资金市场分析例1

一、投资行为有限理性

（一）对经济人假设的批判

经济人即理性经济人或实利人是由西方经济学者出于经济学分析、解释、推导的需要对个体经济行为的本质进行抽象以避免陷入人性争论从而分析其决策行为的基本假设。经济人假设是指以追求自身利益或效用最大化为基本动机的个体行为。

现代金融学基于经济人假设认为理性投资者在不确定条件下的决策是建立在理性预期、风险回避、效用最大化及相机抉择基础之上。这也就意味着经济人假设得以成立的相关条件包括金融市场供给不受限制、市场信息对称、市场机制完善有效、投资者投资能力足够需得到满足。在此情况下投资者通过所有可以得到的市场信息缜密权衡将来出现的所有可能结果进行系统分析并作出最优的、前瞻性的决策。而实际中经济人假设赖以存在的相关条件并不存在。所以现代金融学的相关投资理论及模型存在严重缺陷。

（二）投资行为有限理性

投资者基于价值判断与事实判断并按照价值判断在先事实判断在后的次序进行考量而后从事相关投资行为。对投资活动的价值判断解决的是投资活动本身对投资者的价值意义即是否值得投资，对投资活动的事实判断解决的自身是否有能力从事此项投资。而进行价值判断与事实判断的基础前提即投资者的有限理性。有限理性是介于完全理性和非完全理性之间的一定程度下的理性。

一方面金融市场是一个复杂、多变、不确定的世界，投资者只能获得关于市场的一部分信息而不可能获得所有市场信息，另一方面由于投资者对信息的计算能力和认识能力有限，对可获得的部分信息无法完全有效的加以利用。所以基于有限理性制定的投资决策无法实现效用最大化而只能符合有限理性标准或满意标准。

虽然投资者追求理性并希望最大限度的追求理性，但结果只能达到有限理性并只能符合满意标准。投资者的价值判断并非一成不变，同时价值判断是多元而非一元，而基于事实判断也无法将所有投资备选方案列出。作为投资者的个体，其有限理性限制其作出完全理性的决策，只能在能力范围内达到有限理性。投资者在决策过程中制定最基本的投资目标并考量现有可供选择的投资方案，如果其中有方案能够满足最基本的投资目标，投资者就实现了满意标准。

需要强调的是，投资者基于有限理性作出的满意决策同时是在非理性因素的作用实现的。非理性因素同时影响着投资者的价值判断与事实判断。

二、非理性因素

（一）非理性因素及作用

非理性因素是指人的情感、意志包括动机、欲望、信念、信仰、习惯、本能及以非逻辑形式出现的幻想、想象、直觉、灵感。

非理性因素对投资者的认知、情绪、行为活动的发挥和抑制具有重要的控制和调节作用。主要表现在：

动力作用。投资决策的产生及付诸实施是在一定的情感、意志的影响下进行的认知与实践活动。积极的情绪情感和坚定的意志将为投资者的认知与实践产生推动与支撑，而消极的情绪情感和脆弱的意志将不利于投资者主观能动性的发挥。

诱导作用。以非逻辑形式出现的幻想、想象、直觉、灵感等非理性因素可以弥补逻辑思维不足，激发创造人，是一种重要的认知能力。

投资者个体心理特征

投资者在不确定条件下会受到各种信念的影响而出现系统性偏差。

自信情结。个体往往高估自己的判断出现过度自信的倾向。投资者倾向于认为他人的投资决策是有偏差的，而自己的决定是正确的，但事实并非如此。

回避损失。趋利避害是人类行为的本能，在金融市场中，投资者对趋利与避害的选择首先是考虑如何避免损失，其次才是获取收益。投资者对避害因素赋予的权重要远大于赋予对趋利因素的权重。

避免后悔。投资者在投资过程中由于害怕后悔情绪体验而倾向于尽力避免后悔的发生，从而有可能导致非理。

启发性偏差。投资者在认知过程中会运用启发性的认知捷径进行决策。

第一：代表性启发法。投资者在市场不确定的条件下会关注与当时情境相似的过往情境，并根据与过往情境的相似性作出判断。但当投资者过分强调过往情境时往往会忽略当时即将出现的信息或潜在可能性，毕竟情境不在完全以同样的形式并以同样的结果出现。所以此时投资者容易产生代表性偏差。

第二：可得性启发法。投资者倾向于根据面对的投资活动在记忆中的可得性程度来评估其出现的概率。以较快回忆起的投资事件作为参考进行判断，从而出现可得性偏差。

（二）投资者群体心理特征

由个体投资者结合形成较大规模的群体投资者通过一系列相互影响的投资决策及行为对金融市场整体产生较大影响，并可在一定条件下一定时间内左右市场走向。由此可以推论研究群体投资者的心理特征的意义远比研究个体投资者的心理特征的意义大的多。虽然研究个体投资者心理特征可能有助于更好理解群体投资者心理特征，但群体投资者与个体投资者在投资决策与行为中的表现是存在差异的。

1.从众行为。从众行为，是指个体在群体的压力下改变个人意见而与多数人取得一致认识的行为倾向,是社会生活中普遍存在的一种社会心理和行为现象。从众行为在金融市场中往往指羊群行为。投资者从众的影响因素：

(1)群体因素：一般地说,投资者所在群体规模越大、凝聚力越强、群体意见较一致性等,都易于使个人产生从众行为。

(2)情境因素：这主要有市场的极度不确定性与权威影响力两方面，其中权威包括权威人士及权威机构如官方或机构投资者。即一个人处在这两种情况下,易于产生从众心理。

(3)个人因素：这主要反映在人格特征、性别差异与文化差异等三个方面。由于缺乏自主性和判断力，在复杂的投资活动中犹豫不定、无所适从，因而，从众便成为投资者最为便捷、安全的选择；女性比男性更易于从众；集体主义文化氛围下比个人主义文化氛围下更易于产生从众。

总之，个体投资者在受到群体投资者精神感染式的暗示时，就会产生与他人行为相类似的模仿行为。与此同时，各个个体之间又会相互刺激、相互作用，形成循环反应，从而使个体行为与大多数人的行为趋向一致。上述暗示-模仿-循环反应的过程，构成了从众行为的心理基础。

2.集体无意识。集体无意识指由遗传保留的无数同类型经验在心理最深层积淀的人类普遍性精神。是人格结构最底层的无意识，包括祖先在内的世世代代的活动方式和经验库存在人脑中的遗传痕迹。在金融市场中“集体无意识”作为一种典型的群体心理现象无处不在，并一直潜在地、深刻地影响着投资者行为。

投资作为一项典型的人类社会活动，集体无意识伴随其中。进入金融市场的投资者具有某些共同的性格特征，市场的收益性、风险性尤其是投机性质的投资行为往往使个体行为陷入集体无意识之中。投资者无法以辽阔的视野和宽广的胸怀进行思考与处理交易。在投资者追求风险收益过程中面对市场的波动、流动将难以规避集体无意识的干扰从而可以导致市场的进一步波动、流动，而这又将反过来强化由集体无意识驱动的投资行为。

个体投资行为寓于群体投资行为之中并在市场环境变化之下通过群体心理解析并形成较鲜明观点后再作用于市场，产生的市场行为结果将进一步通过向群体投资者反馈从而强化群体心理。群体心理的迷茫对应于市场的震荡，而群体心理的趋同将形成明显的市场趋势。而在市场趋势形成开始与即将结束之时往往是集体无意识最具强烈之时。

三、羊群行为

羊群行为是金融市场中的重要现象，研究羊群行为有利于更好的理解市场行为。

（一）羊群行为

羊群行为指动物(牛、羊等畜类)成群移动、觅食。金融市场中投资者倾向于忽略有价值的个人信息而跟从市场中大多数人的决策方式，表现在某个时期大量投资者采取相同的投资策略或者对于特定的资产产生相同的偏好。投资者往往在信息环境不确定的情况下，其思维与行为受到其他多数投资者的影响，跟从多数人思维与决策，或者过度依赖于舆论包括市场中具有压倒性的观念或权威性观念，而不考虑个人信息。由于羊群行为涉及多个投资主体的相关，将对市场产生难以估量的影响。

（二）羊群行为的本质及成因

从本质上讲金融市场中的羊群行为是在投资者有限理性的思维局限下、非理性因素作用下使投资者跟从并对市场造成巨大波动的群体行为。其中有限理性为羊群行为的存在提供了客观前提和基础，从众心理和集体无意识对羊群行为的进一步发展起到主观推动作用。

获取准确、及时、有效的信息可以减少不确定性，但受限于有限理性个体投资者无法获得准确、及时、有效的全部信息而只能获得部分信息。需要指出的是这部分信息未必能够保证对投资者作出正确决策产生价值，而且无论这部分信息是否存在价值个体投资者都需要为此部分信息支付成本，包括时间成本、机会成本。当投资者通过权衡投入与产生比时往往得到结论：既然不能保证所获得信息能够带来相应的收益，那么跟从机构投资者进行决策往往成为明智之举。

但是由于机构投资者行为也是基于有限理性所以机构投资者所获得的信息也是不充分的。另外，机构投资者具有高度的同质性，使用相同或相似的理论模型、信息处理方式和交易策略，产生相同或相似的市场行为。因此个体投资者跟从机构投资者的结果往往导致个体与机构投资者组成的投资群体的集体非理性成为。

四、羊群行为的影响

“羊群行为”影响市场价格走势。由于“羊群行为”者放弃个人信息并采取跟从多数人的策略必将导致市场信息传递链的中断。“羊群行为”由于具有一定的趋同性，使得基本分析与技术分析的部分方法将在羊群行为明显的市场中变得无效。而市场未来价格将向单一极端方向发展，从而削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用，破坏了市场的稳定运行。

“羊群行为”的脆弱性。“羊群行为”的发生是基于信息的不完全性，因此，当市场充分吸收、消化此前导致羊群行为的信息，政府新的信息，投资者从众心理或集体无意识作用减弱，此时羊群行为将会减弱、停止甚至向相反的方向回归。所以“羊群行为”具有不稳定性和脆弱性，同时进一步导致市场价格的不稳定性和脆弱性。

参考文献:

［1］谢明.政策分析概论［M］，北京：中国人民大学出版社，2004.

［2］叶浩生.西方心理学的历史与体系［M］，北京：人民教育出版社，1998.

资金市场分析例2

1.2新型合作供给主体的非对称鹰鸽博弈模型由于在面对农村潜在客户资源时，大型商业银行与新型农村金融机构的可选策略(争夺或合作开发客户资源)与“鹰鸽博弈”模型中的可选策略(鹰策略或鸽策略)存在一致性，因此，我们选择鹰鸽博弈模型作为基准模型。在经典“鹰鸽博弈”模型中，假设有两个理性个体，它们都有两个策略:鹰策略(简记为H)，鸽策略(简记为D)。对于该博弈参与方，由它们策略空间里的策略可以组成4个策略组合:(H，H)，(H，D)，(D，H)和(D，D)。设博弈方为了获得某一固定收益v，若博弈双方都选择鹰策略，双方付出冲突的成本为c。经典“鹰鸽博弈”模型中，假设暗含了系统弈双方实力是对等的。结果，当v＞c时，此博弈存在纯策略纳什均衡(H，H)且是进化稳定的;而当v＜c时，此博弈不存在纯进化稳定策略，但有一个混合进化稳定策略均衡(p，1－p)，其中p=v/c，为博弈方采取鹰策略H的频率。当v＜c时，此博弈含有2个纯策略纳什均衡(H，D)和(D，H)，但二者均不是进化稳定策略。王瑞武等在经典鹰鸽博弈模型的基础上，提出了博弈双方实力不对等假设，并运用博弈理论发现博弈双方混合策略纳什均衡解的大小依赖于博弈双方实力比率的大小。而本文研究的博弈参与方为大型商业银行和新型农村金融机构，双方实力也不对等，且在王瑞武等研究的基础上，考虑了博弈参与方在两方面实力不对等时，其合作可能性受非对称强度的影响，并对混合策略纳什均衡解做了进化稳定性分析。本文中，博弈参与人两方面的实力不对等主要表现为:大型商业银行较新型农村金融机构占明显的资金优势，而在农户信息，即金融机构所拥有的我国农村地区农户(或金融机构其他潜在客户)的信息方面，大型商业银行则处于劣势地位。当博弈双方均采取鹰策略，即对我国农村地区客户资源进行争夺时，受到的伤害程度是不同的，综合实力(金融机构的综合实力即为其所占有的资金资源及信息资源之和)大的一方受到的伤害比实力小的一方要小;当双方选择合作，即共同开发农村客户资源时，对合作收益的分配也应该是综合实力大的一方得到的收益高。因此假设:(1)博弈参与方所拥有的资金、信息总资源均为单位1，大型商业银行(简记为A方)所占据的资金及信息资源分别为k，s(这里0．5≤k＜1，0＜s≤0．5，可理解为资源占有率)，则新型农村金融机构(简记为B方)所占据的资金、信息资源分别为1－k，1－s;

2结果与分析

2.1政府与农村金融机构间完全信息静态博弈均衡结果从模型1均衡结果可以看出，对农村金融机构不给予补贴是政府的严格占优策略，农村金融机构放不放贷，取决于放贷回收率p与放贷利率r间的关系，机构不放贷收益大于放贷)时，金融机构依然会选择不放贷，致使政府补贴资金不能有效地投放到农村金融市场，这也很好地从理论上解释了金融机构选择策略性不放贷是政府补贴机制面临的“道德风险”(指政府给予金融机构补贴以鼓励其放贷，但金融机构拿到补贴后不放贷，或转贷到其他非农领域)问题产生的真正原因。因此，为实现农村金融的高效快速发展，政府更应在制定规则、完善农村金融制度上下功夫，仅通过发放补贴来扶持农村金融机构的发展是不可持续、低效的。

2.2新型合作供给主体博弈均衡结果

2.2.1均衡点讨论根据各参数取值范围及x0的表达式可知，当冲突的单位成本收益m给定时，x0的大小只受博弈双方综合非对称强度参数t的影响，利用数学软件Matlab进行数值模拟，可得x0关于t的变化如图1所示。由图1可知在冲突的单位成本收益m给定时，博弈双方综合实力非对称强度越大，二者选择合作的概率x0越大，当二者综合实力相当，即t=1时，博弈双方选择合作的概率达到最小。因此，混合策略均衡解中的合作概率x0与大型商业银行与新型农村金融机构间的综合(资金、信息两方面)非对称强度正相关。即是说，大型商业银行与新型农村金融机构间的综合非对称强度越大，二者选择合作的可能性越大。而当博弈双方综合非对称强度一定时，从图1可知，博弈双方冲突的单位成本收益m越小，二者选择合作的概率x0越大，即x0与m负相关，这符合理性人以利益最大化为目标的趋利本性。

2.2.2大型商业银行与新型农村金融机构合作供给的进化稳定性为便于分析，我们将博弈方采取的混合策略记为I=PD+(1－P)H，则对于大型商业银行(博弈方A)而言，其混合策略IA=xD+(1－x)H。再用E(H，D)表示个体选择H策略而对手选择D策略所带来的回报(其他策略组合所带来的回报也由类似的符号表示)。根据梅纳德•史密斯和普瑞斯［13］给出的进化稳定策略(ESS)的标准判别条件:J≠I，有:因此，对于博弈方A，当v＜c时，混合策略IA是进化稳定的。对于博弈方B，证明过程同理。所以，对于整个博弈系统，混合策略均衡(IA，IB)是进化稳定的。结合上述关于均衡点的讨论可知，当大型商业银行与新型农村金融机构在资金、信息两方面综合非对称强度越大，二者选择合作的可能性就越大，且这种以概率选择合作的混合策略均衡是进化稳定的，从而从理论上保证了二者对我国农村金融市场进行合作供给的可持续性。

资金市场分析例3

在过去的十年里，中国资本市场经历了从起步到快速成长的阶段，今天它已发展成为国民经济中引人瞩目的重要行业。在新世纪来临之际，世界经济向全球化、信息化和金融化方向发展，中国已加入WTO，使我国的资本市场以及各个经济领域面临着又一次重大的挑战与机遇。中国的资本市场，无论在规模或规范化方面与世界上发达的金融市场还有很大的差距，随着资本市场的扩容，它的复杂性增加，需要研究的问题也越来越多，例如，培育机构投资人，提高资本市场有效性；开放式基金管理；创业板市场设立与运作，国有股、法人股流通；保险基金与养老基金管理；商业银行股份化及资产证券化运作；股票指数期货等金融衍生工具的引入及其在风险管理中的应用等。这一切都需要大批掌握国际惯例的人才，中国资本市场的规则最终要与世界接轨，越来越多的金融市场从业人员也需要加强培训和提高素质。中国的资本市场又有着它自身的规律和发展道路，必须结合国际的经验和中国的实情加以研究。

展望未来资本市场发展面临的机遇和挑战，我们首先应该大力加强国内外资本市场理论与实际的研究，大力培养既掌握国际先进金融知识又谙熟中国商品经济特殊规律的金融人才，提高行业的整体水平。“特许金融分析师”（CharteredFinancialAnalyst）是我们应采纳的一个严格的国际行业规范，它是全球通行的、最权威的金融市场专业人员的资格认证，它创办于1960年初，近年来这一资格已越来越广泛地成为全球投资银行家、证券交易人员、公司财务总监等金融业内人士的公认的最高行业从业标准。CFA＆reg；的课程设置和考试内容深深植根于投资管理的实践，涉及丰富的金融投资有关学科的基础知识，随着金融市场的发展，考试标准和阅读书目每年都在变化，以反映最新的投资领域的变化。我们应尽最大的努力在我国普及CFA知识并研讨建立我国自己的资格认证体系，为我国资本市场的进一步发展、规范与国际化做出贡献！

提到高素质的金融人才，许多人认为只有基金管理公司最需要这类的人才，实际上其它的金融机构也大量需要投资管理方面高素质的专业人才。证券公司、保险公司、银行、资产管理公司，上市公司等其它金融机构都亟需投资管理的精英人才。

政策惯性虽然存在，股票发行的核准制毕竟已经实施，债券发行也必将由审批制转为考核制。发行已经市场化，如果拟发行股票或债券的企业质量不高，定价又不合理，承销商将面临发行不成功且不得不自己大量购进余额的尴尬境地。所以，在现实利益驱动下，承销商将逐渐重新定位自身的角色，将比任何时候都更需要致力于金融分析。在二级市场上，缺乏做空机制和避险工具，这使得一些券商和机构具有和某些市场力量结合，努力将市场推高的内在冲动。股指期货等避险工具正在设计之中，市场各方需要未雨绸缪，及早为今后的市场环境做好准备，这也需要有关的人才。

资金市场分析例4

一、房地产市场近期走势

进入2014年之后，全国房地产突然出现了“分水岭”，房价回落、增速分化，房地产开发投资速度回落，房地产成交价居高，区域分化明显，房企资金面趋紧等特征突然出现。房价下跌及房地产市场疲软并存的状态，已引发商业银行的风险担忧，个别商业银行的信贷政策出现调整，房企资金面将逐步趋紧。部分银行在2014年初，无论是开发贷款还是个人按揭贷款，贷款的放款时间都被明显拉长。

二、房地产资金链的分析

从三个方面分析房地产资金链的现状，分别是：筹资活动、投资活动和经营活动，探究在各个环节存在的问题。

（一）房地产筹资活动

房地产资金链是从筹资活动开始的，在整个环节中占有重要地位，对整个环节的运营起到重要的影响。首先，房地产行业必须要有筹措资金的能力，有大量的的资金支撑；其次，筹资活动是其他活动的重要环节，一旦这个环节发生了什么问题，其他环节的正常运营也会出现问题。在筹资活动中，主要表现在一下几个方面：

1.银行信贷比重大，依赖程度高

银监会数据显示，到目前为止，中国银行业房地产贷款占总贷款的比重在20%左右，包括房地产开发商的贷款、个人购房贷款，其中个人购房贷款占到整个房地产贷款的67%左右。这些资金来源中大部分集中在银行贷款，对银行贷款的依赖程度高，使得存在很大的信贷风险。

2.较高的资产负债率

依据最新数据显示，2013年上市房企总资产均值为362.89亿元，同比上升24.33%；房地产业务收入均值92.08亿元，同比增长46.62%；资产负债率均值同比增加1.09个百分点至65.81%。房地产行业的偿债压力有所上升，房地产上市公司资产负债率均值65.81%，行业负债水平处于历史高位。其中，地产四巨头中，资产负债率最高的保利地产和万科分别高达80.20%和79.54%。这说明企业面临着很严峻的经营风险，利润的实现满足不了负债的需求，与此同时固定资产不能变现，进而导致企业面临着严重的财务危机。

3.较高的流动负债率

许多大型上市房企资产负债率超过50%的比比皆是，据21世纪经济报的统计，截至1013年三季度末，135家上市房企流动负债合计高达1.476万亿元，占报告期末负债总额的71.37%，较上年末（调整后）的1.26万亿元，增加了2160亿元，增幅为17.14%。在很长的一段时间内，我国的房地产企业都面临着高于70%的较高的流动负债率，这也使得我国房地产企业的资金链长期比较紧张。由于房地产企业普遍选择流动负债来为企业的发展筹资，因此房地产企业的行业特点就是有较高的流动负债率。

（二）房地产投资活动

投资活动是资金链的第二个环节，房地产资金链是否安全运行，关系到资金的使用是否合理。对保证企业的正常平稳发展有重要作用，在整个投资活动中存在的问题：

1.开发投资增速持续下滑，新开工增速降至2008年低谷

发开投资增速的大幅下滑尤其是新开工面积重新进入负增长，意味着企业投资热情的大幅降温，市场销售持续不畅将导致未来几个月开发投资指标继续处于低位。从2002年至今的数据来看，前5月房地产开发投资额占全年总额的30%左右，以此推算今年全年房地产开发投资总额在10万亿元左右，同比增速在15.3%左右。从较长的历史表现来看，当前中国房地产开发速度趋于缓慢，开发投资额和新开工面积年度同比增速已经双双逐级回落，高点和低点都在不断下移之中。

2.开发地产企业土地面积回落，土地市场迅速冷却

在购房者信心不足、全国商品住宅成交均价由涨转跌之时，全国房地产土地成交均价仍能保持持续上升，更多的应是结构性因素影响，一、二线城市土地成交占比上升所致。总体来看，全国土地市场整体呈现低迷状态，受楼市观望情绪的影响，目前企业的销售表现不佳，在拿地不去存货之间，去存货成为房企首要任务，拿地意愿不强烈。

3.速动比率较低

企业的流动资产所占比重较大，是受行业特征和经营模式的影响。开发成本在存货中的比重较大，原材料所占比重较少，速动比率较低。由于速动比率长期低于安全值，所以造成企业的营运资金持有量一直处于一个较低值，进而使得企业面临较大的还款压力。

（三）房地产经营活动

1.销售市场遇冷

2014年上半年全国商品房销售面积和销售金额双双呈负增长，且降幅存在继续扩大的趋势。1-5月份，商品房销售面积36070万平方米，同比下降7.8%，降幅比1-4月份扩大0.9个百分点。其中，住宅销售面积下降9.2%。商品房销售额23674亿元，下降8.5%，降幅比1-4月份扩大0.7个百分点。其中，住宅销售额下降10.2%。

从房地产销售面积和金额的同比增速趋势表现看，涨幅收窄、增速逐渐放缓的趋势尤为明显。市场供应增加、价格上涨导致购买力不足，再加上银行对个人房贷的收紧，进而促成了整个行业的下跌调整。自从进入2014年，商品房销售额的下跌速度已经超过了销售面积的下跌速度，预示着价格深度调整的阶段已经不远了。

2.现金流出现负的增长

房地产在投资开发上投入了大量的资金，鉴于房地产整体的项目周期长这个特点，使得房地产企业很容易产生资金周转困难，从而影响到整个资金链的运转，因此现金流的运转更加困难。截止到2013年，房地产市场的现金流动负债比率均值也由-0.06%下降至-7.75%，这说明对于企业负债的偿还，经营活动产生的现金流量已经无法满足，只能依靠企业自有资金的周转，这增加了企业的经营风险，并且大大增加了企业的短期资金偿债风险，从而对企业的长期发展形成影响。

三、房地产资金链管理措施建议

（一）拓宽投资渠道

房地产企业在筹资过程中可以拓宽筹资渠道，从而降低经营风险，进而减少对银行贷款的依赖。房地产企业可以探索更多的筹资渠道，推动房地产金融产品多元化。例如合作开发模式，引入房地产信托，金融机构参股，上市公司收购，发起设立地产基金以及海外上市等等创新融资渠道，从而改变房地产市场对银行贷款的依赖，改变当前现金流紧缺的局面。

（二）加强现金动态管理，加快周转，提高资金使用效率

现金周转和管理都是动态的，企业应在现金流动态的基础上建立预算控制系统，编制针对经营活动中现金周转的详细预算，并进行有效控制，及时发现整个过程中出现的问题，并解决出现的问题，以此来保证经营活动顺利进行。与此同时，房地产企业还应该加大资金回笼力度，提高资金周转速度，进而提升资金的使用效率。保持现金流的高速周转，追求企业效率，才能持续快速的增长。快速周转不仅能使企业规避风险，还可以提高资本收益水平。企业加快周转速度，提高资金的使用效率，可以有效适应外部环境的不确定性和日趋激烈的竞争。

（三）建立资金管理和分析评价系统

资金管理信息系统的建立，可以实现资金集中管理和信息收集。通过这一系统，可以实现安全、快捷地处理收付款项业务，优化资源配置，提高资金使用效率，从而提高抗风险能力。这一系统的建立，使资金信息能够被公司实时掌握，为各级管理层提供了决策和服务的支持。

资金分析评价系统的建立，就是将资金管理模式向下延伸到利润中心，资金状况从利润中心开始分析，由浅入深，分析评价其资金管理工作，进而提升管理效率，提供决策支持。

四、结束语

现金流管理是企业财务管理的重要组成部分，不仅需要合理的组织实施架构和人员的合理安排，还要考虑国家宏观经济政策，房地产行业所处的内外部环境等因素。在整个分析活动过程中，不仅要进行全面的分析，还要选择特定项目进行重点分析，并将全面分析和重点分析相结合，以保证分析结果合理有效，进而规避和预防现金流风险。只有综合考虑了各方面的影响因素，才能对整个企业的现金流管理有较为清晰的把握。

参考文献：

[1]许文薇，蔡芝璐.房地产资金链管理及发展趋势研究――以浙江省房地产上市公司为例[J].北方经贸，2013（4）.

[2]郑军.关于我国房地产企业资金链管理的思考[J].沿海企业与科技，2013（13）.

资金市场分析例5

行为金融理论是从人的观点来解释金融学和投资是什么。为什么是这样以及怎样形成的，把投资决策看成是投资者在一种心理上计量风险与收益并进行决策的过程，因此受投资者的心理特征影响，是经济行为科学化研究方法的一种价值分析回归。

行为金融理论以有限套利理论和非理模式为两大理论基石，其大致有这么几个重要的分支：期望理论。行为组合理论和行为资产定价模型。在市场行为模型方面，近年来行为金融理论研究中，有四种模型BSV（Barberis.Shleifer.andVishny，1998）模型、DHS（Daniel，Hirshleifer，andSubramanyam，1997）模型、HS（HongandStein，1999）模型又称统一理论模型（Unifedtheory，andmode）和羊群效应模型（HerdBehavioralModel）。

尽管行为金融理论发展至今尚未形成一套完整的理论体系，但是它通过心理和决策行为等因素的引入，已经成功的对证券市场的异常现象进行解释。如股权溢价之迷、流动性之迷和可预测之迷、封闭基金之迷，反应过度与反应不足、小公司现象与规模现象、股票市场的季节效应、周内就效应，并可将理论运用于对投资者行为、投资经理选择和公司金融的分析中去。

在金融实践方面，行为金融研究的丰硕成果，在国外已经开始为投资行为的完善提供了有益的理论指导。尤为重要的是，行为金融理论与传统的技术分析方法在许多方面建立起良好的“同盟”关系。确切地说，用传统的技术分析方法所发现的问题，可以在行为金融理论中寻求到它们存在的理论依据。越来越多的投资者已经开始了解行为金融，并把期望理论（ProspectTheory）、易犯的认知错误、后悔规避（regretaversion）、非完美的自我控制等行为金融理论应用于自身的投资实践中，以完善投资行为。一些先行者甚至还建立了行为金融投资基金，试图利用金融市场上人们的行为特性和行为金融投资策略来完善投资策略来完善市场套利的实践。

二、行为金融学在中国资本市场的适用性

我国的证券市场是一个新兴的市场，在许多方面尚未成熟。目前一个的突出问题是过度投机性，其最主要原因就是众多中小投资者的非理。东方证券冯玉明等研究人员2001年所作的对1994年9月到2000年10月在沪深两市上市交易的A股股票月度数据的统计研究表明，中国证券市场存在明显的动量效应，中国的证券市场不是一个有效市场，行为金融在中国证券市场上同样存在。

（一）对我国当前股市面临的持续性低迷的解释

根据期望理论，投资者的效用（价值）不再是财富的函数，而是获利与损失的函数。价值函数与标准函数的主要区别在于参考点的存在。参考点的位置是由个体的主观印象确定的，它是个体进行比较的现状参照。价值函数在参考点以上的部分（获利区间）与标准效用函数相同，是凹函数；在参考点以下的部分（损失区间），价值函数是凸函数，且其斜率有明显增加；在参考忘附近，价值函数的斜率有明显的变动，表明人们风险态度的变化——对损失的感受大于获利。

我国股市自2001年7月份以来，一直处于弱市之中，就与投资者在价格发生逆转之后，面临不确定性的政策性因素，对风险的厌恶程度递增有关。在这种情况下，投资者心理因素作用的必然后果就是基于“羊群行为”模式的股价过度反应，此时即便宏观经济基本面有“利好”因素或管理层出台一些针对股市的“利好”政策，但由于投资者具有“损失恐惧”，不能利用所接触到的信息进行理性预期，因此，股市对利好“消息”的反应肯定与在股市上涨时不能同日而语。

笔者认为，在当前我国股市中政策还能够起较大作用的情况下，要改变股市的疲软状态，必须考虑到投资者在认知上的偏差，加大“利好”政策出台的力度和集中度，以加强投资者对于政府搞好股市的信心，影响投资者的心理。促使投资者的行为摆脱参考点以下部分的凸函数区域。

（二）对我国资本市场“圈钱饥渴症”的解释

在国际资本市场上，自20世纪80年代以来，债券融资逐步取代了股票融资，成为国际融资的主渠道。始于1987年的中国企业债券市场发展缓慢，1992年至今，股票融资远大于企业债券融资。股票市场的发展速度远快于债券市场。上市公司跃跃欲试上市募投筹资，截止2001年10月31日，上市公司在沪、深交易所累计发行股份总额为4757.35亿股，其中上市股份为1466.8亿股，总计筹资额约为人民币6300亿元。我国资本市场呈现出一种“圈钱饥渴症”的“火爆”现象。

市场时机理论是行为金融学对于证券发行。资本结构，投资等公司金融领域进行分析的一个基本理论框架。这个理论的假设前提是投资者是非理性的，而公司经理是理性的，在投资者非理性的前提下，上市公司的股价往往错误定价。假如在公司股价高估的情况下，公司经理很明显会采取发行新股的做法。而且，由于问题的存在，经理并不一定选择公司真实价值的最大化，而可能从加强自身的特权出发，在企业规模等其他目标方面最大化。这样，公司经理就会倾向子在股市进行融资，或扩大投资规模，或持有现金，或者投资于资本市场其他证券，以投资者的非理性亢奋来建立自己的“帝国大厦”。这个理论可以帮助我们研究“圈钱饥渴症”的成因。

我国资本市场上机构投者数量很少。资金总量也不多，整个市场投机气氛很浓。投资者为赚取二级市场差价而购买市盈率高的新股，为企业恶意圈钱提供了条件。此外，在我国上市公司中，由于法人治理结构的不完整和经理股票期权等机制的缺乏，导致公司内部问题非常严重。公司经理不是以公司的真实价值最大化作为目标，而往往倾向公司经理自身利益的最大化。这决定了公司经理融资和投资行为决策不可能是完全理性的。这也是上市公司存在严重的“圈钱饥渴症”的在内原因。

三、行为金融学投资策略对我国结构投资者的启示

（一）行为金融学投资策略

市场参与者的非理性造成的行为偏差导致了市场价格的偏离，而若能合理利用这一偏差将能给投资者带来超额收益。这就形成了行为金融学的投资策略。传统投资策略还存在投资者搜集信息，处理信息能力的变动，而人类的心理决策特征是长期演化过程中逐渐形成的，所以某些行为是稳定的和跨文化的，行为金融投资理念的交易策略相应也就更具有相当的持久性。从国外看，基本市场异象的行为金融学投资策略主要有价值投资策略与反向投资策略：动量交易策略，成本平均策略和时间分散化策略等等。近年来，美国的共同基金中已经出现了基本行为金融学理论的证券投资基金，如行为金融学大师RichardThaler发起的Fuller—Thaler资产管理公司，其中有一些还取得了复合收益率25%的良好投资业绩。

（二）对我国机构投资者的启示

行为金融学对我国开放式基金的发展具有重要的指导作用。开放式基金的一个突出问题是基金份额的赎回，基金经理要根据其对赎回量的估计确定资产的流动性，而这就不可避免地要估计投资者的行为决策方式。投资者往往在受到压力时高估风险，稍有风吹草动，他们就可能大量赎回，而从众心理又可能深化这种趋势，使基金受到更大的压力。另外，由于投资者的后悔与谨慎心理，他们常常利用人制度转移其对经济结果的责任及受到的压力，通过深入分析这一点，基金经理就能确定合理的管理费率，提高基金的运作水平。

机构投资者本应成为我国证券市场中投资理念和投资策略的领导者，但我国的各类基金却一直是投资风格模糊。其可以考虑利用市场现象的行为金融学解释，并依据我国证券市场的特性，采取相应的行为金融学投资策略。

1、反向投资策略与价值投资策略

该策略就是买进过去表现差的股票，而卖出过去表好的股票。如选择低市盈率的股票。选择股票市值与账面价值比值低的股票、选择历史收益率低的股票等。行为经济学认为，反向投资策略是对股市度反应的一种纠正，是一种简单外推的方法。

中国的股票市场素有“政策市”之称，不同的投资者对政策的反应是不一样的。普通个人投资者由于消息的不完全，往往对政策信息表现出过度反应，尤其是我国的个人投资者对政策面消息的反应尤为强烈。而机构投资者的信息库和专家队伍则可以对政策的把握有一定的预见性，针对个人投资者的行为反应模式，可以采取反向投资策略，进行积极的波段操作。我国证券市场还存在大量的“跟风”，“跟庄”的羊群行为。使整个市场的预测出现系统性偏差。导致股票价格的偏离，并随着投资者对价格趋势的积极跟进而进一步放大了价格与股票基础价值的偏离。这些对股票价值的高估或低估最终都会随着金融市场的价值回归而出现异乎寻常的股价下挫或上扬，也就带来了相应的价值投资机会。

ST股的股价往往在特别处理或特别转让的消息公布后现出不跌反涨的现象。从现为金融学的角度看。由于我国证券市场上壳资源的稀缺性，这类公告效应带来的不仅是公司陷入严重困境的角度看，更是该公司可能会成为潜在并购目标，紧接着就有资产重组等大动作，给投资者带来其未来收益流价值的预期。这类股票也可以成为机构投资者资产组合中的构成之一。

2、动量交易策略

该策略的核心内容是寻求在一定期间中股价变动的连续性。如股价变动连续趋涨，则采取连续卖出的策略；如股价变动连续趋低，则采取连续买入的策略。

我国投资者的“处置效应”倾向比国外同类研究的发现更加严重。根据赵学军、王永宏（1998-2000）的实证研究发现我国股市中投资者卖出赢者的概率是其卖出输者概率的两倍，而Odean（1998）的研究中，国外证券市场中投资者卖出赢者的概率是其卖出输者概率的1.5倍。处置效应会带来股票基本价值与市场价值之间的差幅，而这一差价最终的收敛意味着那些有大量资产收益未实现的股票一般要比那些有大量资产亏损未实现的股票有更高的预期回报。利用这一异象可以采用动量交易策略，也就是基于过去股票价格的走势，通过差幅获利。

资金市场分析例6

一般来说，只有那些投资实业，并且具体控制某个企业、直接参与管理的资本，才能称为产业资本。而在资本市场中控制公司股权的资本才可以被严格地称为产业资本．金融资本则以投资基金等机构投资者为代表。

提到产业资本和金融资本，就要提到股权分置。股权分置是指由于我国早期的制度设计，只有占股票市场总量三分之一的社会公众股可以上市交易（流通股），另外三分之二的国有股和法人股则暂时不上市交易（非流通股）。按照西方早期的金融资本理论划分，非流通股在性质上属于产业资本，而流通股属于金融资本。产业资本和金融资本在本质上存在着差异，表现为：产业资本的表现形式是实体经济，金融资本的表现形式是虚拟经济。

上市公司上市肘，国有股、法人股就被剥夺了上市流通的权利，从而直接导致我国在股份制和股票市场的初始设计时就出现了股权分置的情况。股权分置作为一种制度安排，是当时条件下的必然产物。制度上设计的国有股、法人股不能上市流通是历史选择的结果，是中国股票市场得以建立、存在和发展的必要前提。对于政府而言，股权分置一方面能够控制上市公司，另一方面又能募集到大量资金。但是股权分置也存在很大弊端，结果是：占三分之二绝对多数的国有股不能在证券市场上流通：占三分之一少数的流通股股东以远远高于股票面值的价格认购股票。所以它一直成为困扰股市健康发展的最主要问题。

托宾q理论是指企业的市场价值与重置成本之比，可作为衡量是否进行新投资的标准，这个比率称为“q”。其中，企业的重置成本指建造这个企业所需成本；企业的市场价值就是这个企业股票的市场价格总额，它等于每股的价格乘总股数之积。用公式表示：

如果q

如果q>l，即企业的股票市场价值大于新建造企业的成本时，建造新企业比收购该企业便宜，此时当然会选择建造新企业，就会有新增投资出现。由上说明，若q比较大时，新增投资会较大。

在股权分置改革后，部分限售股票允许上市流通。当上市公司的股票价格较高时，即当q>l时，企业的股票市场价值大于在实体经济中产业资本对相关企业股权的定价。因为存在这种价差．产业资本就会在股票市场上卖出解禁的上市公司股权，即存在从股票市场退出的理由，这时它可以重新投资实业，从而完成套利。进一步，可能产生以下后果：原来的上市公司失去主要管理团队后，开始走下坡路。而刚刚成立的新公司又在逐渐壮大，再经过运作上市，这时又给产业资本的套利提供了可能。因此，可以看出：由于企业股票市场价值和重置成本存在价差，产业资本的这种直接套现只是这些股东减持的一个动力所在：这些股东抛售股票获得资金后重新投入下一个即将上市的公司，待新公司上市后再次套现是减持的另一个动力。这种模式重复循环，实际上使大小非从二级市场的多头转变为空头。

当上市公司的股票价格下跌到一定程度时，即当q

凸显的一个现实问题是，如果上市公司的大股东在二级市场上套现后，把资金投入到待上市的新公司，等到新公司运作上市后再次套现，这样产业资本“左右逢源”，在一轮一轮与金融资本的“蜜月”、 “离异”、 “联姻”的路途上完成超常规的套利操作。这主要缘于国内对于上市公司主要股东的这种行为没有在制度上和法制上进行约束，因此存在这种套利空间。国外的制度比较成熟和完善，上市公司主要股东出售原有公司后，会有一些限制性条款，即禁止在一段时间内，上市公司主要股东在股票市场上抛出原公司的股份后再入股同行业的企业或者组建同行业的公司．这就使该股东在若干年内无法再涉足这一行业，从而产业资本反复套利的模式无法实现。

1．产业资本与金融资本博弈模型的假设条件

股票市场上存在产业资本和金融资本，这两种资本都有两个可选择的策略，即做空与做多。如果产业资本和金融资本都选择做多，两种资本得到的效用都是9； （在经济学中，具体的数值并没有意义，只是用来作比较。）如果产业资本和金融资本都选择做空，则两种资本得到的效用都是2：如果一种资本做空，另一种资本做多，那么做空得到的效用为10，做多得到的效用为0。图l的支付矩阵描述了产业资本和金融资本的博弈。图1中的数字均表示得到的效用。

2．产业资本和金融资本的博弈过程如下

先考虑产业资本的策略选择。产业资本在考虑金融资本的策略选择的前提下来决定自己的策略选择。根据已知的支付矩阵，如果金融资本选择做空，则此时产业资本也选择做空。 （因为做空的效用2优于做多的效用0。）如果金融资本选择做多，此时产业资本仍然选择做空。 （因为此时做空的效用10优于做多的效用9。）这样，无论金融资本选择做空还是做多，产业资本均选择做空，此时做空是产业资本的占优策略。

按照以上思路来分析金融资本的策略选择时，我们会得到类似的结论，即无论产业资本选择做空还是做多．金融资本均选择做空，此时金融资本的占优策略也是做空。

 

3．金融资本和产业资本博弈后结论

博弈双方都有一个占优策略，即做空。这样该博弈有一个占优策略均衡（做空，做空）。此时，再仔细分析一下该矩阵，我们发现：双方都选择做空策略是因为即使双方都采取合作的做法（即都选择做多），这时股票价格可能会上涨，对于两者整体来说可能会达到最好的效果。但是每一方出于对自己利益的考虑，都会有一种采取机会主义行为的冲动，即单方面偷偷独自采取不合作的策略（即做空），期望能够获得更多的利益。双方都会担心因为对方做空而给自己的利益带来损失，这样双方都会产生先于对方做空的策略，这样所赚到的盈利要好于做多。此时如果当产业资本和金融资本都产生这样的想法并且这样实施后，，一方的做空会引致另一方的抛售。这样（做空，做空）的最差结局就会出现，不仅使得整体利益下降，各自利益也没有得到满足。

      事实上，低位抛售无论对产业资本还是对金融资本来说，都没有任何好处。但是从产业资本和金融资本进行博弈的角度，两者均会选择做空。首先产业资本存在做空冲动，因为：第一，当初股权分置时，有许多公司的部分股票暂时是不能上市流通的，这些非流通股当初以极低的成本购入，即使按照暴跌后的市价套现，仍然能获取暴利。因此市场很难准确估量解禁后的套利冲动。第二，后续的产业资本筹码会越来越多，抛售难度会越来越大。第三，产业资本也面临着宏观调控下的产业转型问题。

除了上面提到的产业资本向金融资本套利的冲动之外．产业资本套利还存在另一种冲动，即套现后可以继续进入到下一个待上市公司，等时机成熟后开始新一轮套现。所以，此时产业资本会大量抛售所持有的股票，而众多蓝筹被抛弃使得金融资本也更加确信产业资本做空的策略。此时，如果股票市场上流动性的增长跟不上流通盘涌现的速度，那么就会造成股票价格的下跌，此时金融资

本自然也会做空，资本市场也必定会走低。这个时候对于产业资本和金融资本来说，抛售（做空）就是他们的占优策略。这就形成了产业资本与金融资本的“囚徒困境”。

资金市场分析例7

（一）营销费用投入大，收效不显着。以外汇理财产品为例：国内主要商业银行中行、建行、招行、民生推出外汇理财产品后，一些外资银行如渣打银行、汇丰银行、荷银也相继加入了这一市场争夺拼杀，各家银行都使出浑身解数，争夺投资者。本土商业银行斥巨资投入投资理财服务业务，欲于外资银行试比高。但其行为令人费解，仿佛谁投入越大，谁就是最大的赢家。经过调查，上海、北京、广州、郑州、重庆的消费者对于各银行外汇理财产品的认知状况普遍反映较差。他们被国内种类繁多的理财产品弄得眼花缭乱，不知所措，面对众多“看起来差不多的”的产品，变的更加无所适从，边际消费量一路走低。

（二）品牌意识薄弱，整合力不强。不可否认，我国当前的金融产品，例如上述所说的外汇理财产品，拥有很多“牌子”，金融机构看上去忙个不停，也做了很多努力去打造、去维护，但重视程度依然不够，没有进行全面系统的品牌规划，绝大多数做的只是品牌的一个方面、一个局部，往往想到什么做什么：或广告，或包装，或渠道，每个企业都强调自以为重要的环节，但很少有企业把品牌的各个方面都做到位。几年下来，其品牌资产并没有得到切实有效的积累和加强。我国金融企业关于品牌的整合意识还比较薄弱，品牌的努力还停留在某个方面。

（三）产品营销论文缺乏策略，随意性大。对于营销决策，本土金融机构还是更多地倾向于拍脑袋做决定，营销人员不能充分发挥其主观能动性，营销策略缺乏长期性、稳定性，从而最终影响了其业务的发展。

（四）营销方法落后，人才缺乏。我国本土金融机构的产品营销论文，主要依靠定性的、人为控制的直接管理方法，导致金融产品营销论文的专业程度和效率较低。特别是信息的传递效率低下，使信息在上行下达过程中出现了人为拖延，导致高层与执行层步调上的不一致，影响执行层在面临突发事件中的变通速度。

二、产品营销论文按照“骆驼与兔子”理论提出几点建议

“骆驼与兔子”理论是由我国营销学专家路长全教授提出的。他认为，刚进入国内的外资金融机构，资金实力雄厚，因为自身规模效应的需要，在产品营销论文中一般讲求战略管理，对体系、流程、规模、沟通要求高。在金融产品营销论文中他们做得起大投入、大产出，所以可以称之为骆驼，骨架大，有足够的资本，在市场上可以靠一定时期的亏损来获取未来更大的回报；而我国本土金融机构普遍较小，绝大多数在未来10年内都很难达到他们的规模，与他们相比是弱者，可以称之为兔子，其最大的特点应该是要有速度，所以我国本土金融机构要谈效率，谈速度，谈利润，谈策略。在缺乏大量金融资本支持的情况下，想用金钱和时间来堆积业绩是绝对不行的。反思现状，弱者与强者怎样谈竞争？按照“骆驼与兔子”产品营销论文理论所阐述的观点，惟有找一支营销支点，在渠道上，在速度与策略上，在品牌的建立与促销上与之抗争。

（一）建立自己的品牌，找到营销的靶心。国际著名营销大师菲力普？科特勒曾经说过：营销的艺术就是建立品牌的艺术。因为对于一个致力于建设长青基业的企业来说，她所塑造的品牌将是她在多年后赖以生存的法宝。从全球范围内来看，今天最著名的金融企业，不论是汇丰，还是花旗，其最宝贵的财产不是企业雄厚的资金，不是丰富的管理经验，甚至不是技术能力，而是品牌。原因何在？因为成功的品牌能使产品增值，成功的品牌能获得更大的利润，成功的品牌是市场的通行证。更为重要的是，成功的品牌是消费者的朋友，值得消费者信赖，因为没有人会拒绝朋友的诚意推荐，而去选择陌生的产品。

（二）坚持品牌形象和品牌核心价值的统一。纵观全球，坚持全面完整的品牌塑造，是一些国际品牌走向成功的不二法门，这已成为许多国际一流品牌的共识。例如美国花旗银行宣扬的是其“开创优越理财典范，财富增值更为可观；彰显尊贵，专业周到的贴身银行服务”，汇丰银行提倡的是“环球金融，地方智慧”的专家性质。尽管花旗、汇丰的广告中，人物、广告语、情节都会经常变化，但在品牌营销的各个方面，却始终承载着他们“银行专家，卓越理财”的品牌个性、精神内涵与价值观。

（三）坚持品牌形象的全面塑造。品牌是所有因素的总和，是一个整合的概念。所以仅产品好、包装好，或仅广告好、概念好，都不够。品牌应该是有关消费者认知产品经验的总和：从产品性能、品质、包装、价格到销售环境，从产品陈列、售点广告、卖场气氛到销售说辞、服务态度、员工行为、商务礼仪，从企业声望、媒介舆论、大众口碑到广告气质、设计风格，这些点点滴滴的细节都会影响消费者对品牌的理解。在金融理财产品层出不穷的今天，消费者有太多的选择。企业要成功得更快更久，就必须像所有成功的国际品牌一样重视品牌的全面建设，在每一个细节上都竭尽全力。

（四）剔除主观因素，用市场分析说话。国际大公司习惯进行大规模的市场调研，依据产品的成长性，将市场纵向划分为产品的导入期、成长期、成熟期、衰退期；建立监控体系，分别为不同时期的产品制定不同的营销策略，不断观察各个时期的销售量、市场份额、损失，以及客户满意程度，及时观察发现产品营销论文过程中的错误，从而进行正确的市场选择和定位。处于导入期的金融投资产品刚投放市场，由于逆选择等其他原因，金融投资产品设计还未定型，产品处于试销阶段，风险大、成本高，基本无利润。并且金融机构难以在短期内建立高效率的分销模型和最理想的营销渠道，这时可以选择高价格高促销的双高营销策略，加强产品的包装，制作出来能够体现和说明投资理财产品特征的一系列具有视觉冲击力，意念性的说明书、图片、标志、广告等，使金融产品新颖具有特色，满足客户求新心理强的特点，“先声夺人”，迅速占领市场。产品经过导入期的试销进入成长期后，大多为客户所了解和接受，形成了比较广泛的市场需求，同时销售已经取得了比较成功的经验，利润迅速增长。但由于金融投资产品易于仿效，会出现“搭便车”的情况，将有大量的相关产品进入，市场同业竞争激烈。这时经过市场调研后，要积极创建新的解决方案，开拓新渠道、拓展新市场、建立新网点；加强促销，建立和运用蕴藏着潜在价值的客户机制，在适当的时机调整价格，找到很有发展潜力的客户，增加客户对本产品的信任感和忠诚度。同时，要适时地将客户进行归纳，知道哪些是最有利可图的客户，哪些是最无利可图的客户。通过这样的比较，降低企业不必要的成本和努力，从而达到利润最大化。进入成熟期后，金融产品和销售量基本已达到饱和状态，销售量增幅趋缓，利润开始稳中有降。此时就应重新研究市场策略，在稳定老客户的同时，积极寻求新客户；要重新为产品定位，延长其产品的生命周期，以最有利的市场来赢得尽可能多的利润，从而增加眼前利润。新晨

（五）塑立优秀的企业精神，加强营销人才的培养。“伟大的产品产生于营销部门”，科特勒的这个观点充分说明了产品营销论文要以人为本，花最高的努力，去培养和寻找最合适的营销人员。领导要以身作则，不可朝令夕改；营销人员要熟悉岗内工作，理解和掌握工作要点，积极努力地去发现和解决问题，不论是企业广告还是与企业目标相关的赞助活动，拿出自己的热情，反复宣传产品理念，成为金融产品的彻底传播者。

资金市场分析例8

中图分类号：TP311 文献标志码：A 文章编号：1006-8228（2012）11-28-03

Analysis and design capital supervision system in market

Chen Zhongsu

（Shanghai Pudong Development Bank， Information Technology Department， Shanghai 200001， China）

Abstract： An operating mode similar to the security company clients' transaction settlement funds supervision in the third party is discussed， establishing a centralized bank transaction funds supervision system. Trading market or exchange being responsible for customer transactions， capital account control is achieved. Banks accurately provide clearing services to the clients for the trade market or exchange， and assist the trade market or exchange to manage trade fund summary accounts， to carry out financial supervision business.

Key words： trading market； exchange； capital supervision system； analysis and design

0 引言

近几年来，随着社会经济发展及金融创新的不断深入，各地开始大力兴办各种类型的中远期交易市场和交易所，比如渤海商品交易所、中国（太原）煤炭交易中心、天津文化艺术品交易所、上海股权托管交易中心等。这些交易市场或交易所的创办，对推动经济发展方式和贸易模式转变、发展多层次资本市场、促进非上市公司股权及技术文化产权等有序流动、服务中小企业发展等具有积极作用。然而，很多市场缺乏适度的准入门槛和合格的专业管理人才，且常因缺乏严格的保证金存管制度而出现一些严重问题。2011年11月，国务院下发了《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》即38号文，标志着全国交易所大洗牌拉开了序幕，也标志着“严格交易市场系统建设，引入资金存管”成为规范交易市场（交易所）经营的必由之路。

通过在各类交易市场、交易所和银行之间引入类似于证券公司客户交易结算资金第三方存管的操作模式，实现客户资金从银行端到市场端的实时划转，为客户提供便捷服务，既能满足网络交易即时性的要求，又能有效降低市场瞬息万变的交易风险。故此，建立一套银行集中式的交易资金存管系统，实现由交易市场或交易所负责客户交易、资金账户前端控制，银行准确配合交易市场或交易所为客户提供结算服务，并协助交易市场或交易所管理交易资金汇总账户，开展资金存管业务，在当前就显得比较重要和必要。

1 资金存管系统分析

各类商品交易市场或交易所是为客户提供商品交易的场所，能够直接接收客户商品下单，负责客户交易商品的交割，并管理客户保证金资金。部分交易市场还提供即期和远期商品的交易，在本文中统称为“交易商”。

银行受交易商及其客户的委托，通过在银行方建立一套集中式的交易资金存管系统，银行和交易商总部实现系统对接，银行对交易商的客户交易结算资金开展存管业务。

交易商和银行合作为客户提供资金出入金功能，实现客户资金在银行方的提取和存入。交易商通过对资金账户的前端控制，负责客户商品交易。存管银行通过开设对应的客户资金存管账户，对之进行明细存管和总分核对。

具体来说，支持多交易市场（交易所），且可扩展的资金存管系统的主要功能，用例及功能场景需求分析[1]如下。

1.1 业务功能需求分析

⑴ 支持多市场对接

交易资金存管系统为每位客户创建资金存管账户，关联客户的银行结算账户和客户在交易商开立的交易管理账户，建立资金转账对应关系。支持同一客户在同一存管银行可以采用同一银行结算账户与其在不同交易商开立的交易管理账户资金账户之间进行资金转账。

⑵ 资金划转

资金市场分析例9

一、行为金融产生背景

1950年代，冯·纽曼和摩根斯坦从个体的一系列严格的公理化理性偏好假定出发，运用逻辑和数学工具，发展了期望效用函数理论。阿罗和德布鲁将其吸收进瓦尔拉斯均衡的框架中，成为处理不确定性决策的分析范式，进而构筑起现代微观经济学并由此展开的包括宏观、金融、计量等在内的宏伟而又优美的理论大厦。这些理论并不认为投资者的心理会妨碍他们做出正确的投资抉择，因此，传统的经济学建立在以下两个假设之上：1.人们的决策是理性的。2.人们对未来的预期是没有偏差的。

然而，一些非主流的经济学家却发现，期望效率理论存在严重缺陷，现实别是金融市场里人们的很多决策行为，无法用期望效用函数来解释。行为经济学家提出了很多著名的“悖论”向主流经济学家发难，像“阿莱斯悖论”“股权风险溢价难题”“羊群效应”“偏好颠倒”等，经济学家开始修补经典理论，修改效用函数、禀赋、技术和市场信息结构等，但迄今没有满意的答案。期望效用理论开始受到怀疑，经济学家们越来越意识到人类行为本身的重要性。认知心理学的概念和分析方法被引入经济分析。从2001年素有小诺贝尔奖之称的Clark奖被授予行为经济学家拉宾，到2002年诺贝尔经济学奖颁给行为心理学大师丹尼尔·卡尼曼，反映了主流经济学对行为金融学分析方法的反应和认可。

二、证券市场投资者行为异象分析

（一）投资者群体行为异象之羊群行为

传统金融理论还包含一个重要的假设：投资者之间的随机交易。行为金融认为投资者之间的交易并不都是随机的。”根据李心丹在其《行为金融学—理论及中国的证据》中的定义，“羊群行为”是指由于受其他投资者采取的某种投资策略的影响而采取相同的投资策略，即投资者的选择完全依赖于舆论（随大流），或者说投资人的选择是对大众行为的模仿，或者过度依赖于舆论，而不是基于自己所挖掘的信息。

（二）投资者个体行为异象

1.过度交易

在经典的Merton模型中每个投资者购买个股票都是市场投资组合，此时，市场中应该不会发生任何交易。在理性预期模型中，如果投资者不存在异质性，交易同样不会发生。即便假定投资者拥有不同的信息，但只要“投资者是理性的”这一信息是公共信息，交易同样不会发生。因为，一个投资者不会购买另一个投资者出售的股票。然而，现实中人们却看到，无论是成熟的证券市场还是新兴的证券市场，股票交易的年换手率都相当高！而行为金融学家对过度交易行为的解释是：人们在决策时存在过度自信倾向，而过度自信导致了投资者意见的分歧，从而产生过度交易。Barber和Odean(2000)实证结果证明，过度交易会降低投资者的收益率，其根源在于投资者存在的过度自信倾向而导致过高的交易量和交易成本。

2.处置效应

大量文献证明，投资者在处置股票时倾向于卖出获利的股票，而持有亏损的股票，Shefrin和Statman将这一现象称为“处置效应“。具体来说，处置效应是指投资者在出售资产时的表现：投资者更愿意在盈利时卖出他们所持有的资产，而不愿意卖出那些比他们购买时价格低的资产；投资者总是过长时间的持有那些持续下跌的资产。Shefrin和Statman认为，投资者很厌恶去承受与损失有关的遗憾造成的伤痛。而均值回归的非理性理念是对投资者处置效应现象的另一种解释，Shiller的调查研究证实了投资者普遍认为在下跌之后，股价很快就会上涨。

3.投资者分散度不足之本地偏好理论

大量的研究表明许多投资者在选择投资组合时，其投资的分散度大大低于传统投资组合模型所要求的程度，具体表现为“本地偏好”（大部分投资者将资金投资于国内金融市场），而经典理论则认为应跨国投资以分散风险。French和Poterba(1991)在对美国、日本和英国的投资者研究中发现，美国、日本和英国的投资者分别以98.3%、98.1%和82.0%的比例持有本国股票，而这三个国家股票市场的市值占全球的总额远远低于这样的比例，这表明投资者愿意将绝大部分资金投资于本国市场。这种本地偏好理论不仅存在于全球金融市场的国家之间，还存在于国内的地区之间。行为经济学家将其归因于投资者的“模糊厌恶”。即在模糊的情况下，人们感觉不能明确一个的可能性分布，进而对这个没有信心，因此人们总是试图回避模糊。

三、总结

市场参与者的非理性造成的行为偏差导致了市场价格的偏离，而若能合理利用这一偏差将给投资者带来超额收益，这就形成了行为金融学的投资策略。由于人类的心理决策特征是在长期演化过程中逐渐形成的，所以某些行为是稳定的和跨文化的。相应地，行为金融投资理念的交易策略也就更具有相当的持久性。对于投资者而言，行为金融学的指导意义在于：可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资目标，即在大多数投资者认识到自己的错误之前，投资那些定价错误的股票，并在股票价格正确定位之后获利。目前发达国家金融市场中比较常见且成熟的行为金融投资策略有：反向投资策略、惯易策略、成本平均策略和时间分散化策略。

经济学自把人类决策行为作为研究对象的那一天开始，就已命定，经济学永都不可能仅仅是经济学、数学，他还是社会学、心理学、历史学哲学和美学，它是对人类心灵和灵魂永无止境的求索。

众多学者对我国股市的实证研究都证明了证券投资者投资偏差的存在，一方面证明了行为金融学的基本假定即投资者的有限理性和非理性因素的存在，另一方面也是我国证券市场发展不规范的结果，此结果又进一步加剧了投资者的行为偏差。更为严重的是，证券市场的违法违规者利用投资者的行为缺陷恶意操纵市场，严重危机中小投资者的利益，损害了投资者对证券市场的信心，从而严重阻碍了证券市场的发展。对此，应建立完善的投资者保护机制，倡导正确的投资观和投资理念，切实保护投资者的利益。

参考文献

[1]李心丹.行为金融学—理论及中国的证据[M].上海三联书店,2004.

[2]罗航,张萍.中国股市惯易策略的实证研究[J].中南财经政法大学学报,2009(5).

[3]陈野华.行为金融学[M].西南财经大学出版社,2006.

资金市场分析例10

一、引言

自19世纪末期至今，美国已经经历了五次兼并浪潮，在此期间，企业通过兼并、重组造就了一大批大型的企业集团。1999年，全球并购总金额达2.3万亿美元。1985年至1999年，平均年并购事件的增长率超过20％。如美国的GE、香港的和黄、中国的海尔等，都是此类经营的成功典范。2006年全球并购交易创下有史以来最高的记录，交易总额达3.861万亿美元，共有33414笔。对于企业实施集团化经营的解释虽然有很多，如主导管理逻辑、风险规避、自由现金流等等，但到目前为止，还没有形成一般的主流理论(李晓蓉，2003)。也有学者从内部资本市场的角度对其进行了探讨，理查德森(1960)首先从外部资本市场与企业之间的信息不对称性来进行分析，发现企业与外部资本市场之间存在着摩擦，使企业无法从外部资本市场获得生产资金，企业的兼并重组成为满足生产和发展的必需。阿尔钦(Alehian，1969)和威廉姆森(Williamson，1975)提出了内部资本市场概念，阿尔钦(Alehian，1969)在分析当时美国通用公司的成功原因时认为，“通用的成长得益于其较为完善的内部资本市场，因为内部资本市场能够向投资项目的资金提供者提供更多、更廉价的信息，有利于资源的重新配置”。威廉姆森(winiamson，1975)认为：“这些体现M型组织原则的联合大企业，最好还是把它看成一个内部资本市场，因为它把各条渠道的现金流量集中起来，投向高收益的领域”，并认为联合大企业中的内部资本市场，在资本的配置、监督和激励方面，比外部资本市场具有更高的效率。科斯(1937)视企业为市场的替代物而存在的，即通过企业内部“看得见的手”的协调机制来替代市场“看不见的手”协调机制。从租金的角度来看，企业的存在是因为不完备条件下的要素提供者能够通过加入企业这个组织获取比市场上作为独立要素交易者更高的收益，这种“超额收益”就是组织租金，它是一个剩余的概念(苏晓华，2004)。杨瑞龙等(2001)认为一种企业制度的生命力在于他创造的总收益在支付了所有组织成员的保留收入，即满足了所有成员参与约束条件之后还有一个剩余，也就是组织租金。Alchain，Demsetz(1972)和周其仁(1996)认为组织租金等于通过企业契约(即把要素使用权有条件地让渡给企业家)组织生产的收益大于要素所有者单干所产生的收益总和的余额。冯丽霞(2006)认为组织租金是由于组织费用的节省(交易费用的节省减去管理费用的增加)和企业分工协作集中生产所产生的效益增量而带来的超额利润。通过上述对组织租金内涵的不同表述来看，企业组织租金在本质上是企业作为―个异质性资源的结合体在激发单个要素价值及其企业整体价值而产生的市场溢价。本文从内部资本市场对企业组织租金的正负效应分别进行了探讨，发现内部资本市场由于协同效应而对企业组织租金产生正效应贡献，而内部资本市场所造成的控制权复杂化是企业组织租金负效应的来源。

二、内部资本市场对企业组织租金的效应分析

(一)内部资本市场对企业组织租金的正效应

(1)资金筹集。企业集团可以通过内部资本市场的内外协同和内部协同效应缓解外部融资的约束，从而实现企业价值的增值。所谓内部协同是企业集团内部单位之间由于投资时机、地理位置、产业生命周期、资本结构、留存收益、行业特性等方面的非一致性所导致的现金流差，使集团企业中各分部能够充分利用这种现金流的时间差，从而缓解了当外部投资者和公司管理层之间存在有关公司现有资产价值及投资项目预期收益方面的信息不对称时，企业可能会因为无法按照合理的成本筹措到足够的资金而不得不放弃一些具有正的净现值的投资项目(Myers，1977；Myers and Majhf，1984)，即缓解了企业所面临的信用约束，降低交易成本和资本成本，使企业以更低的成本获得更多的外部融资以满足营利性项目的资金需求，因而内部资本市场具有更多的货币效应功能(stein，1997)。所谓内外协同效应是指企业集团由于内部资本市场的存在而具有内部协同效应和拥有较高“声誉效应”，使得具有内部资本市场的企业集团在外部资本市场筹资较之其他企业受限程度较弱，且具有较低的交易成本和资本成本，这样就可以使企业集团能够较快的根据需求变化及时调整或对竞争对手动态迅速做出投资等反应。企业一方面通过交易成本的节约和较低的资本成本形成费用的节约；一方面通过投资机会的把握形成企业价值创造的基础；通过这两方面共同的作用实现了企业组织租金的创造，即内部资本市场的内外和内部协同效应构成了企业组织租金的正效应贡献。(2)资本配置。在内部资本市场中，资金近似于“准公共资源”，企业总部作为资金分配的主体，又具有剩余控制权，所以也就更有动力和便利条件了解各分部企业的项目的绩效和预期收益等情况，并且通过各个项目间的相互竞争，将有限的资本分配到最具效率的项目上，实现“胜利者选拔”过程(stein，1997)。即由于内部资本市场的存在降低了资金分配时的信息搜集和传递成本，同时剩余控制权的存在又提高了信息的准确性，所以企业总部可以通过资金内部流动实现从较低预期的投资机会项目转移至较高预期产出的投资机会项目，实现内部资本市场对企业组织租金贡献的正效应。这种正效应具有内部协同的特性。是依赖对各方的调整和合作实现新增价值(韵江，2006)，是资源和成本的节约，也是价值的增值的基础；在资本配置过程中的内外协同效应表现为企业总部对外部市场环境变化的反应，即通过对外部市场的分析对企业未来的长期经营战略进行决策，从而利用内部资本市场的相对优势对某些未来优势项目进行支持，使企业在实现短期目标的同时进一步关注长期战略目标的发展，从而实现企业长期的价值增值。内部资本市场正是通过这种内部协同和内外协同效应对企业当前和长期组织租金的实现形成正效应贡献。(3)有效控制机制协同效应。传统的外部资本市场作为一种外部控制工具，在审计方面受到规章上的限制，并且对企业内部的激励机制和资源分配机制缺乏参与(威廉姆森，1975)，而内部资本市场依靠权威可以管制不同项目间资本的运动(Triantis，2004)，且作为内部资本市场组织载体的企业集团总部具有剩余控制权，所以企业集团可以通过内部审计、绩效考核等多种内控手段对分部或项目经理实时监控，有助于提高投资效率(Germer et al，1994)。由于内部资本市场在监督激励方面的优势，使它一方面可以向外部投资者和潜在投资者表现出较高的公信力，在企业具有投资机会时会比较容易的获得资金，实现

对外部变化的快速把握能力，形成了内部资本市场的内外协同效应；一方面又可以通过有效的监督激励促使各分部或项目之间形成有效的竞争，使先进的管理经验、技术水平易于在企业集团内部转移和共享，这就构成了内部资本市场的内部协同效应。企业集团通过这种协同效应，实现了企业的费用节约和价值创造，构成了企业组织租金的正效应贡献部分。

(二)内部资本市场对企业组织租金的负效应(1)管理者控制权对企业组织租金的影响。在内部资本市场存在的M型企业集团中，资源是通过总部或者集团母公司进行分配的，这就使企业集团存在双层委托关系，第一层级是投资者与集团总部CEO之间所有权与控制权的分离所形成的委托契约；第二层级是集团总部CEO与部门或项目管理者之间存在的委托契约关系。在第一层级中，由于股东与集团公司总部CEO之间的契约是非完全契约，且股东与集团CEO之间在收益和目标函数上存在异质性，所以集团总部CEO会尽最大可能的利用各种方式使自己的收益函数达到最大化，这会导致：一方面企业集团CEO在资本配置时使资金并不总是被分配到最有效率的项目上，而是被分配至对管理者最为有利的项目；一方面由于集团CEO为保持对控制权的专有性要求和他们面临的“他人钱财”问题，而在企业内部进行了过度投资。在第二层级中，集团总部CEO与部门经理的目标函数和收益函数是不一致的，它们都是追求自身效用的最大化的经济人，作为集团总部，它主要负责资源的融通和配置，在这个过程中，一方面集团总部与部门之间存在信息不对称'容易被错误的信息所误导，而做出错误的投资决策；另一方面部门的“寻租”活动和双方的“合谋”行为会扭曲内部资本市场的资本配置机制，将资金分配给低效率的部门或在某一部门出现资金过度分配的现象，从而使部门经理的私人收益最大化，集团总部CEo电可以从中收取“资本配置”的权力租金(陆军荣，2005)。正是由于内部资本市场中存在的“管理者控制权”问题而影响了内部资本市场对企业组织租金的贡献，从而形成对企业组织租金的负效应贡献。(2)终极人控制权问题：对企业组织租金的负效应的影响。内部资本市场存在的另一组织载体是H型企业，LaPorta等(1999)、Claessens等(2000)、郎咸平等(2000)的研究发现这些控股股东通过金字塔结构、交叉持股结构及双重股权形式来构建他们自己的控制权王国，并使公司控制链进一步延伸，控制权结构更加复杂化，从而导致现流权和控制权的分离和终极控制权问题。终极控股股东通过内部资本市场的内部交易行为对小股东的利益进行侵害，使企业的成本进一步放大，从而对企业组织租金的实现产生负面影响。下面我们以金字塔结构企业来具体探讨这种负效应。在金字塔型控股公司内，控股股东不是直接拥有被控制公司的股份，而是通过其他的公司持有被控制公司的股份从而实施控制。而且在这些金字塔公司内都存在着控制性股东，使得拥有少数股份的控股股东享有公司的控制权，因而产生控制权杠杆。控制权杠杆的存在，一方面使得控股股东具有在集团内部调配资源的能力，即以“权威”的方式进行资源的配置，但另一方面也为其取得控制权收益提供了条件，控股股东通过对控制权的行使而占有本应由其它投资者分享的价值(陆军荣，2005)。这是由于所有者之间契约的非完全性所造成的，而且契约的双方都是自身效用最大化的追求者，都有机会主义的倾向，都是自利的个人利益追求者，从而使契约双方都存在道德风险。作为企业的最终控制者必然会利用各种渠道使自身的利益达到最大化，而内部资本市场为控股股东私利的实现提供了现实性的选择通路。正如麦克林和詹森(1976)在其所提出的理论中所论述的一样，“如果合约双方都是自身效用最大化的追求者，有充分理由相信，人并非总是为委托人的利益最大化而服务”。当整个公司的收益一定时，终极控制者可以获取两种收益，一是本身应获取的企业收益；一是控制权收益。而这种控制权收益是两个方面的集合：一是控制股东对非控制股东所应享有的部分利益的掠夺；另一部分是控股股东由于这种侵占行为对公司整体价值的损害，从而部分的抵减了这种控制权收益。但这种控制收益必然是大于零的，从而使其得自身效用达到最大化，如果控制收益小于零，那就不会存在终极控制人问题。所以终极控股东的存在不仅使中小股东的利益受损，而且使公司的整体价值降低，从而构成了内部资本市场对企业组织租金的负效应贡献。

三、结论与建议

(一)结论