过程中一方的不履约对另一方造成损失的可能性，反应在借贷关系中，即债务人不如期向债权人偿还债务而引起的债权人损失的可能性。信贷资产证券化的信用风险有以下特征。（1）综合性。信用风险是自然灾害风险、政治风险、技术风险、市场风险等各种类型风险的综合体现。各种类型的风险最终都表现为交易过程中的违约，通过信用风险体现出来。（2）扩散性和传递性。信用风险极易形成一个“信用风险链”，即交易中一方的信用风险有可能引起另一方的信用风险；而另一方的信用风险又可能引起另一方的信用风险，表现出信用风险的不断扩散和传递。（3）累积性。由于信用风险的传递性和扩散性特点，一方的信用风险可能导致与其相关的各方的信用风险，这样累积的总的信用风险迅速增大，有时会产生信用危机。（4）突发性和隐蔽性。信用风险可以通过“借新债还旧债”等方式得到暂时缓解，这样风险被隐蔽，等显现出来时，让人觉得风险是突发的。（5）不确定性。任何风险都具有不确定性，信用风险受参与各方经营能力、努力程度、个人品格等各种主观因素的制约，其不确定性更大。

二、CreditRisk+模型的适用性及优势

Creditrisk+模型是1996年瑞士信贷分行金融产品部推出的信用风险管理模型。该模型基于保险精算的方法，忽略债务人的资产结构、资产价值的降低、信用等级变化对资产价值的影响等因素，只考虑违约风险，认为债务人只有违约和不违约两种状态，重在分析资产组合的统计学特点。Creditrisk+模型将各类违约事件模型化为有一定概率分布的连续变量，计算违约的概率。利用各个频度的违约概率分布加总后得出贷款组合的损失分布。与其他模型相比，CreditRisk+模型更适用于测算和控制信贷资产证券化的信用风险，其优势主要表现在：（1）CreditRisk+模型抓住了违约事件的本质特征。CreditRisk+模型着眼于经验主义和实用主义，没有对违约事件的成因作任何假设，只考虑了信用风险，紧紧抓住了证券化过程中违约事件的本质特征。违约事件一般较少，且发生的概率有较大的随机性，这样一来，先前观测所得的违约率在不同时间段可能会有明显的波动，CreditRisk+模型通过引入违约率的波动性来解决此问题。（2）计算便捷是CreditRisk+模型的一大亮点。CreditRisk+模型所需的指标非常少，只需输入两个变量――每笔债券的预期违约率和风险敞口即可，不需信用等级转换矩阵或有关利率期限结构的信息，它的拓展模型也只需增加一些对宏观因素的影响的考虑即可。CreditRisk+模型的这种便捷性有助于金融机构进行更深入细致的分析工作，有助于CreditRisk+模型在信用风险管理和控制中的进一步推广应用。（3）模型的计算结果十分漂亮。CreditRisk+模型通过一个概率生成函数，对贷款组合损失的概率分布有封闭解，因而计算时不需要运用模拟技术，计算速度较快。此外，这样不仅能够降低数字计算带来的误差，还能够分析债券/信贷组合由于某个债务人的加入带来的边际风险。综上所述，CreditRisk+模型具有适用性广、对数据要求相对较少、计算效率高等特点，在信贷资产证券化过程中基础数据不足的情况下，对于信贷资产证券化资产池信用风险的测算和管理控制而言，CreditRisk+模型是较为合适的选择。

三、应用creditRisk+模型管理与控制信贷资产证券化信用风险的案例分析

（1）样本的选择。笔者模拟一个由130笔信贷资产证券化构成的资产池，资产池是由各企业的贷款构成的，这些企业主要包括电信、电力、煤电油运、基础设施、制造业、化工业、高科技行业等十余个行业。这些行业集中于公用行业但行业性质又较分散，可在某种程度上规避行业的周期性风险，减少信用风险；资产包跨越北京、重庆、上海等19个省市，区域分布较广，可在一定程度上避免由区域性经济衰退带来的信用风险；此外，债权异质化使得各债务人相互关联较少，一个债务人违约，对别的债务人没有大的影响。由此可以看出，该资产池贷款质量比较高，证券化产品资产池中的信贷资产属于优质资产。（2）CreditRisk+模型相关参数的确定。一是确定风险衡量期间。一般而言，风险衡量期间不能比应用风险减轻技术的时间短，且一般的会计期间为一年，故本文采用通用标准，将风险衡量期间确定为一年。二是确定违约率及违约波动率。根据信贷资产证券化的规定将原始债务人逾期归还本金或利息视为违约。对于违约率及违约波动率，数据来源于《信贷资产证券化质量监测表》。按照不同贷款方式和不同级别对资产池的每个季度进行统计，然后将季度数据换算成年度数据。（3）运用模型对资产池的违约损失分布的计算。首先对单笔信贷资产信用风险运用BP神经网络检验法进行测算，将测算结果输入CreditRisk+模型，便可计算出资产池中各笔信贷资产的预期违约损失、风险贡献和资产池的预期违约损失分布，如图1所示：

图1 资产池的预期违约损失分布

结果显示：在130笔信贷资产中，风险贡献最大的3笔资产的风险贡献为363万、260万与1112万。如果将这3笔资产进行处理，如与债务人或当地政府进行更深入的沟通、对各种处置手段进行综合使用，或直接将这3笔风险贡献最大的资产从资产池中移除，将会大幅降低资产池的风险。我们试用CreditRisk+模型对资产池进行信用风险的管理和控制：将上面三笔风险贡献最大的资产从资产池中除去，就构建了一个只包含127笔信贷资产的新的资产池，运用CreditRisk+模型对其进行重新估计，新的资产池的风险贡献数据、预期违约损失及其预期违约损失分布如图2所示。

图2 新资产池的预期违约损失分布

将以上两图进行对比，我们可以看出，将3笔风险贡献最大的资产从资产池中除去后，余下的127笔资产数据不变，但重新应用CreditRisk+模型测算新的资产池，余下的127笔资产的风险贡献与之前是完全不同的。这是因为将该3笔资产从原资产池中移除后，新资产池对于其他127笔资产的持有部位的比例也跟着改变，且每笔资产对于资产池风险的影响程度亦不相同，因此造成127笔资产风险贡献的改变。由上述的风险管理过程中可知，转变为新资产池后，预期违约损失减少了39万元。此外，将该3笔资产从原资产池中移除后，新资产池的预期违约损失变动率为26.5％，预期违约损失分布的99％损失水平临界值变动率为6.39％，表明此风险管理过程对资产组合预期违约损失的影响大于预期违约损失分配的99％损失水平临界值的影响，且新资产池所需要的经济资本也有显著的改变。

四、CreditRisk+模型在信贷资产证券化信用风险管理与控制中的应用建议

从以上的实证分析可知，CreditRisk+模型可以较为容易地计算单笔不良资产的边际风险贡献，因而可以更加直接地识别高风险资产，有助于资产池的优化以及风险管理。和传统的专家打分法相比，CreditRisk+模型可以提供传统方法所不具有的信用风险识别的理念、技术，有助于从更加具体和深入的角度去测算信用风险。加强CreditRisk+模型在信贷资产证券化信用风险管理中的应用。通过以上我们的案例分析表明，CreditRisk+模型分析、控制信贷资产证券化过程中的信用风险方面效果较佳。因而，在信贷资产证券化过程的实践中，可从如下方面入手引入CreditRisk+模型，以便为证券化过程中信用风险的评估的顺利高效展开及信用有效管理打下坚实基础：（1）利用CreditRisk+模型加强行业分析与监测工作。行业分析是识别行业信用风险的重要基础。泉州地区商业银行应加强对当地重点行业，特别是各家商业银行信用敞口占比高、高波动性行业的深入研究与跟踪监测，准确把握行业走势，及时识别具体行业的信用集中风险。（2）着力提升行业信用风险度量水平。离开科学的风险度量，对行业信用风险的有效管理则根本无从谈起。泉州地区商业银行应对此高度重视，利用CreditRisk+模型计算行业预期损失、非预期损失以及风险调整后收益，据此计提拨备、确定经济资本，进而衡量风险大小、设定行业信用限额、对不同行业进行绩效评价等。（3）综合利用各种管理手段与工具。信用衍生产品的产生为信用风险管理提供了新的工具，可以有效地分散和转移商业银行信用风险。因此，泉州地区商业银行也应积极尝试资产证券化、信用衍生工具等新兴风险转移或对冲工具，为今后实现积极主动的行业信用组合管理积累经验。

因此，在引进、使用CreditRisk+模型的同时，构建优良的信贷文化成为泉州地区商业银行风险管理在未来发展和竞争中的现实抉择。

参考文献

[1]林清泉，王振.信用风险管理方法[J]．金融研究．2006（2）：16～21

[2]邢佳菲．银行信贷资产证券化的风险分析与防范[D]．2007年河北工业大学硕士学位论文

[3]赵旭．信贷资产证券化的违约风险分析[J].商业研究．2006（20）：148～151

资产证券化文献综述例8

关键词： 证券投资基金；委托问题；研究现状

Key words: securities investment funds；principal-agent problem；research status

中图分类号：F830 文献标识码：A文章编号：1006-4311（2012）15-0141-02

0引言

证券投资基金是一种信托关系，它作为一种金融工具，是投资社会化和专业化的产物。它是指基金公司通过第三方发售基金份额，将众多投资者的资金集中起来，形成独立财产，以投资组合的方法进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。其中，投资者通过购买基金份额成为基金持有人，而持有人既是基金的委托人，又是基金的受益人。由于存在信息不对称，而且投资者也较为分散，所以对基金管理人的监督极其有限。然而作为基金托管人的各家商业银行，又惟恐“得罪”基金管理公司而失去大笔业务，所以弱化了对基金管理人的约束力、缺乏对管理人的监督和制约，因此也很难真正发挥出基金治理结构所赋予托管人监督基金资产管理运作的作用。这样，投资者的利益就很难得到保障了。这些事实表明我国基金业中蕴含了非常大的委托——问题。

1国外文献研究综述

这方面的研究起源于Alchian & Demsetz (1972)的“团队生产理论”。该理论认为，公司实质代表一种“团队生产”方式，每个成员为了更好地利用各自的比较优势，必须采用合作生产。但由于最终产出是团队努力的结果，而每个成员的贡献又无法精确测量，这就导致了“偷懒”现象。因此，需要有人监督，并对监督者实施相应的激励。这种激励模式，强调了剩余索取权在激励监督中的重要性。“团队生产理论”开创了从产权角度解释企业内部激励问题的先河，概述了古典企业的本质特征，他们提出的成员“偷懒”现象，成为研究现代企业委托问题中“道德风险”部分的核心内容。但是该理论的缺陷是把所有团队成员看成是同质的，没有界定谁能充当监督者。

在研究方法上，委托理论目前已是研究经济管理问题中被广泛采用的方法之一。Holmstrom 和 Milgrom 在1987年提出的参数化模型描述了契约签订后委托的最优合同与人的工作努力程度之间的关系。这一模型适用性很广可以运用于大多数委托情况的分析。

Akerlof（1970）提出的旧车市场模型(lemons model)，描述了在信息不对称时的逆向选择问题。

Spence(1987)提出的劳动力市场信号传递模型，分析了在什么情况下信号传递可以解决逆向选择问题。

Jeson M.、Meckling W.（1973）提出解决监督技术的低效率和高成本的途径是委托人可以决定人的选择，从某一方面来说，人的选择可以成为低效监督的有效补充。

Holmstrom（1979）证明了在什么情况下这个可观测的因素才能进入合同中。其他基金公司的利润包含着该基金经理有价值的信息，如果其他处于类似环境中的企业的利润也很低，该基金公司的低利润更可能是由于不利的外部环境引起的;反之则该公司的低利润可能是基金经理不努力的结果。

委托理论经过不断的完善，克服了诸多缺陷，发展出许多最新模型，如Bernheim D.和Michael W.（1986）多委托人的模型，Begnt H.和Michael W.（1991）人多任务的模型，以及Aghion P.、Bolton P.（1992）和Hart O.、Moore J.（1999）考虑到产权因素的一些模型。

美国学者Thomas P. Lemke、Gerald T. Lins（2002），和英国学者Marcia L. MacHarg、Barton B. Clark（1999）系统地分析了美国和其他发达国家基金监管部门的监管手段、模式和经验。

英国学者Demetra Arsalidou（2001）研究了职业经理人的市场行为标准、法律责任和任职资格制度。

2国内文献研究综述

国内学术界对这一课题的研究是最近几年才开展起来的，较著名的有王苏生（2001）的《证券投资基金管理人的责任》，此书从法理上对基金管理人的受托义务问题做了较为详尽的阐述，认为可以通过对基金管理人行为模式的研究解决如何有效地制约赋予基金管理人的投资自由裁量权的问题。

陈灵（2003）等的《我国开放式基金问题研究》一书中研究了开放式基金的风险管理问题，并通过总结基金监管的国际经验，提出选择集中型监管模式或集中立法型模式是与我国现时状况相适应的观点。

刘媛华、严广乐（2003）通过讨论证券投资基金中投资人和基金管理人在委托关系中的风险问题，给出了投资总收益作为单一可观测变量的委托模型，并进行了风险分析，提出了证券投资基金中风险防范的一些措施。

冯军（2006）分析了证券投资基金管理公司治理问题产生的根本原因在于基金份额持有人与基金管理公司、基金管理公司股东和基金管理公司经理人员之间双重的委托关系。由于基金资产与基金管理公司自有资产规模上的巨大差异,基金管理公司应该以保护基金份额持有人利益的最大化为治理目标。为了保障这一目标的实现,基金管理公司必须从内部治理结构、激励机制和外部监督机制方面来进行内外综合治理，从根本上解决目前持有人利益缺乏保护的问题。

常晓鸣（2006）阐明了由于委托关系的缺失和错位，使证券投资基金无法建立合理的激励和约束机制，表现为人的违法或违轨市场行为。利用西方经济学委托关系相关理论，并结合发达国家基金业经验，分析了中国基金业存在的委托问题和根源，给出了有关的建议。

冷雪霜（2005）通过对证券投资基金当事人之间的委托——关系的研究，指出在不存在道德风险和逆向选择的条件下，基金投资者和基金管理人、基金托管人之间利益的一致性，基金管理人和基金托管人的报酬应取决于他们努力的成果。还讨论了在信息极端不对称的条件下基金管理人和基金托管人成为利益共同体的可能性及应采取的措施。

刘聪、刘岩、刘伟丽（2003）在对基本的委托理论进行阐述的基础上，具体从逆向选择和道德风险两个方面分析了证券投资基金的委托问题，进而分别针对隐藏信息的逆向选择问题和隐藏行为的道德风险问题提出了相关建议，为解决证券投资基金委托问题提出了具体措施和实施办法。

崔明、王春明、张宏远（2007）在研究证券投资基金当事人之间委托——关系的基础上,指出了当前我国基金业中存在的委托——问题。通过两个完全信息静态博弈模型,分析了独立懂事与基金管理公司之间和基金托管人和基金管理人之间的博弈,指出通过改变支付矩阵可改变博弈的纳什均衡解的位置,并进一步提出了一些完善投资基金的具体措施。

郑尊信、郑水珠、黄琨（2002）运用信息经济学的原理和观点，对我国投资基金制度中存在的委托问题进行分析，从信息、监管、制度风险、收益分配等方面探讨制度缺陷的根源和表现，旨在探索我国投资基金制度进一步完善的途径。

李雪冬（2006）阐述了在我国契约型开放式基金的委托关系中,人的聘选机制安排无效，激励约束机制异化，托管人与管理者的共谋,导致人“激励相容”与开放式基金治理的暂时制衡。为保证开放式基金健康发展,可采用改变委托人缺位现状、强化监督机制、培育基金管理人竞争市场、重构委托关系等解决方案。

李丽（2002）认为对基金管理人的激励不到位，约束机制和内部制衡机制的不健全，使得我国证券投资基金中存在着严重的委托问题。建立符合市场规律的激励机制，强化证券投资基金的约束机制，是促进证券投资基金健康发展的重要措施。

冯旭、干胜道、杨帆（2005）叙述了目前开放式基金实际运作中出现了一些不合规现象,认为有必要结合“信息不对称”理论,认清开放式基金中基金经理人与基金投资者的委托——风险,尽可能规避其委托风险的出现。

谢科范、周黎、潘纪刚（2002）指出由于私募基金仅仅向少数特定对象募集资金，在一定程度上解决了公募基金中存在的利益主体缺位、激励机制不明确的局限性，同时私募基金管理者（人）也具有投资者（委托人）的某些效用函数特征，部分化解了委托——双方的利益冲突，是一种较为理想的委托——关系。针对我国私募基金的现状，公开、合法、规范地发展私募基金应该成为我国资本市场下一步发展的目标。

杨永杰（2003）指出由于信息不对称,证券投资基金存在着典型的委托关系问题。文章对证券投资基金中的委托问题进行分析和探讨,并提出了相应的制度安排。

证券投资基金实际上是委托关系的一种体现、是典型的委托关系。随着证券投资基金的迅速发展，其功能的有效发挥取决于一系列完善的管理制度，然而我国现在的证券市场还不成熟，证券投资基金仍处于起步阶段，所以之前的研究成果不但可以为今后的研究提供参考，还为监管机构提供了监管依据，使其可以有针对性的制定适合我国国情的法律法规，更有助于帮助投资者对证券投资基金深入了解，从而做出理性的投资选择。

参考文献：

资产证券化文献综述例9

一、关于资产证券化概念的文献综述

起源于金融机构贷款的资产证券化,是20世纪60年代末美国金融机构在高利率政策、经营环境恶化的历史条件下寻求自救的结果。企业资产证券化融资出现的时间虽然较短,但发展十分迅速,加之交易结构复杂,涉及交易主体较多,目前对企业资产证券化融资的研究还处于探索阶段,尚未形成一个相对成熟的理论体系或观点。

1.关于资产证券化定义的研究

自从1977年美国投资银行家维斯S•瑞尼尔(Lewis S•Ranier)首次使用“资产证券化”这个词后,多年来,许多学者和权威机构一直都在力求对资产证券化下一个全面、准确的定义。被称为“证券化之父”的美国耶鲁大学法博齐教授(Frank J.Fabzzi)认为“证券化可以被广泛地定义为一个过程,通过这个过程将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其他不流动的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的带息证券”。

1991年,美国学者格顿纳(Gardener)对资产证券化给出了一个非常广泛的定义:“资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程,或者提供的一种工具。在这里,开放的市场信誉取代了由银行或者其他金融机构提供的封闭的市场信誉。”在他的定义当中,证券化包括两方面的含义:一是指融资证券化,即指资金需求者通过在金融市场上发行股票、债券等有价证券直接从资金提供者那里获得资金的一种融资方式,是一种增量资产的证券化,这种证券化又被称作是“一级证券化”;二是指资产证券化,即指的是将缺乏流动性、但具有未来现金流的资产集中起来,并转换成为可以在金融市场上流通的证券,这种证券化是在已有的信用关系基础上发展起来的,是一种存量资产的证券化,被称为“二级证券化”。

美国证券交易委员会(SEC)对资产证券化的定义是通过对金融工具――“资产支持证券”(ABS)的界定进行的,“资产支持证券是指这样一种证券,他们主要是由一个特定的应收款资产池或者其他金融资产池来支持,保证偿付。这些金融资产的期限可以是固定的,也可以是循环周转的。根据资产的条款,在特定的时期内可以产生现金流和其他权利,或者资产支持证券也可以由其他资产来保证服务或保证按期向证券持有人分配益”。

2.关于资产证券化分类的研究

在资产证券化分类上,李勇按照资产池资产和投资者的关系划分为三种基本类型:过手证券、转付证券和资产支持证券。

孙奉军将抵押担保证券分为抵押过手证券、剥离式抵押担保证券和担保抵押债务证券三种类型。

吴群按照可证券化的资产来划分,分为居民住宅抵押贷款、私人资产抵押贷款和信用卡应收账款等十种类型;按照资产证券化的交易结构来划分,分为转递证券、资产担保证券和转付证券三种基本形式;按照资产证券化的支持类型来划分,分为普通资产证券、信用卡资产支持证券、资产支持债务和资产支持优先股等五种类型。叶德磊将住宅抵押贷款证券化品种分为股票、基金收益凭证、抵押证券和信用债券四种类型。

3.关于资产证券化模式的研究

唐文进将资产证券化划分为美国模式、德国模式、澳大利亚模式和加拿大模式等四种主要模式。

吴福明将房地产证券化划分为房地产投资信托和房地产有限合伙两种模式。孙奉军将资产证券化运作模式划分为“完美模式”和“试错模式”两种模式;一般将资产证券化划分为表外模式和表内模式两种基本模式。

二、关于资产证券化动因及效应的文献综述

1.资产证券化的动因

张超英(2004)在《资产证券化的本质和效应》中认为通过信息技术新成果和统计新手段进行信用风险分析的监督技术进步改善了市场的不完善性,从而使得经济主体间能够运用某种方法以证券形式直接确立债权债务关系的空间被进一步充实。做为银行,面对金融市场的这种竞争,其战略选择就是通过引入资产证券化技术,将自己的非证券形态的贷款资产转换为以基础资产为支持的证券,由资本市场持有。这种新的证券被创造出来,就会在配置效率的尺度上改善金融体系的效率。

美国学者威廉姆斯•斯坦通(1998)在《The under investment problem and patterns in bank lending》一书中从另一角度提出资产证券化的动因,他指出,资产证券化释放了银行对于准备金的过量需求,同时提高了流动性供给能力,保障了经济的平稳增长。

2.对资产证券化效应的研究

(1)关于资产证券化的微观金融效应的研究。

关于资产证券化的微观效应主要体现在降低微观主体的成本、降低微观主体的风险和提高微观主体的收益三个方面。

①有关资产证券化有助于降低成本、提高效率的相关研究 Benvenist和Berger认为通过资产证券化将风险相对大的资产保留在资产负债表上,使风险从风险回避型投资者向风险中立型投资者转移,实现帕累托改进。Pavel和Phillis认为资产证券化可以提高银行的财务杠杆和节约管制税,从而提高股东回报率。

James采用实证分析方法,对通用汽车承兑公司(GMAC)的汽车贷款证券化与同类的传统债务融资工具的融资成本进行了比较,发现证券化能为GMAC每年节省1.3%的融资成本。

②有关资产证券化有助于降低微观主体风险的研究 Hassan从期权定价模型中发现资产证券化提高了银行整体资产的分散化程度,从而降低了银行风险。

Hess和Smith等认为证券化提供一种减少风险的工具,多元化投资组合和融通新的资产与操作的新手段,从而增加了原始权益人的财富。Greenbaum和Thakor都认为资产证券化由财务状况好的安全银行进行,进行证券化表明银行是处于安全状态的,因此资产证券化和银行风险呈负相关性。

担保假说派和市场假说派虽然都认同资产证券化有降低银行的风险的效用,但在资产证券化与银行风险之间关系上却存在截然相反的观点。前者认为资产证券化和银行风险呈现正相关性,风险越大的银行实施资产证券化的愿望越迫切,后者则相反。

Avey和Beryer认为资产证券化和银行风险间的关系因银行规模的不同而不同。对于规模小的银行,资产证券化与银行的内在风险呈现为较强的正相关性;而对于规模大的银行,资产证券化与银行的内在风险呈现为较强的负相关性。张超英则从数理上推导出资产证券化有助于银行化解风险。

③有关资产证券化有助于提高微观主体收益的研究 Pennacchi的研究认为证券化产生于银行规模的比较优势,规模越大的银行越易于进行证券化产生于银行规模的比较优势,规模越大的银行越易于进行证券化。

Stanton在运用信息不对称的模型分析自有资本管制给银行融资行为带来的影响时,也分析了银行的融资行为和经济循环的走向,指出证券化减少了对准备金的过量需求,同时提高于流动性的供给能力,有助于经济走出衰退气。

Hugh通过实证分析证券化交易对原始权益人的股东的财富效应,还定量分析了对原始权益人的债权人的财富效应,指出一笔证券化交易能为原始权益人的股东带来平均大约5%的超额回报,为原始权益人的债权人带来了不显著的0.21%的财富增加。

孙奉军运用古典经济学原理从理论上探讨了资产证券化可以实现证券化主体帕累托改进的效应。

(2)关于资产证券化的宏观金融效应的研究

1969年美国经济学家戈德斯密斯教授出版了《金融结构与金融发展》一书,对金融效率进行了细致的研究。他认为从宏观角度看,金融效率则受国民经济状况、金融发达程度和金融制度等因素的制约,金融发展就是金融结构的变化,研究金融发展必须以有关金融结构在短期或长期内变化的信息为基础。

Black,Garbadet和Silber认为资产证券化有助于市场深化、增加市场的流动性和市场功能的改良。他们用一个模型说明GNMA证券的可售性随着GNMA市场增长而增长。这种附加的可售性影响了对GNMA证券的需求和对FHA抵押证券的直接持有,两者之间具有替代性。

Kolari,Donald和Ali等通过实证说明抵押利率将随抵押市场证券化增长而下降,两者之间负相关。

Heuson和Pasrmere等不赞同这种负相关。他们认为两者之间很有可能存在互为因果关系,较低的抵押利率能够导致更多的证券化。

参考文献:

[1]Avery, B. and Berver, A.N., 1991 a,“Loan Commitments and Bank Risk Exposure”[J], Journal of Banking and Finance, 15

[2]徐加胜“ABS:金融新领域”,《金融会计》,2000年第九期

资产证券化文献综述例10

资本资产定价模型(CAPM)主要研究证券市场中资产的预期收益率与风险资产之间的关系,以及均衡价格是如何形成的。它的主要特点是一种资产的预期收益率可以用这种资产的风险相对测度 系数来测量，它刻画了均衡状态下资产的预期收益率及其与市场风险之间的关系。

一、CAPM概述：

给定一个收益率，标准化投资比例，可以得到最优风险证券组合的投资比例，然后改变无风险证券的收益率可以得到不同切点，重复这一过程，可以得到全部最优风险证券组合的投资比例。托宾的分离定理指出，投资者的切点处投资组合都是相同的，这意味着所有投资者面对的有效集都相同，即：投资者对风险和收益的偏好状况与该投资者风险组合的构成无关。

二、在我国证券市场，对CAPM的简单实证检验：

1、检验步骤：

收集15支股票的9天（5.8至5.18其中5.12和5.13为法定假日）时间序列资料,市场证券组合用上证指数代表。

2、样本数据选取及各项指标的计算：

收集上海证券交易市场的15支股票（600000―600017，其中代码600002、600013、600014为空）。

无风险利率是指投资者能够按此利率进行无风险借贷的利率。我国目前利率还没有完全市场化,无法用国债利率或国债回购利率来代表无风险利率。上海证券交易所中储蓄的比重相当大, 所以选择3个月居民定期储蓄存款利率作为无风险利率。目前, 我国3个月居民定期储蓄存款年利率是4.41% ,折算为日利率为0.012% ,即 = 0. 012%。

在上述样本的基础上,按下面公式来分别计算个股和指数的日收益率: R = (今日收盘价格/昨日收盘价格- 1) *100%，R = (今日收盘综合指数/昨日收盘综合指数- 1) * 100%

3、回归检验：

（1）利用单指数模型作一次回归：

由此，当DW检验值为2左右模型不存在自相关，由此,本例中大多数不存在自相关；F检验对应的P值均较小, 这就是说在α= 0.05的显著性水平下,方程的线性关系是显著成立的；对于变量 的显著性检验,在α= 0. 1的显著性水平下,全部可以通过检验。

（2）利用BJS模型做二次回归，检验风险与收益关系：

（3）利用林特讷法做二次回归，得到以下结果：

结论如下：收益率和系统风险间存在正相关关系； 为正而且显著区别于零,说明非系统性风险在股票价格其作用，这与CAPM矛盾。模型中回归所得到的无风险利益高于所观测到的实际中无风险利率很多。

从以上检验及分析可以看出，目前我国的证券市场正处于弱有效或非有效状态，其原因大致有如下几点：信息公开化程度低；信息披露不完善；投资者结构不合理；上市公司股权结构不合理等。对此，还需要我国资本市场的进一步发展，完善来解决。

作者单位：西南财经大学金融学院在读硕士研究生

参考文献：

[1]曹风岐，刘力，姚长辉.证券投资学[M].北京：北京大学出版社，2000.78-85.