实体经济概念股例1

这就让人们开始怀疑互“互联网+”的能力了，事实上，主要还是因为广大网民不了解“互联网+”，因为互联网+不是实际能做的，而是行动计划，是政策类的存在，看不到摸不着，股票能大涨全得力于概念。另一方面，打着“互联网+”旗号的企业，并不见得就实现了“互联网+“，甚至于他们也不够真正了解“互联网+”。

先来看看那些“互联网+”概念股

总体而言，大数据、云计算、物联网等新技术确实正在跟更多的行业相结合，并改变了人们生产生活方式，在将来，“互联网+”对提升产业乃至国家综合竞争力会发挥其关键性作用。而通过“互联网+”行动计划，可以用新的思路和工具解决交通、医疗、教育等公共问题，助力大众创业、万众创新，促进中国经济保持中高速增长、迈向中高端水平。

在“互联网+”的大趋势下，互联网与任何产业的碰撞都会成为主题投资方向，在股市上自然也更为人们所关注与热炒。大多数言论都认为这些股票的相关企业可能会成为新的经济增长点。这些产业包括以下几个方向：互联网金融、互联网娱乐、互联网商务、互联网医疗、互联网汽车、互联网制造业等12个领域，下图列出了这些领域的主要企业。

其实从这12个领域来看，国内的“互联网+”概念股仍旧是非常原始的，因为互联网基础产业还没有发展到足够的好，也就是说没有足够好的互联网环境去保证的跟多的“互联网+”企业诞生。因此这个阶段的企业大谈特谈“互联网+”，大多只为吸引人们眼球而无实际作为。当然，那些正在从事互联网基础产业的企业还是有足够发展能量，并且能够打上“互联网+”标签的。

在这些概念股中，那些为大众所熟悉的实体结合“互联网+”概念的，自然是人们关注的焦点，如中国联通、中国电信、方正科技等会给人们比较互联网化的感觉，同时也都是实体企业，是能够“摸的着看的到”的。这里就有一个问题，互联网企业主打“互联网+”概念是不是已经水到渠成?其实也不尽然，主要还是看互联网企业的落地能力，要看这些企业能否与传统生产制造业相结合，否则就是“空忽悠玩概念”了。

反过来，吹嘘“互联网+”的传统企业也是这样，要看其是否真正实现了互联网化，否则也只是纸上谈兵的玩概念，这样的股票在股市不景气的情况下自然会下跌的厉害。甚至，有些股票在当前的表现，还不如没有主打“互联网+”概念之前表现的好。

要炒“互联网+”就炒BAT等有经验的互联网公司

伟哥认为，真正要炒“互联网+”的股，你应该去炒BAT的。对不起，我是说习惯了，可能广大不熟悉互联网的股民朋友还不知道BAT是百度、腾讯与阿里巴巴的缩写。为什么炒“互联网+”要看BAT呢?因为只有存在十年以上的“互联网+”企业才真正了解互联网，才真正懂得什么是“互联网+”，知道如何应用“互联网+”去改造传统行业。腾讯懂的如何用微信去改变大众生活，淘宝做的就是把线下的杂货市场搬到线上的事，百度做的事通过搜索就能搜到广大信息化企业的事，若是他们不懂“互联网+”就不对了。所以，各级政府各大企业都在与他们接洽，去做互联网+的事。

说到这儿，大家应该明白了一些了吧。当前的概念越来越多，“互联网+”、“一带一路”、“中国制造2025”、“工业4.0”、020、共享经济等等，概念本身没有问题，都是政府或者从其他行业提炼出来的。主要在于很多企业都在借助这些火热的概念来包装自己，还有借壳上市的，资本运作的等等，这些加上类似概念的股票太容易迷惑刚进入股市盲目投资的朋友。所以，概念股存在没有问题，问题在于股民朋友能不能判断哪些是真的概念加具体实施，哪些只是概念加持下的换里不换表的股。因此，大家需要搞懂一个逻辑，即“互联网+”并非是生产力以及生产关系的提高与完善，而是促进传统企业与互联网企业融合的一个行动计划或者政策，没有产业、行业及企业的执行，是什么也实现了不了的。

若看不懂“互联网+”就是实体股为主吧

如果你实在分辨不清，那还是以实体经济为主吧，那些事看得到摸的着的。譬如我说海尔采用的是工业4.0标准，是中国制造的标准案例，排除海尔本身资本运作的情况下，如果海尔也打中国制造2025概念，基本是没问题的。概念股是虚的，老百姓更喜欢抓在手里的真金白银，买股票也是一样，如果你买了实体企业的股票，就相当于买了真金白银，不是严重到经济危机，一般都不会出问题。

怕的是大家在分不清概念与政策的情况下而盲目跟进，一些短期内因为国家法规与政策而受益上升趋势良好的股票有很多，这些大多在短期内可以获得很好的收益，适合短线操作股民玩家，但对于入行新手是绝对不适用的。“互联网+”是这样的，连工业4.0都有虚的表现，甚至，前段时间连主打人工智能语音技术的科大讯飞都的股势都下降了很多。在关键的时刻，唯有“看得见摸的着”的股票才是人们应该追逐的，所以能源、资源股比概念股表现的好，技术股比能源股表现的好，衣食住行等快消品实体股比技术股表现的好。

认清“互联网+“的本质

这里在说说“互联网+”与股票的表现。总理在政府工作报告中的原话是：“制定“互联网+”行动计划，推动移动互联网、云计算、大数据、物联网等与现代制造业结合，促进电子商务、工业互联网和互联网金融健康发展，引导互联网企业拓展国际市场。”因此，凡是称自己是“互联网+”的企业，都会网这些个领域靠近，每一个企业都称自己的股市企业，不管什么行业的都会运用上云计大数据及物联网的几个技术术语及概念。

事实上，这是将来企业升级转型之后的必然，所有的企业都会以这些个技术为基础。在将来，无论是先进的制造业还是互联网企业，大数据、云计算及物联网等技术将会成为企业标配。以此这也就算不上是“互联网+”企业的优势，而具备这些技术的“互联网+”概念股也就算不得什么优势股。

实体经济概念股例2

1　企业购并推动我国合并会计报表理论的发展

企业购并实质上是一种长期投资行为，这种行为最根本的动因是为了追求利润，这种动因是以各种不同的具体形态表现出来的，如追求规模效应，谋求市场利润等。它的目的不外乎以下几点：一是获得超经营利润。如果社会经济在一段时期内持续通货膨胀，那么企业会进行积极的购并活动。这是因为持续的通货膨胀会在一定程度上降低被收购企业的市场价格与重置成本的比率，使得购买企业可以以较为合算的价格购得具有一定资产价值的公司。二是分散经营风险。当某些产业因环境变化而无利可图甚至亏损时，企业可以通过购并处于不同产业的企业，提高资源配置效率，进行多元化和多角化的经营，以分散经营风险。三是追求股市效应。企业的购并活动往往会影响股票市场，使得人们对购买企业的股票评价发生变化。一次成功的购并行为常会导致人们对该企业股票的追捧，收购企业还可趁机融资或抛售股票获取高额收益。购买与兼并活动促进了企业规模的不断扩大，推动了企业集团化的发展，也为其步人世界舞台提供了机会，同时企业集团化的发展也推动了我国合并会计报表理论研究与完善的迅速发展。合并会计报表又称合并财务报表，它是以母公司和子公司组成的企业集团为一会计主体，以母公司和子公司单独编制的个别会计报表为基础，由母公司编制的综合反映由母公司与子公司组成的企业集团经营成果、财务状况及其变动情况的会计报表。

2　中西合并报表的差异

(1)对集团概念的不同认识。合并报表的编制是把企业集团视为一个单独的会计主体，如何界定这一主体，涉及下列两个问题：该主体的信息向谁提供、提供这种信息的目的何在?基于对这两点的不同认识，有关合并集团存在三种不同的概念：

①“母公司”集团概念。这种概念认为，合并报表主要是为现有或可能的普通股东服务的，对于部分控股的子公司，则片面强调母公司的股东权益，而忽视甚至不惜牺牲少数的股东权益。

②“个体”集团概念。这种概念强调的是集团中的所有企业这一经济主体，并对所有股东，不论是多数股东还是少数股东，都一视同仁。

③“所有权”概念。这种概念是指一个企业隶属于几个集团或只部分地隶属于一个集团，在这种情况下，既没有单一的母公司，也没有少数股东，既不存在法定支配权，也不存在单一的经济主体。按照“所有权”概念，既不强调法定控制，也不强调经济主体，而是强调可能对经济和财务决策产生“重大影响”的所有权，在这种概念下，当年的损益及资产与负债望远镜，可按比例列入报表。

美国的惯例是以“母公司”概念为基础，并结合运用“购买法”，而且在一定条件下也可使用“权益结合法”。权益结合法是以“个体”概念为基础的，难以与“母公司”概念相协调。英国的法律和惯例主要以“母公司”概念为基础，但以“所有权”概念为基础的购买法也被视为标准的惯例，而且“个体”概念有时也被使用。德国和法国分别采用“个体概念”和“所有权”概念，欧洲共同体既采纳了英国的惯例，也保留了德、法的一些做法，在本质上不是统一的，而是求同存异，折衷调和。

从我国的《合并会计报表暂行规定》和《企业会计准则第x号——企业合并(征求意见稿)》的要求及实务中的操作来看，主要以“母公司”概念为基础结合运用“购买法”。

(2)合并的方法。中西对合并方法的选择存在相当大的差异，分歧的合并方法，主要是“权益结合法”和“收买法”。另外，对“合并价差”的处理也各有特色，对“合并价差”的处理在美国和英国，标准的做法是在由买日按现时价值对净资产进行计量，收买金额与净资产的现行价值之间的差额称为“合并商誉”。在美国，合并商誉须在不超过40年的期限内推销；在英国，要求把合并商誉立即从准备金中注销或在不超过经济寿命的期限内分期注销。而在我国，合并商誉按不短于10年的期限摊销。

3　中西合并报表差异成因剖析

合并报表在中西方产生差异的原因大致可归纳如下几点：

(1)合并会计报表产生途径。西方合并会计报表最早出现于美国。二次世界大战以后，随着科学技术在生产领域的大量运用，一些大型企业或跨国公司纷纷采用控股公司的形式进行生产经营。企业集团的最高管理当局为了解控股集团整体经营情况，就需要将控股公司与子公司的会计报表进行合并，通过编制合并会计报表提供反映控股集团经营情况的综合信息。

另一方面，控股公司的发展也带来一系列问题，一些控股公司利用对子公司的控制和从属关系，运用内部转移价格等手段，如低价向子公司提供原材料，高价收购子公司产品出于避税考虑而转移利润；再如通过高价对企业集团内的其他企业销售，低价购买其他企业的原材料，转移亏损。从企业的投资者、债权人等会计报表的使用者考虑，为了防止和避免这些控股公司人为操纵利润，粉饰会计报表，客观上要求这些控股公司通过编制合并会计报表，将其所控制的子公司经营情况和本身的经营情况综合地反映出来。继美国之后，国际会计准则委员会也于20世纪70年代中期制定了《国际会计准则3——合并会计报表》，并在1989年对合并财务报表准则进行了修改完善。总之，西方合并会计报表方法是随着社会经济发展需要产生的。多由会计职业团体颁布，形式简单灵活，实用性强，可操作性强。

我国《合并会计报表暂行规定》由财政部颁布于1995年，主要是为了满足海内外证券市场对上市公司会计信息的需要。会计程序需要按规定操作，这就导致合并报表理论和实务发展相对缓慢。

(2)股份公司发达程度。我国股份公司的出现比西方国家晚，控股兼并到目前为止并不十分普遍，且企业集团大多为行政性组建方式成立的。

(3)公司的股份分布情况。我国公司的股份大多为国有股，不像英美两国的那样分散，资本比较集中，这导致了公司并不需要对公众提供十分详细的内部信息，财务报表的揭示程度有限，合并报表公布的要求偏于内向。

(4)会计职业的发达程度。与西方相比，我国现代会计职业还处于起始阶段，各方面都有待进一步完善，多数会计人员素质较差，日常工作仅限于按规章记帐，缺乏思考，重形式不重本质，这在一定程度上制约了合并报表的发展和完善。

4　如何促进我国合并报表理论和实务的发展

(1)要立足于国情。这是由于我国在社会经济制度和会计模式方面与西方发达周家存在差别，并且我国企业集团具有自身的特点。

实体经济概念股例3

需要重量级资金才能启动的大盘蓝筹股行情之所以在“双节”前夕异军突起，最大的依仗便是即将在11月召开的党的十八届三中全会。对这次三中全会中，很多观察家纷纷预测将推出许多对未来10年国内政治经济发展极为关键的诸多新政，包括金融改革、、央企改革，等等，等等。这让今年以来一直秉承价值投资理念，却在上半年十分红火的创业板行情中无所斩获的机构投资者看到了新的商机，那就是抓住今年剩下来3个月的时光，围绕三中全会可能产生的概念或题材猛炒一把，让年终结算时的投资收益报表看上去更美。

虽然很多投资者在选择具体投资目标时，大都是根据所谓的技术面和消息面做出自己的决策，但是无可否认的是，国内股市每一次大牛市的启动，都是基本面产生了十分有利于国内经济发展的状况，也就是说基本面决定了股市运行的大方向。从历史上来看，“5﹒19”行情是由科技股的崛起导致的，2006年到2007年的大牛市是由股改行情点燃的。可以说，没有基本面的变化，股市很难产生大的突变，只能是像近几年来波动幅度越来越小，濒于边缘化。

今年前8个月，沪深大盘股指虽然跌多涨少，沪指甚至创下了1849点的三年新低，可是创业板指从800点扶摇直上九万里，最高冲至1250点，涨幅名列全球股指之冠。不过，在创业板指牛冠全球之际，很多投资者对于越涨越高的创业板股价也是越来越恐高，创业板指“见顶论”盛嚣尘上。尽管创业板指目前并未见顶，但是投资者对于创业板的投资热情却是越来越低，创业板指的见顶只是一个时间问题。

自贸区题材首当其冲

在今年上半年创业板指的大牛市中，沪指基本上处于“门前冷落车马稀”的状况，这让众多坐镇沪指的机构投资者心中非常不忿，一直扬言要找回场子。可惜的是市场不给力，让机构投资者有心上冲，无力回天。这也使得这些机构四处寻觅可能的投资机会，而上海自贸区政策的出台，给了这些机构一个非常好的发挥机会。

今年3月“两会”之后，面对国内经济增速放缓、内需不足的现状，管理层把保增长的期望寄托在了加大改革力度、盘活资产存量上。这也难怪，经历了30多年的改革开放，国内的政治经济改革已经进入了深水区，破冰式改革刻不容缓。与此同时，国内经济的崛起，让实体经济总量占到全球第二位的水平的中国，继续盲目追求实体经济的增速显得不切实际，而盘活现有实体经济存量，提高现有实体经济效益质量，无疑是一个极具操作性的途径。于是乎，作为国内改革开放老龙头的上海，再度进入了管理层的视野。

5月，在沪指仍然处于坐冷板凳之际，市场开始传出上海将设立自贸区的消息。虽然在自贸区消息传出之后，相关概念股炒作动静不大，但是事后看来，这个时刻无疑是机构投资者大举建仓相关概念股的时机。就在投资者纷纷恐高创业板指之时，自贸区概念启动了。

首先启动的自然是沪指的老神仙“两桥一嘴”。7月4日，在国务院通过批准设立上海自贸区方案之后，外高桥股价从14. 8元起步，到9月18日已经涨至48. 21元。与此同时，陆家嘴股价也从10.8元涨至20.55元，浦东金桥股价也从7元涨至14.11元，几乎都翻了一番。在“两桥一嘴”的涨势带动下，属地在上海自贸区附近的上市公司都得到了一轮疯炒，这也让一直想找回场子的机构投资者长长地舒了口气。

从9月底的大盘来看，正是有了自贸区概念股的启动，才搅热了大盘蓝筹股这口大锅的温度，让大盘蓝筹股的行情开始升温，而在此后，大放异彩的便是优先股和养老地产股。

金改概念股紧随其后

倘若不是在8月16日出现了国内股市史上前所未有的光大证券“乌龙指”事件，或许二级市场对金融股以及地产股的炒作还会更加猛烈。不过现在看来，光大证券的“乌龙指”似乎只是给9月异军突起的蓝筹股行情进行了一番预演。

其实，在8月16日“乌龙指”事件发生的当天，就有诸多利好版本在市场上疯传，只是这些利好版本都被“乌龙指”事件遮住了，很多中小投资者只注意到了“乌龙指”，忘了股市不是一个“空穴来风”之地，任何所谓的利多利空都会在后来某个时间段得到验证。

譬如，8月16日传言的一个版本就是将在银行股中试行优先股，当时市场对此传言似乎并未太多关注，但是在9月初，管理层便传出将试点优先股的消息，并由此引发了金融股的暴涨。9月6日，浦发银行股价从9.12元起步，短短5天内上冲至12.4元。对于这样一个拥有149. 23亿流通股本的庞然大物来说，短时间内如此巨大的涨幅，如果不是背后有雄厚资金以及强有力政策的支持，是很难想象的。

在优先股概念引发银行股暴涨之后，9月15日，国务院的有关试点“以房养老”的文件，又引发了市场对于养老地产概念股的一轮爆炒，上海三毛等一批养老地产概念股拉出涨停板，万科等地产龙头股也是借力打力，好不热闹。

无论是优先股，还是养老地产概念股，其行情的上涨都是缘于基本面发生的变化，政策仍然是股市行情的生命线。

三中全会行情正在向纵深演化

从上海自贸区概念股引发的炒作行情，如今已经逐步过渡到各地新的一轮设立“自贸区”的热潮，这也引发了市场开始对传出有可能设立自贸区的地区进行一番挖掘，“炒地图”行情就是在这样的背景下向各地演化。

从9月开始，市场主力资金炮轰金融股以及地产股，这是三中全会行情向纵深发展的一个信号。那么，在未来的2个月内，还有哪些题材或概念股会引起投资者新的炒作热情呢？

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中图分类号: F235.7 文献标识码: A 文章编号: 1005- 0892 (2007) 05- 0102- 06

收稿日期: 2007- 01- 16

作者简介: 徐春立, 天津财经大学商学院会计系教授, 管理学( 会计学) 博士, 主要研究方向为公司理财。

任何一门学科的建立, 都是以严谨的概念体系作为支撑的。在学科的理论体系中, 严谨科学的概念界定是不可或缺的。准确的界定概念, 明确事物的性质,区别不同事物的属性及其功能, 不仅是科学研究的前提, 也是科学研究得以发展的必要条件。相反, 对事物的属性、特征及功能不能够准确定义, 必然混淆科学研究对象的构成内容, 损害科学研究的发展。在我国的财务管理理论研究中, 要么是出于对基本理财概念认识上的欠缺, 要么是出于急于“创新”的功利主义色彩, 抑或出于恶性炒作, 导致对部分财务管理基本概念的曲解和误导, 形成了认识上的偏差甚至伪概念的出现, 造成了理论上的混乱和实践上的尴尬。这种状况如果不及时扭转, 势必对我国财务管理理论研究和管理实践造成极大的危害。本文拟针对我国财务管理理论研究中出现的流传甚广的错误概念或伪概念进行辨析或批判, 以期为建立规范的、学术研究中公认的财务管理概念体系, 促进我国财务理论研究的健康发展而抛砖引玉。

一、资本成本概念辨析

资本成本是财务理论的核心概念之一, 也是我国理财界在认识上普遍误解的概念之一。在我国大部分财务管理的著述中, 均将资本成本定义为“企业为筹集和使用资金所付出的代价, 包括企业向投资者支付的资金使用费用( 股利、利息等) 和筹资费用( 为筹集资金而支付的交易费用) ”。这种概念的错误定义流行甚广, 甚至出现在部级的考试教材之中, 对财务管理理论和实践上已经产生了严重的误导。

上述错误概念的出现与我国由计划经济体制向市场经济体制转轨过程中引发的财务管理体制的变革有关。我国在计划经济时代, 生产资料公有制的国有企业和集体所有制的集体企业是企业组织的绝对形式,国家对企业实行高度集中的计划管理, 在财务上实行统收统支制度, 即企业所创造的收益全部上缴国家,企业生产经营所需要的资金由国家统一供给。在这种背景下, 整个社会经济资源实际上是由国家垄断并实行计划经营, 通过计划在企业之间进行配置。相对于市场经济体制而言, 这种经济资源的分配机制所形成的重大弊端表现为两个方面: 一方面, 造成了社会经济资源非市场化的配置, 不存在经济资源的市场交易,不能够通过市场这只“看不见的手”来优化社会经济资源的配置; 另一方面, 由于企业生产完全是国家计划安排, 产品是国家计划调拨, 实际上不存在企业自担的经营风险和财务风险, 加之计划经济体制否定利润, 因此, 实际上不存在真正的市场经济意义上的投资者, 不存在资金的交易, 也不会形成投资者根据市场无风险利率和承担的风险要求基本报酬的资金公平交易价格。因此, 在计划经济时代实际上是不存在资本成本的概念的。改革开放后, 我国对国有企业进行了逐步的改革。最初的改革除利润留成、建立企业基金等分配制度的变革外, 在企业资金的供应上先后推行了企业上交国家资金占用费、国家对企业的流动资金拨款改为银行贷款供应等制度, 使得企业由无偿使用资金转向需要承担一部分资金的使用费用, 其目的在于促使企业讲求资金的使用效率。资金使用费和全部流动资金贷款利息的出现, 造成了理财界认识上的直观感觉是企业为使用资金付出的代价即成本, 延续到市场经济机制下, 这种直观的感觉就抽象为“资本成本是企业为筹集和使用资金所付出的代价”, 错误的概念被直观的现象所印证, 流传甚广也就不足为奇了。实际上, 资本成本概念的出现源于资本市场的形成和资本的所有权与使用权的分离, 是市场经济特有的一个概念。在自给自足的自然经济体制下, 不存在资金的交易, 也就不存在资本成本问题。只有在商品经济时代, 当出现了资金的剩余者和资金的不足者后,资金的所有者和使用者之间需要凭借一个公平的交易价格进行资金的交易活动。公平交易价格与资金所有者的投资机会和投资者投资时承担的风险相关, 对于投资者而言, 投资者可以按照资金等风险的投资机会预期的报酬率作为投资的基本报酬率, 也可以按照投资时承担的风险要求与之相对等的报酬。在不存在资本市场的情况下, 投资者要求的投资报酬率与投资者个人的风险偏好、投资机会的差异性等因素相关。在资本市场出现后, 市场利率就是投资者与筹资者进行资金交易的一个基本的交易价格的参照标准。20 世纪初, 美国经济学家欧文・费雪( Irving Fisher) 根据存在和不存在资本市场两种情况, 从理论上揭示了资本市场的效应: 资本市场通过提供一种低成本的方式、使拥有剩余财富的经济人( 储蓄人) 和拥有投资机会但超出自身财力的人( 借款方) 实现其目标,市场的主要效用在于节约交易双方的交易成本, 从而使储蓄人通过将资金借给资本市场能够得到更高的收益, 借款人比自行寻找储蓄人由于搜寻费用的节约,从而从市场上得到低息的借款。由于市场效率, 促使储蓄投资额的增长, 同样也会提高借款人的经济效率。[1]费雪分离定理表明, 资本市场产生了一个单一的利率,借贷双方在进行筹资和投资决策时, 均以此为依据,致使投资与筹资的决策相分离。对于投资人而言, 只要投资的收益率高于或等于市场利率时, 就可以从资本市场借入资金, 而无需考虑个别投资者的具体偏好。对于储蓄人而言, 无需考虑借款人的具体偏好, 只要投资的收益能够达到或高于市场利率, 就可以将资金予以贷出。因此, 对于债券而言, 实际上资金交易双方是依据于市场利率进行交易的, 市场利率就是企业筹集债务资本的一个基本的资本买入价格。也就是说,企业只有按照市场利率对投资人支付报酬, 才能够获取资本的使用权。因此, 债券的资本成本是资本市场由资金的供求关系和风险决定的债权人投资的必要报酬率。

由于债务市场的高度有效性, 即债券的价格反映了债券所包容的全部信息, 又由于债券的利息和本金的偿还是事先约定形成的固定的未来现金流量, 因此

大部分债务的资本成本是与市场利率相关的, 容易确定。而股票的未来现金流量具有高度的不确定性, 确定作为风险函数的股权资本的成本就比较困难。股权资本的交易不是像债券那样有确定的未来交易价格,对股东支付的报酬是企业运营后的后续行为, 因此,实际上股权资本的交易是投资者卖出资本在先, 企业买入资本在后。即企业以生产经营过程中的股利与资本报酬来作为股权资本的买价。在这个过程中, 投资者在进行股票投资时根据风险程度要求的报酬率, 即企业使用股东的资本必须要付出的成本是客观的, 而企业是否满足股东索取报酬的基本要求, 支付的股利和资本报酬能否达到股权资本成本的水平则是企业是否公平进行了股票交易的衡量标志。如果企业没有按照股权资本的交易价格支付买价, 即未能够使股东达到相当于股权资本成本的基本报酬水平, 企业就会丧失持续融资的能力, 从而引发股东“用脚投票”的行为。关于股权资本成本的现代财务研究结果表明, 股票的资本成本应是股票的投资者进行投资时承担的风险的一个函数, 亦即投资者按照投资承担的风险程度要求的基本报酬率。“公司的股权成本是一种机会成本, 相当于公司的投资者预期从同等风险水平的其他投资中获得的总收益”。[2]夏普的资本资产定价模型表明, 股权资本成本等于无风险报酬率与投资者承担的市场风险要求的风险报酬率之和。费雪分离定理表明,股东根据承担的风险要求的风险报酬率与股东个人的偏好无关, 风险的定价实际上是市场决定的。

综上所述, 资本成本是企业投资者投资时按照等风险的投资机会获取的投资报酬率或承担的风险程度所要求的基本报酬率。那么, 投资者为什么不按照投资未来有可能产生的报酬率( 企业投资项目预期报酬率) 来作为基本的报酬水平呢? 或者说为什么投资者个人对资本使用产生报酬的预期与企业使用资本报酬的预期不相一致呢? 原因在于市场效率即资产价格对相关信息的反应程度的约束。债券市场的效率水平相对较高, 交易双方依据市场利率作为交易价格, 因此大部分债券的交易难以产生正的净现值。而股票市场的效率较低或者企业实物资产市场的效率较低, 难以反映企业投资所包容的全部信息, 投资未来具有高度的不确定性, 因此, 投资者只能够按照承担的风险程度要求报酬水平, 而不能够按照投资预计的实际报酬水平要求报酬。

将资本成本视为企业使用与筹集资本所付出的代价, 其定义本质的错误在于: 第一, 歪曲了资本成本的属性, 资本成本不是企业使用投资者资本对投资者实际支付的报酬或发生的资本筹集的交易费用, 资本成本是投资者根据投资的风险程度或根据等风险的投资机会获取报酬的水平对投资要求的基本报酬率, 其性质是属于机会成本; 第二, 未反映决定企业资本成本的风险因素, 资本成本应是投资者承担风险的函数,是由风险与收益之间的平衡关系所决定的; 第三, 定义的角度错误, 资本成本是投资者投资行为所导致的投资者出让资本必须要达到的一个资本的基本售价,由于企业使用的股权资本所产生的剩余收益具有高度的不确定性, 企业是否达到企业出资者索取报酬的基本要求, 即买价是否公平具有高度的不确定性, 资本交易的公平性, 只能够根据企业对投资者实际支付的报酬与资本成本的比较来确定。因此, 即使站在筹资企业的角度定义, 也不能够将资本成本定义为企业实际对投资者支付的报酬。实际上, 站在筹资企业的角度, 资本成本应该表述为, 筹资企业为持续保持资本的融资能力所必需对投资者支付的基本报酬率。可能有的学者会问, 既然资本成本需要站在投资人的角度定义, 那为什么在财务管理的教材上在计算企业权益资本成本时所使用的股利折现模型, 是按照筹资企业预计未来对股东支付的现金流量来计算呢? 这是因为绝大部分的财务管理教材没有讲清模型产生的背景,股利现金折现模型应用的条件是市场的高度有效, 不存在信息的不对称现象, 所以可以按照企业预计未来对股东支付的报酬和资本的净买价( 买价扣除融资费用) 计算资本成本。

错误的资本成本概念对我国财务管理的理论研究和管理实践产生了巨大的危害。在现实中, 很多企业将对投资者实际支付的报酬看作是企业的资本成本,由于在法律上, 没有关于使用股东资本强制分红的规定, 对股东可以支付, 也可以不支付股利, 很多经理人员错误地认为股权资本成本比债务资本成本低, 对经理人员的约束性较之债务要低, 这是导致我国上市公司热衷于股权融资的重要原因之一, 正是国有股权资本非流通性与公众资本流通性的分置, 绝大部分国有控股的股份上市公司的经理人员由政府委派, 经理人员贪图舒适, 造成了我国股份上市公司给予股东的报酬偏低, 未能够达到股权资本成本的水平, 导致了前一时期我国股市的灾难。甚至个别学者在解释上市公司股权资本融资偏好的原因时, 也认为我国上市公司的股权资本成本低。这种将公司实际给予股东的报酬作为资本成本的谬论, 对我国企业经理人员的理财理念产生了严重的误导, 理念上的错误必然带来实践上的偏差。

资本成本是企业筹资决策和投资决策的基本参照标准。企业筹资决策的核心是建立适合企业承受能力、支持企业发展的资本结构, 使企业的加权平均资本成本能够达到最低, 企业价值能够达到最大。努力降低企业的风险, 从而有效地降低资本成本, 是筹资决策的主要目的; 在投资上, 企业加权平均资本成本是进行企业生产经营、战略发展所必须要达到的一个基本的收益水平, 是企业使用投资者的资本而承担的基本责任, 因此, 只有企业生产经营实现的报酬率达到或超过资本成本, 企业才能够满足投资者索取报酬的基本需要, 才能够保持持续的融资能力。必须指出, 依据MM定理, [3]企业的投资行为与融资行为是相互分离的, 在进行投资决策时, 必须遵循这一定理。也就是说, 企业进行投资决策时, 不能够以项目具体融资方式的资本成本作为评价的标准, 而应该将债务资本与股权资本混合决定的加权平均资本成本作为项目的评价尺度。

资本成本是财务估价的基本依据。财务估价是确定企业资产, 包括投资项目、无形资产、企业、并购等公允价值。进行企业资产估价的主要方法是现金折现模型。资本成本是资产价值确定的折现率。因此,采用科学的方法, 对企业的风险进行计量并依据风险水平确定投资者的风险必要报酬率, 是正确进行资产估价的前提, 也是财务理论研究的前沿性课题。由于资本成本的属性表现为机会成本, 在进行企业资产评估时, 不能依据企业实际对投资者支付的报酬来确定折现率, 而必须依据行业的基准收益率、投资的风险程度等机会成本的标准来确定折现率。

资本成本是考核经营者业绩的基本标准。企业加权平均资本成本是企业债权人与股东必要报酬率按照企业资本结构计算的加权平均值, 是企业进行经营应

该创造的一个基本报酬率, 评价企业是损毁价值还是创造价值, 其标准是企业实际的总投资报酬率是否大于企业加权平均资本成本。MM资本结构的定理表明,一项投资可行的标准是该项投资必须创造正的净现值,即投资的预期收益率( 内涵报酬率) 必须大于加权平均资本成本, 净现值实际上是企业预期收益与资本成本差额的价值, 正的净现值是企业价值的增量。衡量一项长期决策的有效性的标准是观察这项决策是否创造了正的净现值。净现值在每一个经营年度表现为经济利润。经济利润( EVA) 是企业创造的息前税后净利扣除资本成本后的余额。企业获取经济利润, 意味着企业为股东创造了剩余财富, 是企业价值增加的源泉。当EVA 出现后, 很快就成为大型企业考核经理人员绩效的标准。

二、财务风险概念辨析

在理财学的基本原理中, 企业全部风险被划分为经营风险与财务风险。财务风险是指企业由于举债融资造成的净资产收益率或每股收益的不确定性或企业破产的可能性, 表现为企业筹资风险。经营风险亦称为投资风险或商业风险, 是指由于企业内外经营环境的变化造成的企业基本经营收益(息税前利润)的不确定性。但是这种规范的、严格的、西方学术研究中沿用至今的学术概念, 却在我国的财务理论研究中被部分所谓的研究成果篡改为企业财务活动过程中存在的风险, 包括投资风险、筹资风险、股利分配风险、资金运营风险、外汇风险等, 财务风险的概念在外延和内涵上被无限度的夸大, 几乎涵盖了企业所有的风险。自从这种所谓广义概念出笼后, 在杂志上见到的财务理论研究文章中有之, 硕士与博士论文有之, 教材有之, 专著有之。似乎“广义财务风险”的概念大有占据学术研究主流之势, 造成了理论上极大的混乱。实际上, 所谓的“广义财务风险”的概念只不过是反学术规范的伪概念。

进行学术研究的前提之一是, 必须遵循规范的学术概念。这不是教条, 而是在尊重前人的学术成果的基础上, 使学术研究成果得以顺利进行的必要条件。科学规范的概念的标志是这种概念的思维正确反映了事物的本质属性。破坏了规范的学术概念, 必然造成事物之间区分的困难, 无法界定事物之间的本质区别,也就不能够引领学术的研究方向。所谓的广义财务风险的概念的错误在于, 不恰当地扩大了财务风险的内涵和外延, 该种概念出笼的逻辑是, 企业财务是企业的资金运动, 财务风险就应该包括资金运动的全部风险, 财务风险等同于财务管理的风险。这是一种望文生义的定义逻辑, 按照这种逻辑如果解释汉语中的“坐井观天”一语, 就很可能被解释为蛤蟆坐在井里看着天。实际上, 英文中的财务含有筹资的含义, 财务风险特指的是筹资风险。在几乎所有的西方学术著作中, 几乎均将财务风险视为筹资风险, 它是具有负债筹资的企业所特有的风险, 而经营风险是所有公司共性的风险。在规范的理财学术研究中, 企业资本结构的设计与优化, 就是在防范负债带来的财务风险和利用负债的杠杆等正向作用的权衡中进行的, 如果我们使用所谓的广义财务风险的概念, 将投资风险等均包括在内, 就会造成研究上的混乱, 因为在财务上投资和筹资是分离的, 资本结构属于筹资领域, 而投资风险属于投资领域, 将属于投资领域的风险引入资本结构的研究, 事物性质的混淆必然带来思维逻辑的混乱,就会破坏资本结构中关于负债效用的研究。

科学概念的标志是概念的外延上能够涵盖同类事物的特征。按照所谓的广义财务风险的定义, 财务风险包括了投资风险, 而在这类研究的文献中, 往往又将经营风险和财务风险视为并列的两个概念, 承认企业的风险是由经营风险与财务风险所构成。这就造成了概念定义外延上的混乱: 按照广义定义的逻辑, 既然财务风险包含投资风险与资金运营风险, 而投资风险和资金运营风险规范的定义就是企业经营风险, 怎么又出来一个与财务风险并列的经营风险呢? 其概念外延定义的逻辑是多么混乱!

创新是保证学术发展的必要前提。财务理论研究上的创新, 应该是在前人的劳动成果已经被继承的基础上, 发展财务理论。创新绝对不是标新立异, 对概念的篡改不是创新, 是伪学术的范畴, 后果是导致规范的理论体系被曲解, 导致规范的学术概念被破坏,也就必然造成研究思维上的混乱, 造成正确的理论不能够被有效的传承和发展下去。学术上应该有不同的声音, 应该有不同的理论流派, 但是在规范概念的定义上应该保持尊重和接受的态度, 不允许胡乱定义。广义财务风险概念不是中国学者特有的创新, 而是学术浮躁、急于求成的恶果。它破坏了财务风险的规范概念, 站在整个财务理论体系的角度上看, 造成了财务理论体系的曲解, 是应该被学术研究摒弃的一个伪概念。

在财务理论中, 企业的风险被划分为经营风险与财务风险两类。经营风险是一种企业不使用债务资本的情况下, 资产运行产生的基本报酬( EBIT) 的不确定性, 蕴涵在企业未来总资产报酬率(rate 0f return onaseta,ROA)的变动中。财务风险是属于普通股东所承担的一种企业举债融资形成的特有风险, 蕴涵在未来的净资产收益率或每股收益的变动中。在未使用债务的情况下, 总资产的报酬率与净资产收益率是相等的,但在企业使用债务的情况下, 由于债务的财务杠杆作用, 会造成资产报酬率与净资产收益率的差异。如果资产报酬率大于债务的利率, 净资产收益率会高于总资产报酬率, 如果资产报酬率小于债务的利率, 情况正好相反。比如, 某企业当年创造的EBIT 为20 万元,资产总额为100 万元, 所得税率为40%。如果企业未使用债务, 则资产报酬率为12%, 净资产收益率也为12%。假设企业使用50%的债务, 债务利率为10%,则总资产报酬率为12%, 净资产收益率为18%。当然,如果企业资产报酬率小于债务利率, 情况正好相反。这种举债融资造成的净资产收益率或每股收益的不确定性, 即为财务风险。财务风险的大小可使用资产负债率、权益乘数、财务杠杆等指标来衡量。

三、资本运营概念批判

20 世纪90 年代, 是我国企业由计划管理体制向市场经济转轨的重要里程碑。资本市场的出现, 使得很多国有企业、民营企业改建为股份上市公司, 充分利用资本市场的作用, 筹集企业经营需要的资本, 进行企业的战略投资。“资本运营”或“资本经营”的概念应运而生, 曾经一度被大加炒作。仿佛是轰炸效应,使效率低下的我国部分企业看到了资本增值的希望,仿佛只有资本运营才是企业资本迅速增值的法宝。在这种伪学术概念的引导下, 不少上市公司创造性地发挥聪明才智, 在资本市场上, 弄虚作假。对资本市场公布虚假的、人为操作的经营业绩报告的层出不穷,玩弄虚假的资产重组、并购、股权重组, 骗取股价增值或套取股东现金的有之。一时间, “资本运营”的

口号响遍天下, 企业开展了轰轰烈烈的学习和实践“资本运营”活动。直至今天, “资本运营”也经常出现在新闻媒体、学术性的研究杂志上。“ 资本运营”真的那么神奇吗?

其实, 拨开“资本运营”概念的神秘面纱, 就不难发现, 它是一个彻头彻尾的、违背财务原理的伪学术概念。

资本运营概念的虚假性首先表现为其概念内涵和外延上的杂乱性。翻看有关资本运营的书籍可以发现,资本运营概念的版本诸多。有的将资本运营定义为对集团公司所拥有的一切有形与无形的存量资产, 通过流动、裂变、组合、优化配置等各种方式进行有效运营, 以最大限度地实现增值, 包括企业并购等扩张型运营和剥离、分立、股票回购、分拆等紧缩型运营;有的将资本运营定义为以资本增值为目的, 以价值管理为特征, 通过生产要素的优化配置和产业结构的调整, 对企业全部资产进行有效运营的方式; 有的将其定义为企业通过资本市场进行的筹资、投资等经济活动。可见, 即使是资本运营概念的使用者本身, 对资本运营的概念也没有形成统一的认识, 其概念的内涵属性和外延范围上是混乱的。更谈不上学术界对这一概念的公认性。一个内涵和外延高度混乱的概念, 其本身就不具备任何科学性, 更不能够界定同类事物的属性, 不能够发挥概念在学术研究上引领事物研究方向的作用, 因为, 我们不知道, 到底什么是资本运营,到底涵盖企业的哪些行为, 定义该概念的重要理论与实践意义何在。

资本运营概念的虚假性表现在对企业经营的误导性。按照资本运营概念的说法, 资本运营是相对于企业固定资产与流动资产等实业资本运营而提出的概念,是企业以金融资本、产权资本为对象而进行的一系列经营活动。其目的是通过金融资本与产权资本买卖,达到资本增值的目的。在资本经营概念的炒作者看来,实业资本经营属于传统的企业经营方式, 其资本增值的效率低于金融资本与产权资本的效率, 这是对企业经营的严重误导。MM资本结构理论中的无公司税模型的定理表明, 公司的价值取决于公司在未来所创造的经营收益的资本化价值, 与公司的资本结构无关。尽管企业价值与资本结构的关系在财务上尚未形成一致的定论, 但MM理论揭示了企业价值创造的源泉: 任何企业的价值关键取决于企业既定投资规模下的生产经营效率。[3]事实上, 通过资本市场筹集的资本, 在企业经营上如果不能够创造高于资本成本的经营效率的话, 企业就不会实现价值的增长。同样, 企业扩充与重组, 并不一定能够增加企业价值―――只要这种投资行为或产权变更行为, 没有提高企业未来的现金净流量, 企业就不会增值。资本市场效率理论表明, 在资本市场高度有效的情况下, 金融资产的投资与筹资,并不能够获取正的净现值, 因为金融市场的效率高于实物资产市场的效率, 信息的对称程度高, 故获取正的净现值的途径是进行实物资产的投资。试想, 如果经营金融资本与经营产权资本的效率高于实物资本的话, 那大概就没有人进行工商产业的投资了, 闲置资本的拥有者, 都去资本运营吧。在各种资源不允许的情况下, 都去搞产权重组、企业并购吧, 那样的话,可能一个社会离喝西北风的日子就越来越近了!资本运营概念的虚假性表现在是对严格的财务理论体系的肢解。解析上述有关资本运营的定义, 我们可以发现, 资本运营的定义几乎涵盖了财务管理的所有范畴, 如并购、资产重组、剥离与分立是财务管理投资扩充与财务重组的内容, 而所谓的金融资本运营是财务管理在资本市场中企业筹资决策与投资决策的相关内容, 而在内涵的定义中, 资本增值是盗用了当代财务管理的核心思想―――创造价值, 将财务管理的内涵与外延篡改为资本运营的概念, 是对财务管理理论体系的肢解, 如果沿用资本运营的概念, 必将在理论上引起极大的混乱, 在实践上产生严重的误导, 削弱财务管理在实践中的重要作用。在财务理论体系中,所谓资本运营的外延涵盖的问题如扩充、重组问题的解决取决于人们对财务理念和财务方法的正确运用,离不开财务原理的支撑。而翻开资本运营的有关书籍,我们难以找到有关所谓资本运营的理论和方法的支撑。从这点意义上观察, 资本运营只不过是拼凑了我国市场经济体制下企业改制过程中出现的一些现象, 是一个没有任何学术价值、也没有足够的理论支持的伪学术概念。

准确的定义财务概念, 是科学研究得以正确进行的前提。作为财务管理的学者, 笔者呼吁在研究上放弃急功近利、标新立异的做法, 以学者严谨的、规范的态度对待前人的研究成果。本文虽然没有立足于创新, 只是对我国财务理论研究中出现的错误的概念进行了斧正, 但通过我们的呼吁以期建立和使用规范的财务管理的概念, 使严谨的财务理论体系能够得以维护。应该指出, 在财务管理领域中, 被扭曲的和误解的概念决不止作者所剖析的几个重要概念, 在市场经济发展了20 年左右的中国, 是对财务管理领域中的若干概念进行系统研究和规范、进行拨乱反正的时候了,以促使理论研究规范、健康地发展下去。

参考文献:

[1]威廉・L.麦金森.公司财务理论[M].刘明辉.主译.大连: 东北财经大学出版社, 2002

[2]G.Bennett Stewart,Ⅲ.探寻价值[M].康雁.等译.北京: 中国财政经济出版社, 2004

[3]Franco Modigliani,Merton H.Miller.资本成本、公司财务和投资理论.[M]卢俊.资本结构理论研究译文集.上海: 上海三联书店.上海人民出版社, 2004: 1- 49

责任编校: 朱星文

On the Distor tion and Cor r ection of some Concepts in Financial Management

XU Chun- li

实体经济概念股例5

养老产业政策出台，银发产业短线爆发。面对中国处于老龄化加速阶段，养老事业符合国家战略。上周末，国务院出台的《关于加快发展养老服务业的若干意见》政策，以桑乐金为代表的养老健康概念股、以上海三毛、 金陵饭店、世联地产为代表的养老地产概念股，成为养老产业的领涨先锋。

笔者认为，对比国外养老产业的发展，居家养老、社区养老、机构养老三架齐驱是必然趋势，养老地产、医疗护理、养老服务养老保险等行业必将受益，投资者可以中线把握投资机会。

实体经济概念股例6

国内自4月24日印花税下调以来，北京巴士、北京城建、中体产业等奥运概念股曾一度出现连续涨停，表现强势。奥运概念给A股市场带来巨大的想象空间。

后奥运时代的中国经济

上表显示，在包含奥运年在内的连续三年里，澳大利亚和希腊在奥运会前一年GDP达到峰值，韩国和美国在举办奥运会后一年GDP达到峰值，所有国家GDP在奥运年均没有处于相对低谷。因此，在2008年奥运会举办的这一年里，我国的GDP出现在低谷的可能性不大。按照目前宏观形势来看，我国GDP可能出现：在2007年增速达到短期峰值、2008―2009年增速减缓的趋势。

与其他城市相比，同处亚洲的汉城与北京的很多情况最为接近。虽然汉城确实出现了奥运会后股市和经济滑坡的现象，但是北京和汉城在各自国家中的经济地位却是不可比拟的。首先，汉城的人口占韩国全国人口的40%以上，而北京的人口只占全国人口的1%；其次，汉城对韩国的GDP的贡献率将近50%，而北京对全国的GDP贡献率仅为3.7%。

由此可见，汉城在韩国全国的经济发展中起到举足轻重的作用，而北京则不尽然。即便是作为中国政治、文化中心的北京在奥运会后可能出现经济增速的放缓，但是它对全国的经济发展影响不大。奥运会只给对中国经济带来短期的冲击，中国经济的发展仍将沿着自身的发展轨道运行，而不会仅仅依赖于北京奥运会的举办实现。

奥运会期间哪些行业受益

举办奥运会能够带来奥运经济的全面启动，这是奥运概念股走强的内在动力。股票市场的魅力就在于未来业绩的增长预期。奥运经济是一个动力强大的发动机，在促进地方经济快速发展的同时，也大大提升了相关上市公司的业绩增长预期。因此，具有奥运概念的公司得到了市场充分的炒作。

而且，在中国股市，一次性事件往往会受到主力资金的热炒，奥运概念是中国股市的第一次，对于奥运概念股的炒作将是必然的。但是，由于题材的想象力较大，使得和奥运有关系的公司非常多，根据相关研究统计显示，与奥运概念相关的个股有85只，这其中只有部分个股能够得到市场资金的青睐，因此，投资奥运概念股，选股非常重要。

奥运概念股可分为投资受益、消费受益、品牌受益三种类型。其中，中体产业、北京城建、路桥建设等上市公司属于直接投资受益概念；首旅股份、王府井、中国国航等上市公司则属于消费受益概念；而燕京啤酒、青岛海尔等奥运会赞助商则属于品牌受益。

在奥运会准备的初级阶段，主要靠投资类产业拉动经济增长，这一时期，城市基础设施、奥运场馆及相关设施的建设需求成为经济亮点；而从目前的时间分析，奥运会准备阶段的推广期已经进入尾声，经营举办期悄然临近。因此，旅游、航空、商业等消费类产业对经济的拉动开始逐渐显现。

不同奥运阶段，侧重不同题材热点

从历届奥运举办国经验来看，奥运对经济的影响表现出明显的阶段性特征。由于它历时较长，因此在建设期、推广宣传期、经营举办期，这些不同时间阶段题材热点的把握也应有所侧重。

在奥运前期的筹备阶段，大规模基础设施建设投资成为主要驱动力量――建筑、建材、制造以及交通运输等基础设施建设成为直接受益行业。

在奥运举办期间，奥运需求从投资转向消费，消费驱动经济增长和改善经济质量，旅游、商业零售、食品饮料、交通运输以及传媒行业成为最能分享奥运收益的行业。

奥运闭幕后，奥运提升产业结构、公司品牌和产品品牌的作用得以持续发挥，部分奥运赞助商以及特许产品制造商将获得品牌的跃升，在全国乃至全球范围内得到更多的消费者的认可。

政策护航，行情即将全面展开

据测算，奥运经济将带来超过3万亿元的庞大商机，形成巨大的奥运经济产业链。据北京市统计局估计，举办奥运将会对北京每年的经济增长产生2个百分点以上的拉升作用，并使北京经济在近10年中保持两位数的增长，人均国内生产总值6000美元的目标也将提前实现。

随着奥运会日益临近，奥运商机已逐步由先前的概念期进入了实质的收获期，这无疑会令有幸参与其中的上市公司受益匪浅，那些具有实质性业绩支撑、受益明显的奥运题材股的投资价值将被市场所进一步挖掘。从盘面看，部分奥运概念股已有资金介入且逐步走强的迹象，后市整个板块有望产生更为显著的连锁效应。

实体经济概念股例7

2009年“概念”启示录

业内人士指出，行情的大小、持续性与题材的大小、持续性密切相关。2009年曾经一度炒作过的物联网概念持续性较差，完全不及甲型流感题材，后者的龙头股行情幅度、持续性要超过物联网。有影响力的题材，总是板块性地爆发。整个2009年，成功的操作是将目光盯住板块，而不局限于个股。

历史经验表明，被炒作较火的板块一般都是前期没有大涨、股价较低的个股。随着题材演化(淡化或者升级)，市场炒作逐渐降温或者持续升温，龙头有可能发生转换。旧龙头可能褪色，新龙头崛起。甚至第二波的新龙头在第一波行情中未被发现，在第二波才被发掘出来。例如甲流概念的新龙头白云山在第一波行情中默默无闻，但却在第二波行情中大显神威。

“虽然经济形势与预期乐观。但大盘从1800点到3000点的上涨幅度已经很大，2010年恐怕难以找出支撑大盘持续上涨的理由，因此板块轮动效应至关重要。”兴业证券福州营业部分析师陈少东对笔者这样表示。

2010年主要看行业轮动

虽然“二次衰退”之说在今年的可能性并不大。但2010年的宏观政策可能产生微调，“适度宽松”的货币政策与央行加息等等措施。使谨慎的投资观念占据了一大部分。那么这种较为平稳的宏观环境下是否有什么规律可循?面对笔者的疑问。陈少东认为：“目前‘二八转换’比较困难，对主力资金吸引力不足，存在上涨空间但是转换为行情却有难度。所以2010年主要看行业轮动。”

同时，陈少东也表示，“从某种意义上来说，某些板块概念的确立还有待考察，但是个股独立行情一定要关注。”2010年总体行情是“新蓝筹”时代，低市盈率的银行、钢铁、有色金属这些板块都有上涨潜力。“2010年若总体行情不错，下跌空间不大，小版块可能很容易被机构控盘；若2010年呈现震荡局势，不同板块会走出独立、局部格局。”对此，笔者将不同概念以时间性区分如下：

长期概念

通胀概念：由于各国对经济复苏的刺激政策，未来2―3年将持续的通胀现象必然利于通胀题材股票上涨，掌握稀缺资源(土地、金属)企业的股价跟着水涨船高理所当然；农产品、生活用品等必需品也会走出向上行情。

目前投资已经基本饱和。拉动GDP的净出口在今年内也只处于恢复期。因此寻求消费增长正是经济增长的一大动力。国家刺激消费的政策与产业结构调整同时进行。“汽车、家电会有不错表现。”国元证券投资咨询部总监康洪涛表示。

对此陈少东表示同意：“电器类个股会延续2009年的行情，持续上行。”但他也提示投资者汽车板块亦需细分，“针对农用车补贴的政策对农用车板块提振作用很大，但轿车没有补贴政策，即使空有‘汽车’概念，也很难炒起来。”此外，汽车消费相关的车内部装饰概念也一定会上涨。

新能源概念：配合“低碳”概念，及人们对哥本哈根气候变化大会的重新认识，薪能源行业一定是一场重头戏。但事实上，不管是绿色能源开发的技术屏障，还是难以预估的投资回报周期，新能源概念都难以作为一项能够持续上涨的炒作概念。与市场对新能源前景的乐观相比，陈少东表示出谨慎态度，“国家政策令哪个具体的新能源行业受益，目前还无法预计。”

中期概念

房地产概念：通常，房地产股票只是作为防御性投资品种存在，2010年地产行业面临的政策不确定性较多、利空压力不小，整体行业也不具备强劲向上的理由，但投资者仍可以关注那些专注于小城镇地产开发的公司。

基建概念：这是明显的防御性板块，包括高速公路、电力等行业，在大熊市的时候往往会跑赢大盘，但是回顾历史，这类行业在2010年可能只会继续保持相对平稳，可以适当关注与出色业绩挂钩的企业。

银行概念：同样作为防御性投资品种，2009年表现整体比较平淡，尤其是大盘银行股，表现平平。民族证券分析师王振江认为。“2010年银行板块或将迎来好于2009年的机会。”经济形势预期要好于去年，热钱流入预期也在明显加强，小盘银行股可能会带来更多的盈利空间。

央企重组概念：2010年国有资本经营预算重点支持央企重组，这股大潮必将推进央企整合步伐，同时也给了市场持续题材炒作的热点，有利市场稳定和上涨。按照国资委的基本考评指标，未进入行业前3名的央企，极有可能将成为重组购并的对象。

短期概念

高配送概念：在年报公布之前，一般会引发一些小盘股高送配、高成长预期下的年报行情，这属于市场惯例中会产生的局部行情。2009年年底一2010年年初，一些高配送题材个股的优势会在第一季度一第二季度体现。

外贸概念：虽然2010年净出口需要依托于严酷的外部经济环境，而外贸出口也仅仅可能停留在“恢复”的水平，但长江证券分析师袁建新还是表示出对该题材的信心，作为价值回归的需求，该板块应有一定的投资价值。

物流概念：随着2010年经济上行，物流行业必然有良好的发展环境。陈少东认为，“投资者可以重点关注小物流公司，一旦有利好消息，很可能被大资金注入而具有较大上行潜力。”

实体经济概念股例8

在现代企业理论中，关于企业的性质，有两种影响较大的观点，表现为对企业的两种不同定义，一是科斯的定义，二是詹森（jensen）和麦克林（meckling）的定义。

根据科斯的定义，“企业的显著标志是对价格机制的替代”。他把企业和市场视为“两种可相互替代的协调生产的手段。”“在企业之外，价格运动调节着生产，对生产的协调是通过一系列市场交易来实现的。在企业内部，这些市场交易不存在了，与这些交易相联系的复杂的市场结构让位于调节生产的企业家一协调者。”②显然，科斯基本上是把企业理解成为一种与市场协调机制具有相同职能因而可以相互替代的行政协调机制。

关于企业的另一种定义是詹森和麦克林于1976年提出的。他们把企业定义为一种组织。这种组织和大多数其它组织一样，是一种法律虚构，其职能是为个人之间的一组契约关系充当连接点；就企业而言，这“一组契约关系”就是劳动所有者、物质投入和资本投入的提供者、产出品的消费者相互之间的契约关系。③这里的契约关系既包括我们通常理解的明确的书面或口头契约，也包括不明确的契约，即所谓“默契”。

如果我们以个人为基本分析单位，企业所包含的内容就必然被分解为若干契约关系，参与这种契约关系的无非是生产要素的提供者和产出品的消费者。如果我们撇开这些契约关系，再来看企业的话，那么，企业就只是一个空洞的名词了。

显然，如果詹森和麦克林的观点正确，那么，意味着对科斯的观点之否定。詹森和麦克林强调的是“契约关系”的确立过程，但是，他们忽略了“契约关系”的贯彻过程；而科斯却相反，他强调的是“契约关系”的贯彻过程，而忽略了“契约关系”的确立过程，因而未能充分指明企业内部的协调与外部的市场协调的内在联系。企业不同于市场的根本之处在于它具有生产的功能。就契约关系的确立而言，企业确实是一系列契约的连接点，但是，作为一个与市场不同的、具有“生产功能”的企业，在契约确立之后面临的问题就是如何贯彻这些契约。这时，企业就成为一个层级组织。一系列契约关系的贯彻过程就是在这样的层级组织中进行的。因此，全面地理解企业的性质，应该是把表面上似乎对立的这两种企业定义结合起来，企业既是个人之间一组契约关系的连接点，又是一个层级组织，这两者是不矛盾的。可见，企业具有双重性质。企业同时具有这两方面的性质正表明了在市场经济环境下企业与市场的关系：作为层级组织，企业是市场的对立面，它是一种性质不同的协调手段；然而，作为层级组织的企业恰好又是市场本身的产物。除非整个国民经济变成一个“巨型企业”，否则，离开了市场，企业便不能产生。在确立了企业具有双重性质之后，后面的行文将根据需要而强调其中某一重性质。

尽管今天企业的组织形式存在独资企业、合伙企业和公司三种形式，但是，我认为现代企业理论最适合的企业组织形式是公司制度。发达的金融市场和现代公司制度相辅相承、共同发展的同时，推动了现代会计学的发展和完善，而完善的会计信息系统，通过提供相关的会计信息，促进社会资源的合理流动和配置，又反过来促进金融市场和现代公司制度的发展和繁荣。这就是现代公司制度、金融市场与会计学具有共生互动性。因此，以现代公司制度为基础的现代企业理论构成现代会计学的理论基石。现代会计学的许多基础问题如会计主体概念等都建立在现代企业理论基础上。离开现代企业理论就没有现代会计学可言。

二、现代企业制度：现代会计主体概念发展的经济学基础

会计主体是现代会计学的基本概念，因此，以现代企业制度为基础，从经济学的角度对之进行探讨，有助于会计学界从更高层次理解和把握会计基本理论问题。

会计主体（accounting entity）概念是一个古老的会计学概念。

13世纪地中海沿岸各国的会计活动中广泛采用的复式簿记（复式记帐）就已经有了“会计主体”的萌牙，但是，它发展到今天成为现代会计赖以存在和发展的基本前提却与现代企业制度的发展密切相关。

虽然企业的所有权与经营权分离大概到19世纪下半叶才在现代管理理论上得到正式承认，但是早在以盈利为目的的经营组织出现之时，独立会计已经孕育着这样的基本思想：企业必须是一个相对独立于其所有者的经济实体。从这个意义上说，会计主体基本假定促进了企业所有权与经营权的分离。当然，会计主体概念的真正确立必须以企业经营独立性为前提。在独资或合伙企业阶段，会计主体概念虽然产生，但仍不可能得到充分认识和应用。只有到了股份公司制度阶段，企业的所有权与经营权明显地分离了，会计主体概念才具有明确的实际意义。

企业作为会计主体，在会计核算上，从而，在经济上要相对独立，必须成为独立于所有者之外的“法人”。而公司制度就是人们创造出来的法人。但是，事物的发展并非如此简单。在早期，会计主体??企业的所有者并没有放弃自己对企业的所有权。在相当长的历史对期内，指导会计主体的基本理论是所有权观念（proprietary concept），所有权观念主宰着财务会计。虽然这个理论也承认企业在会计上是一个独立的主体，甚至也承认企业所占用的资产应当与业主或所有者分离，但是，它又突出地强调，企业的全部资产归所有者所有，企业全部的负债也由所有者承担，构成所有者的义务。所有权观念只是要求会计主体概念服从于业主严格管理和考核企业经营成果的需要，并不完全承认作为会计主体的企业在经营上的独立性或相对独立性。

以后，随着金融市场和企业组织形式的变革，公司这种企业组织形式后来居上。这时，财务会计的基本观念发生相应的变革，从原来的所有权观念转变为主体观念（entity concept）。西方会计学者对主体观念的表述虽然存在一定的差异，但是，基本上都包括：①公司与股东的关系如同与外界长期债权人的关系；②股东不拥有公司的经营利润（只有宣告股利及股利支付范围的份额才属于股东）；③股东仅仅是公司的投资者，不干预公司的具体经营管理；④财产视为公司占有与支配，而不属于股东；⑤财务报表是面向包括公司管理当局在内的全部利益集团，并非仅仅为股东编制。根据主体观念，公司被认为是一个与其所有者相独立的主体。这个主体本身是独立存在的，甚至具有自身的人格化。公司作为一个会计主体，以其全部资产对其债务承担责任，而股东则以其所认购股份对公司承担有限责任。企业拥有的资产是企业的资产，企业拥有的负债是企业的负债。目前我国的公司法体现了这点。

会计主体概念要求主体与主体的所有者以及其它主体严格区分开来，会计总是计量某一个特定主体的财务状况和经营成果。这就是现代会计学的会计主体概念。然而，会计主体与法律主体（法人）不同，法人都可以是会计主体，但会计主体却不一定是法人。例如，独资或合伙企业在会计上视为会计主体，但是，它们却不具有法人资格。法人是指在政府部门注册登记、具有独立财产、能够承担民事责任的法律实体，它强调的是企业与各方面的经济法律关系。这点正与我们前面强调的企业是一系列契约关系的连接点相吻合。这也正是我认为现代企业理论最适合的企业组织形式是公司制度的原因之所在。

企业要成为真正的会计主体，必须在法律上被赋予独立的财产权。而现代公司制度满足了这一点。现代公司制度可以从不同侧面来描述，其中一个重要特征就是公司的法人财产权制度。完整的法人财产权制度至少包括三项内容：①法人财产的形成制度或会计学上所说资本金制度。在投资者依法将其资金投入公司之后，这部分资金就与投资者的其它财产相区别，投资者不再直接支配这部分资金，也不能随意从公司抽回。所有投资者注入公司的资金加上公司在经营过程中产生的负债所形成的资产，构成公司的法人财产。②法人对其财产的权利制度。一方面，公司法人可以依法对法人财产行使各项权利如财产的支配权、使用权等；另一方面，公司以全部法人财产承担民事责任。③投资者对公司法人财产及其权利的制约机制：董事会和监事会。公司的法人财产权制度是现代公司制度的基础。这是因为：①如果公司没有必要的财产，公司就不具备法人条件；②如果公司对其法人财产不具有独立支配的权利，公司就不可能依法独立承担民事责任，也不可能成为民法关系的主体；③如果公司没有法人财产权利，公司就不可能成为自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的独立的经济实体。在这里，会计主体实际上是自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的独立的经济实体的同义语，会计主体与法律主体在现代公司制度上达到完美的统一。

总之，会计主体是现代会计学赖以存在和发展的前提条件，会计主体概念促进企业所有权与经营权的分离，只有现代公司制度才赋予企业真正的会计主体地位，而会计主体概念从微观层面上保证了公司法人财产权不可侵犯，从而保证现代公司制度正常有效运转。因此，现代企业制度是现代会计主体概念发展的经济学基础。

三、资本成本会计理论构想：会计学成本概念及其计量引入产权领域

公司资本来源渠道不外乎债务资本和权益资本两条。然而，在现行的财务会计实务中，仅仅确认债务资本成本，而没有确认权益资本成本。安东尼教授提出的资本成本会计理论构想旨在矫正这种缺陷。其主要思想是以股东为导向的企业资产负债表右边结构应该进行修正，把原来的股东权益（shareholder equity）分成两个部分：股东权益和主体权益（entity equity）。根据前述企业的性质以及会计信息系统的目标，财务报告应该报告主体本身的活动与状况，而不应该主要关心股东们的利益。如前所述，企业（公司）本质上是一系列契约的连接点，发达的金融市场把许多契约关系连接在企业（公司）这个连接点上，股东与公司的关系只不过是这一系列契约中的一个部分。作为一系列契约连接点的企业（公司），与外界存在许多的契约关系，这些契约关系所隐含的经济利益关系都是财务报告所应该报告的。

（一）强调主体权益，强化了会计主体概念

根据主体观念，会计主体被看成是独立于其所有者的，那么，会计主体而不是其所有者拥有资产，会计主体而不是其所有者结欠外界负债。这样，某个会计主体的资产负债表应该报告会计主体的财务利益而不是其所有者（股东）的财务利益。从这点看，资产负债表的右边报告会计主体的资本来源，而资产负债表的左边列示的数额代表在资产负债表日资本投入的各种形态。在这里，资产负债表并不意味着反映各个利益集团和个人在会计主体中的利益或权利；相反，资产负债表只是企业整体投资和筹资活动的汇总报告。因此，资产负债表的会计恒等式应该是“资产=资本来源”。

按照上述思路，资产负债表右边要进行相应修改。这时，资本来源包括：（1）负债。负债代表各种贷款人、供应商（以应付帐款形式表现）、雇员（以应付工资及退休金等形式表现）和政府（以递延所得税形式表现）提供资本的数额。（2）股东权益。现行资产负债表的股东权益部分并不代表股东所提供的资本数额。尽管实收资本项目反映股东原始投入的数额，但是，留存收益却不代表股东的贡献，盈余是会计主体本身赚取的，而不是股东赚取的。股东实际提供资本的数额大于资产负债表上列示的实收资本数额。除了实收资本这种直接投入外，股东提供的资本还扩大到与使用这些实收资本相联系而又尚未以股利的形式支付给他们的权益资本成本（权益利息）部分。尚未支付的普通股权益利息本应体现在资产负债表上，但是，在目前的资产负债表上并没有体现。目前公司对债券持有者的负债是按照其原始发生额加上尚未支付利息额进行计量的，普通股股东权益数额也理应如此计量。如此，与美国财务会计准则委员会第3号概念公告的定义不同，股东权益不是一种剩余求索权，“股东权益代表着股东提供资本的数额。它包括他们直接投入的数额加上这些资本应计的利息。利息是使用资本的成本。权益利息是使用股东权益资本的成本。”④（3）主体权益。根据上述分析，会计主体实际上有三种类型的资本来源，除了负债和股东权益以外，还有会计主体本身努力所创造的资本来源，这就是主体权益。主体权益与现行财务会计程序下的留存收益并不是一回事。在一定时期内，某个会计主体本身的经营活动所创造的资本来源数额通过净收益来计量。净收益应该是各种收入（包括利得）与各种费用（包括损失和权益利息）之间的差额。正如现行的财务会计程序每个会计期间的净收益加到留存收益上去一样，每个会计期间的净收益应该加到主体权益上去。然而，由于权益资本成本作为一个成本项目加以确认，加到主体权益的数额比现行财务会计程序下加到留存收益的数额要小一些。某一特定时日的主体权益是截止到该时日为止的净收益之和。

因此，资产负债表的会计恒等式为“资产=负债+股东权益+主体权益”。资产负债表左边反映某个会计主体的各项资产，而各资产项目反映各种资本形态的性质及其投入的资本数额；资产负债表右边反映取得资本的各项资本来源：负债、股东权益和主体权益。显然，资本成本会计理论构想提出的“主体权益”概念进一步强化了会计主体概念。

（二）现代会计主体概念：资本成本会计理论构想的基础

如前所述，在金融市场不发达和企业组织形式以独资或合伙形式为主体时，指导会计主体的基本理论是所有权观念。这时，单独确认和计量权益资本成本是没有多大意义的。相反，重要的是要确认和计量债务资本成本。因为从所有者的角度来看，债权人是唯一的、真正的“外来者”。而与发达的金融市场相联系的公司通过债务资本和权益资本两个渠道来筹集其所需要的资本。这时，从公司作为一个独立主体的角度看，无论是债权人还是股东相对公司这个独立的“人格化”主体而言，都是“外来者”。

值得指出的是，现代财务会计一方面倾向于接受主体观念，另一方面却在会计实务中的某些领域继续采用所有权观念。权益资本成本的“待遇”就是其中一例。根据主体观念，无论是债务资本成本还是权益资本成本都是公司使用资本的代价。目前，有些会计著作还认为债务利息从性质上看并不是费用，而是收益的分配，即对各种权益所有者进行的分配，均属于公司收益的分配。根据主体观念，主体本身的经济活动与主体的所有者如股东以及其他主体必须区分开来。因此，从理论上说，利息费用、所得税和股利都是公司的成本或费用。但是，当前的财务会计理论却对它们进行分门别类，利息费用和所得税作为费用处理，而股利作为留存收益分配处理。把支付给股东的股利作为留存收益分配处理，违背了主体观念。它把公司这个主体的所有者（股东）与公司主体本身混淆起来了。这不能不说，当前财务会计不仅理论与实践相违背，而且理论本身也并不是一致的。

综合上述分析，安东尼教授提出的资本成本会计理论构想，强调了主体权益概念，不仅进一步强化了会计主体概念，而且拓展了会计学的研究视野，突破了传统会计学只计量债务资本成本而不计量权益资本成本的局限，从而将会计学成本概念及其计量引入产权领域，全面计量产权成本。

四、结论

本文从经济学的角度，以金融市场为依托，以现代企业理论为基础，讨论安东尼教授所提出的资本成本会计理论构想，并以此为契机对会计学概念进行经济学思考，以期拓展会计学研究的视野，沟通会计学与经济学的关系。

通过本文的讨论，形成如下结论：

第一，资本成本会计理论构想拓展了会计学的视野，会计学成本概念及其计量引入产权领域，从微观层面向经济学靠拢，从而会计利润向经济利润靠拢。

第二，企业性质的双重性，决定了以企业为主体的现代会计学必然分成财务会计与管理会计两大独立领域。从总体上看，财务会计为“契约关系”的确立服务，管理会计则为“契约关系”的贯彻服务。而现代企业是“契约关系”确立过程与贯彻过程的统一，又决定了现代会计两大独立领域将在新的层次上融为一体。

实体经济概念股例9

在现代企业理论中，关于企业的性质，有两种影响较大的观点，表现为对企业的两种不同定义，一是科斯的定义，二是詹森（jensen）和麦克林（meckling）的定义。

根据科斯的定义，“企业的显著标志是对价格机制的替代”。他把企业和市场视为“两种可相互替代的协调生产的手段。”“在企业之外，价格运动调节着生产，对生产的协调是通过一系列市场交易来实现的。在企业内部，这些市场交易不存在了，与这些交易相联系的复杂的市场结构让位于调节生产的企业家一协调者。”②显然，科斯基本上是把企业理解成为一种与市场协调机制具有相同职能因而可以相互替代的行政协调机制。

关于企业的另一种定义是詹森和麦克林于1976年提出的。他们把企业定义为一种组织。这种组织和大多数其它组织一样，是一种法律虚构，其职能是为个人之间的一组契约关系充当连接点；就企业而言，这“一组契约关系”就是劳动所有者、物质投入和资本投入的提供者、产出品的消费者相互之间的契约关系。③这里的契约关系既包括我们通常理解的明确的书面或口头契约，也包括不明确的契约，即所谓“默契”。

如果我们以个人为基本分析单位，企业所包含的内容就必然被分解为若干契约关系，参与这种契约关系的无非是生产要素的提供者和产出品的消费者。如果我们撇开这些契约关系，再来看企业的话，那么，企业就只是一个空洞的名词了。

显然，如果詹森和麦克林的观点正确，那么，意味着对科斯的观点之否定。詹森和麦克林强调的是“契约关系”的确立过程，但是，他们忽略了“契约关系”的贯彻过程；而科斯却相反，他强调的是“契约关系”的贯彻过程，而忽略了“契约关系”的确立过程，因而未能充分指明企业内部的协调与外部的市场协调的内在联系。企业不同于市场的根本之处在于它具有生产的功能。就契约关系的确立而言，企业确实是一系列契约的连接点，但是，作为一个与市场不同的、具有“生产功能”的企业，在契约确立之后面临的问题就是如何贯彻这些契约。这时，企业就成为一个层级组织。一系列契约关系的贯彻过程就是在这样的层级组织中进行的。因此，全面地理解企业的性质，应该是把表面上似乎对立的这两种企业定义结合起来，企业既是个人之间一组契约关系的连接点，又是一个层级组织，这两者是不矛盾的。可见，企业具有双重性质。企业同时具有这两方面的性质正表明了在市场经济环境下企业与市场的关系：作为层级组织，企业是市场的对立面，它是一种性质不同的协调手段；然而，作为层级组织的企业恰好又是市场本身的产物。除非整个国民经济变成一个“巨型企业”，否则，离开了市场，企业便不能产生。在确立了企业具有双重性质之后，后面的行文将根据需要而强调其中某一重性质。

尽管今天企业的组织形式存在独资企业、合伙企业和公司三种形式，但是，我认为现代企业理论最适合的企业组织形式是公司制度。发达的金融市场和现代公司制度相辅相承、共同发展的同时，推动了现代会计学的发展和完善，而完善的会计信息系统，通过提供相关的会计信息，促进社会资源的合理流动和配置，又反过来促进金融市场和现代公司制度的发展和繁荣。这就是现代公司制度、金融市场与会计学具有共生互动性。因此，以现代公司制度为基础的现代企业理论构成现代会计学的理论基石。现代会计学的许多基础问题如会计主体概念等都建立在现代企业理论基础上。离开现代企业理论就没有现代会计学可言。

二、现代企业制度：现代会计主体概念发展的经济学基础

会计主体是现代会计学的基本概念，因此，以现代企业制度为基础，从经济学的角度对之进行探讨，有助于会计学界从更高层次理解和把握会计基本理论问题。

会计主体（accounting entity）概念是一个古老的会计学概念。

13世纪地中海沿岸各国的会计活动中广泛采用的复式簿记（复式记帐）就已经有了“会计主体”的萌牙，但是，它发展到今天成为现代会计赖以存在和发展的基本前提却与现代企业制度的发展密切相关。

虽然企业的所有权与经营权分离大概到19世纪下半叶才在现代管理理论上得到正式承认，但是早在以盈利为目的的经营组织出现之时，独立会计已经孕育着这样的基本思想：企业必须是一个相对独立于其所有者的经济实体。从这个意义上说，会计主体基本假定促进了企业所有权与经营权的分离。当然，会计主体概念的真正确立必须以企业经营独立性为前提。在独资或合伙企业阶段，会计主体概念虽然产生，但仍不可能得到充分认识和应用。只有到了股份公司制度阶段，企业的所有权与经营权明显地分离了，会计主体概念才具有明确的实际意义。

企业作为会计主体，在会计核算上，从而，在经济上要相对独立，必须成为独立于所有者之外的“法人”。而公司制度就是人们创造出来的法人。但是，事物的发展并非如此简单。在早期，会计主体棗企业的所有者并没有放弃自己对企业的所有权。在相当长的历史对期内，指导会计主体的基本理论是所有权观念（proprietary concept），所有权观念主宰着财务会计。虽然这个理论也承认企业在会计上是一个独立的主体，甚至也承认企业所占用的资产应当与业主或所有者分离，但是，它又突出地强调，企业的全部资产归所有者所有，企业全部的负债也由所有者承担，构成所有者的义务。所有权观念只是要求会计主体概念服从于业主严格管理和考核企业经营成果的需要，并不完全承认作为会计主体的企业在经营上的独立性或相对独立性。

以后，随着金融市场和企业组织形式的变革，公司这种企业组织形式后来居上。这时，财务会计的基本观念发生相应的变革，从原来的所有权观念转变为主体观念（entity concept）。西方会计学者对主体观念的表述虽然存在一定的差异，但是，基本上都包括：①公司与股东的关系如同与外界长期债权人的关系；②股东不拥有公司的经营利润（只有宣告股利及股利支付范围的份额才属于股东）；③股东仅仅是公司的投资者，不干预公司的具体经营管理；④财产视为公司占有与支配，而不属于股东；⑤财务报表是面向包括公司管理当局在内的全部利益集团，并非仅仅为股东编制。根据主体观念，公司被认为是一个与其所有者相独立的主体。这个主体本身是独立存在的，甚至具有自身的人格化。公司作为一个会计主体，以其全部资产对其债务承担责任，而股东则以其所认购股份对公司承担有限责任。企业拥有的资产是企业的资产，企业拥有的负债是企业的负债。目前我国的公司法体现了这点。

会计主体概念要求主体与主体的所有者以及其它主体严格区分开来，会计总是计量某一个特定主体的财务状况和经营成果。这就是现代会计学的会计主体概念。然而，会计主体与法律主体（法人）不同，法人都可以是会计主体，但会计主体却不一定是法人。例如，独资或合伙企业在会计上视为会计主体，但是，它们却不具有法人资格。法人是指在政府部门注册登记、具有独立财产、能够承担民事责任的法律实体，它强调的是企业与各方面的经济法律关系。这点正与我们前面强调的企业是一系列契约关系的连接点相吻合。这也正是我认为现代企业理论最适合的企业组织形式是公司制度的原因之所在。

企业要成为真正的会计主体，必须在法律上被赋予独立的财产权。而现代公司制度满足了这一点。现代公司制度可以从不同侧面来描述，其中一个重要特征就是公司的法人财产权制度。完整的法人财产权制度至少包括三项内容：①法人财产的形成制度或会计学上所说资本金制度。在投资者依法将其资金投入公司之后，这部分资金就与投资者的其它财产相区别，投资者不再直接支配这部分资金，也不能随意从公司抽回。所有投资者注入公司的资金加上公司在经营过程中产生的负债所形成的资产，构成公司的法人财产。②法人对其财产的权利制度。一方面，公司法人可以依法对法人财产行使各项权利如财产的支配权、使用权等；另一方面，公司以全部法人财产承担民事责任。③投资者对公司法人财产及其权利的制约机制：董事会和监事会。公司的法人财产权制度是现代公司制度的基础。这是因为：①如果公司没有必要的财产，公司就不具备法人条件；②如果公司对其法人财产不具有独立支配的权利，公司就不可能依法独立承担民事责任，也不可能成为民法关系的主体；③如果公司没有法人财产权利，公司就不可能成为自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的独立的经济实体。在这里，会计主体实际上是自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的独立的经济实体的同义语，会计主体与法律主体在现代公司制度上达到完美的统一。

总之，会计主体是现代会计学赖以存在和发展的前提条件，会计主体概念促进企业所有权与经营权的分离，只有现代公司制度才赋予企业真正的会计主体地位，而会计主体概念从微观层面上保证了公司法人财产权不可侵犯，从而保证现代公司制度正常有效运转。因此，现代企业制度是现代会计主体概念发展的经济学基础。

三、资本成本会计理论构想：会计学成本概念及其计量引入产权领域

公司资本来源渠道不外乎债务资本和权益资本两条。然而，在现行的财务会计实务中，仅仅确认债务资本成本，而没有确认权益资本成本。安东尼教授提出的资本成本会计理论构想旨在矫正这种缺陷。其主要思想是以股东为导向的企业资产负债表右边结构应该进行修正，把原来的股东权益（shareholder equity）分成两个部分：股东权益和主体权益（entity equity）。根据前述企业的性质以及会计信息系统的目标，财务报告应该报告主体本身的活动与状况，而不应该主要关心股东们的利益。如前所述，企业（公司）本质上是一系列契约的连接点，发达的金融市场把许多契约关系连接在企业（公司）这个连接点上，股东与公司的关系只不过是这一系列契约中的一个部分。作为一系列契约连接点的企业（公司），与外界存在许多的契约关系，这些契约关系所隐含的经济利益关系都是财务报告所应该报告的。

（一）强调主体权益，强化了会计主体概念

根据主体观念，会计主体被看成是独立于其所有者的，那么，会计主体而不是其所有者拥有资产，会计主体而不是其所有者结欠外界负债。这样，某个会计主体的资产负债表应该报告会计主体的财务利益而不是其所有者（股东）的财务利益。从这点看，资产负债表的右边报告会计主体的资本来源，而资产负债表的左边列示的数额代表在资产负债表日资本投入的各种形态。在这里，资产负债表并不意味着反映各个利益集团和个人在会计主体中的利益或权利；相反，资产负债表只是企业整体投资和筹资活动的汇总报告。因此，资产负债表的会计恒等式应该是“资产=资本来源”。

按照上述思路，资产负债表右边要进行相应修改。这时，资本来源包括：（1）负债。负债代表各种贷款人、供应商（以应付帐款形式表现）、雇员（以应付工资及退休金等形式表现）和政府（以递延所得税形式表现）提供资本的数额。（2）股东权益。现行资产负债表的股东权益部分并不代表股东所提供的资本数额。尽管实收资本项目反映股东原始投入的数额，但是，留存收益却不代表股东的贡献，盈余是会计主体本身赚取的，而不是股东赚取的。股东实际提供资本的数额大于资产负债表上列示的实收资本数额。除了实收资本这种直接投入外，股东提供的资本还扩大到与使用这些实收资本相联系而又尚未以股利的形式支付给他们的权益资本成本（权益利息）部分。尚未支付的普通股权益利息本应体现在资产负债表上，但是，在目前的资产负债表上并没有体现。目前公司对债券持有者的负债是按照其原始发生额加上尚未支付利息额进行计量的，普通股股东权益数额也理应如此计量。如此，与美国财务会计准则委员会第3号概念公告的定义不同，股东权益不是一种剩余求索权，“股东权益代表着股东提供资本的数额。它包括他们直接投入的数额加上这些资本应计的利息。利息是使用资本的成本。权益利息是使用股东权益资本的成本。”④（3）主体权益。根据上述分析，会计主体实际上有三种类型的资本来源，除了负债和股东权益以外，还有会计主体本身努力所创造的资本来源，这就是主体权益。主体权益与现行财务会计程序下的留存收益并不是一回事。在一定时期内，某个会计主体本身的经营活动所创造的资本来源数额通过净收益来计量。净收益应该是各种收入（包括利得）与各种费用（包括损失和权益利息）之间的差额。正如现行的财务会计程序每个会计期间的净收益加到留存收益上去一样，每个会计期间的净收益应该加到主体权益上去。然而，由于权益资本成本作为一个成本项目加以确认，加到主体权益的数额比现行财务会计程序下加到留存收益的数额要小一些。某一特定时日的主体权益是截止到该时日为止的净收益之和。

因此，资产负债表的会计恒等式为“资产=负债+股东权益+主体权益”。资产负债表左边反映某个会计主体的各项资产，而各资产项目反映各种资本形态的性质及其投入的资本数额；资产负债表右边反映取得资本的各项资本来源：负债、股东权益和主体权益。显然，资本成本会计理论构想提出的“主体权益”概念进一步强化了会计主体概念。

（二）现代会计主体概念：资本成本会计理论构想的基础

如前所述，在金融市场不发达和企业组织形式以独资或合伙形式为主体时，指导会计主体的基本理论是所有权观念。这时，单独确认和计量权益资本成本是没有多大意义的。相反，重要的是要确认和计量债务资本成本。因为从所有者的角度来看，债权人是唯一的、真正的“外来者”。而与发达的金融市场相联系的公司通过债务资本和权益资本两个渠道来筹集其所需要的资本。这时，从公司作为一个独立主体的角度看，无论是债权人还是股东相对公司这个独立的“人格化”主体而言，都是“外来者”。

值得指出的是，现代财务会计一方面倾向于接受主体观念，另一方面却在会计实务中的某些领域继续采用所有权观念。权益资本成本的“待遇”就是其中一例。根据主体观念，无论是债务资本成本还是权益资本成本都是公司使用资本的代价。目前，有些会计著作还认为债务利息从性质上看并不是费用，而是收益的分配，即对各种权益所有者进行的分配，均属于公司收益的分配。根据主体观念，主体本身的经济活动与主体的所有者如股东以及其他主体必须区分开来。因此，从理论上说，利息费用、所得税和股利都是公司的成本或费用。但是，当前的财务会计理论却对它们进行分门别类，利息费用和所得税作为费用处理，而股利作为留存收益分配处理。把支付给股东的股利作为留存收益分配处理，违背了主体观念。它把公司这个主体的所有者（股东）与公司主体本身混淆起来了。这不能不说，当前财务会计不仅理论与实践相违背，而且理论本身也并不是一致的。

综合上述分析，安东尼教授提出的资本成本会计理论构想，强调了主体权益概念，不仅进一步强化了会计主体概念，而且拓展了会计学的研究视野，突破了传统会计学只计量债务资本成本而不计量权益资本成本的局限，从而将会计学成本概念及其计量引入产权领域，全面计量产权成本。

四、结论

本文从经济学的角度，以金融市场为依托，以现代企业理论为基础，讨论安东尼教授所提出的资本成本会计理论构想，并以此为契机对会计学概念进行经济学思考，以期拓展会计学研究的视野，沟通会计学与经济学的关系。

通过本文的讨论，形成如下结论：

第一，资本成本会计理论构想拓展了会计学的视野，会计学成本概念及其计量引入产权领域，从微观层面向经济学靠拢，从而会计利润向经济利润靠拢。

第二，企业性质的双重性，决定了以企业为主体的现代会计学必然分成财务会计与管理会计两大独立领域。从总体上看，财务会计为“契约关系”的确立服务，管理会计则为“契约关系”的贯彻服务。而现代企业是“契约关系”确立过程与贯彻过程的统一，又决定了现代会计两大独立领域将在新的层次上融为一体。

实体经济概念股例10

一、引言

退市可以分为两种：主动退市和被动退市。被动退市是指上市公司由于经营不善等原因不再符合上市标准而被迫退市。私有化属于主动退市，通常是由大股东提出，以现金或者有价证券的方式，从其他小股东手中购回市场上的所有流通股，从而使上市公司就此摘牌退市，成为私人公司。私有化退市是企业的一种资本运营方式，有利于企业更好地整合资源，提升公司价值，实现战略目标。

近年来，随着我国经济的繁荣发展，使得中国概念股在境外倍受青睐。境外上市曾经是成功、荣耀和财富的象征。然而自2010年起，境外上市的中国概念股兴起了一股私有化退市的风潮，并且蔓延至今。以美国市场为例，根据i美股统计，2010年6月至2013年5月共有51家中国概念股宣布私有化（见下表）。私有化浪潮中，甚至不乏小肥羊、盛大网络和阿里巴巴等行业标杆企业。随着越来越多的知名企业加入私有化大潮中，“私有化退市”已经取代IPO成为中国概念股在华尔街的又一关键词。

实践中，境外上市往往具有能够迅速筹集巨额资金、改进公司的治理效率、提升品牌的市场价值以及增加股东财富等优势。然而，为何却有众多中国概念股公司反其道而行，纷纷私有化退市呢？本文通过对2010年以来从境外私有化退市或正在进行私有化的中国企业的分析，试图梳理中国概念股私有化退市的深层次原因，以期对完善我国资本市场有所启发。

二、恶劣的融资环境是中国概念股私有化退市的环境动因

2010年以来，中国概念股经历了一轮长期的下跌过程，一大批中国概念股的股价跌入谷底。伴随而来的公司低估值、低市盈率和低市场交易量，直接导致了中国概念股再融资的恶劣环境，这也成为了中国概念股私有化退市的客观因素。具体分析有两方面的原因：

一方面，做空风潮的兴起引发了中国概念股信任危机。以浑水研究、香橼研究和艾弗瑞等为代表的做空机构连续质疑报告，做空中国概念股公司。在做空中国概念股的过程中，存在着一条由市场研究机构、评级机构、对冲基金、券商和律师事务所等组成的利益链条。市场研究机构专门从事“找瑕疵”的工作，并形成产业链：建立空仓――披露财务造假数据――评级机构调低评级――律师事务所――被做空公司股价暴跌――做空者卖空获利。做空风潮的兴起引发了资本市场对中国概念股的不信任情绪，拉开了中国概念股信任危机的序幕。同时，部分中国企业又频频暴露出财务欺诈等丑闻，这不仅断送了自身前程，也将中国概念股集体拖入了信任危机的泥潭。加上支付宝事件引发的VIE结构问题，以及中国经济增速放缓等宏观环境问题，投资者对中国概念股的信心逐渐降至冰点，中国概念股企业估值低迷，股票价格大跌。i美股中概30指数就直观地反映了中国概念股危机下在美中国概念股所处的恶劣环境。i美股中概30指数由2011年最高点的1 266点附近一路下跌，并在2012年8月跌至谷底556点，跌幅高达56.08%；而同期纳斯达克综合指数却是相对平稳上升，甚至是屡创新高，由2 600点附件攀升至3 459点。

另一方面，经营模式不被理解，中国概念股水土不服。由于中西方文化差异的客观存在，境外投资者对具有本土特色经营模式的中国概念股不能很好的理解和认可；而且受限于沟通渠道，海外投资者对中国企业的情况也不尽了解，对中国概念股的产品和业务有可能不熟悉。因此，在上市之初中国概念股可能借助“中国概念”而获得比较好的市场估值，可是从长期来看，正由于国外投资者对于企业的经营模式并不熟悉，从而造成这些企业在海外市场的流动性不好，股价难以上涨。这就是很多企业在海外水土不服的症状。例如，同济堂由于其中成药概念和盈利模式不被海外投资者认可，其股价从2007年上市到2011年退市已经缩水一半以上。最终，管理层选择主动摘牌，进行私有化退市。

根据估值理论，如果上市公司不能忍受股价的长期低迷，往往会采取回购策略。因为当股价长期被低估时通常会给企业形象带来负面影响，甚至面临被迫退市的威胁。更重要的是，低估值的公司在资本市场的换手率或成交量一般都很低，而没有交易量的股票便已经失去了持续融资能力，其股票价值也就是个“纸面财富”。所以，很多公司价值被低估后，第一想法就是选择私有化退市。

三、战略调整是中国概念股私有化退市的内部动因

私有化退市更多取决于企业战略的考虑，因为若要实施重大战略调整，在经营管理中会遭受多方掣肘。其一，根据公司治理理论，企业在公开市场上市就具有了公共企业属性，部分控制权将会转移到市场当中，企业的创始人对公司的控制力会大为削弱；而且上市公司股权结构复杂，小股东众多，企业决策程序比较复杂；同时，战略的调整需要公司有足够的自由度和时间来实施，需要公司与资本市场沟通。而私有化则可以很好地解决这些问题，私有化后，公司控制权相对集中，治理结构将更加简单。从公司决策效率的角度考察，在非上市公司的组织形式下，公司管理层决策不受公众股东的影响，决策变得更有效率，同时也可免于各种股东集体诉讼。这些都有利于企业做出统一决策，有利于公司理顺股权关系，顺利实现战略调整。例如阿里巴巴的私有化退市，其中一个重要原因就是为了整合旗下电子商务业务，构建电子商务基础设施大平台，实现B2B业务的转型，实施“大阿里”战略。其二，从投资者价值偏好差异的角度分析，上市公司多受制于短期的业绩压力，在公司需要整合结构或制定新战略规划时往往也容易受到掣肘。公众持股者通常更注重短期收益，而对具有长期投资价值的公司缺乏投资兴趣，这种价值偏好会迫使管理层偏向于短视而忽略公司的长期战略，最终影响公司长期投资价值的实现。反之，公司进行战略调整和布局往往需要一定的时间来实施，而资本市场关注上市公司的短期业绩和回报，投资者需要看到的是企业的增长回报信息，这样就不可避免地会影响公司短期的盈利能力。所以，资本市场追求短期回报的特点与公司长期的战略调整是相互矛盾的。而且公司发展到一定阶段，资金已经不是迫切需求，长远竞争力才是考虑的重点。因此，从这个角度分析，资本市场会在一定程度上制约企业的长期发展。私有化之后，公司管理层决策就不受短期股价影响，可关注长期目标。盛大网络就是出于中长期战略的需要而选择私有化退市，私有化后重新调整公司战略，制定“瘦身计划”重新打造盈利模式。

四、严厉的监管是中国概念股私有化退市的制度动因

境外上市，看得见的是光环，看不见的却是资本的镣铐。作为一个公众公司，上市之后必须遵守上市有关的法律法规并接受严格的监管。由于各国均强调对资本市场的监管，往往在法律上针对上市公司的治理结构和信息披露等问题制定更为严格的监管标准。这种监管无疑是一把双刃剑，它虽然可以改善公司治理结构，提高公司效益，但监管本身同时也增加了上市公司的负担。首先，是针对公司治理结构的监管。上市公司必须构建一个复杂的公司治理结构：包括庞大的股东大会、由外部董事参加的董事会以及由利益相关者代表参加的监事会，并向外部董事、监事等人员支付巨额的报酬。其次，是针对信息披露的监管。公司上市后，要严格按照境外证券监管机构和交易所的规定进行信息披露，例如需要按期及时地披露季度报告、年度报告等名目众多的报告和相关文件，而一旦公司的业绩低于投资者的预期业绩，公司的大股东、董事会就会面临投资者的压力。而且为了披露信息，上市公司必须雇用独立的会计师和律师等专业人员，由此产生的巨额费用都须由公司承担。此外，大量的信息披露会在某种程度上增加公司的透明度，竞争对手可能从公司详细的信息披露中获取重要的、与竞争相关的信息，这将使公司在竞争中处于不利的位置。相反，如果公司进行私有化退市，则可以使公司在更加合理的股权结构和更加简单的法人治理结构下得以继续发展。私有化后的非上市公司决策会更有效率，也不用再考虑信息披露和股东业绩的压力的问题。

五、高昂的维护成本是中国概念股私有化退市的经济动因

中国概念股境外上市后，每年仍需承担高昂的上市维护费用，例如上市年费、投资者关系维护费、法律顾问费、审计费、信息披露费、公司高管的责任保险等。其中，为了吸引和维持投资者对新上市公司的注意力和兴趣，投资者关系管理是极其关键的，其费用也相对较高。此外，配合证监部门和交易所的监管也会有一定的支出。特别是在美国，安然事件发生后颁布的萨班斯法案对在美上市公司提出了极为严格的要求，大大提高了在美上市企业的上市维护费用。一是公司治理方面。法案要求上市公司必须建立审计委员会，并提出审计委员会的人员组成不能包含任何公司高级管理人员，以保证审计委员会的独立性，赋予审计委员会更多的责任，并增加高管人员及董事会的责任，但要组成此类审计委员会所需成本却非常高昂。二是在内控方面。法案要求公司管理层应该设计所需的内部控制，并保证首席执行官能掌握公司及其合并报表子公司的所有重大信息，尤其是报告期内的重大信息，并大幅增强了公司的财务披露义务。这些内部控制的设计和实施同样也需要很大的成本。英国、德国以及欧洲的其他国家没有颁布诸如萨班斯法案这么严格的证券市场监管法律，但这些国家也在上市企业的法人治理结构和内控方面作了很大的努力。在股价过低、融资无望的情况下，继续承担过高的维护费用，对中国概念股公司而言无疑是不小的负担。因此，维持上市的成本收益比不经济是中国概念股选择私有化的重要动因。

中国概念股私有化退市的实践说明上市并不是企业发展的唯一选择，而仅仅是其作为市场参与者进行资本运作的一种手段。无论是上市还是私有化，其本质都是市场机制选择的结果，最终还要看它能否帮助企业获取竞争优势。相对于维持上市地位，有时私有化反而更符合企业的根本利益。然而，私有化退市并不一定能取得成功，如像泛华保险和侨兴移动那样要么被迫撤销，要么接受私有化失败，因为私有化面临着代价过高、程序繁杂以及潜在诉讼等诸多风险。因此，中国概念股应结合企业实际，理性分析其私有化动因，谨慎决定是否私有化退市。同时，中国概念股私有化浪潮对完善我国资本市场具有一定的启示意义。面对中国概念股集体私有化的浪潮，我国应尽快研究出台相关政策，引导优质外商投资企业境内上市，适时推出国际板，释放A股相对海外市场的估值优势，促使海外红筹股顺利回归A股市场。Z

参考文献：

1.李寿双，苏龙飞，朱锐.红筹博弈：10号文时代的民企境外上市[M].北京：中国政法大学出版社，2012.

2.叶伟.中国公司在美上市私有化问题解析[J].国际商务财会，2012，（7）.