投资银行前景例1

近年来，中国银行业改革创新取得了显著的成绩，整个银行业发生了历史性变化，在经济社会发展中发挥了重要的支撑和促进作用，有力的支持中国国民经济又好又快的发展。

2011年以来，中国商业银行（包括大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、农村商业银行和外资银行）资产规模继续稳步增长，截至2011年三季度末，总资产余额达83.3万亿元，比2010年同期增长16.7%；负债规模达78万亿元，比2010年同期增长16.2%。

未来中国经济结构将更加优化，政府宏观调控能力继续提升，中国宏观经济仍将保持6-8%高速增长，中国银行业将继续得益于宏观经济的高速增长。由于外部环境的改变，中国银行业将实施更加多元化的经营战略。

中国银行业的经营环境

1、国内外经营环境分析与展望

2011年世界经济延续弱势复苏的态势，经济增速明显放缓，同时受欧美债务危机及国内宏观调控的影响，中国经济增速也逐季放缓。

2012年全球经济增速将进一步放缓，欧债危机短期内难以得到根本性解决，美国经济可能趋于好转但明显回暖的可能性不大，日本受灾后重建短期提振经济增速可能稍微加快，新兴市场经济增速和通胀压力可能继续下行。中国经济增速可能继续放缓。

2、货币政策分析与展望

2011年中国实施稳健的货币政策，并根据经济形势变化适时适度进行预调微调。三次加息和数量型工具的收紧操作引致银行信贷增速下降、净息差扩大，准备金率连续上调加大了流动性压力，人民币汇率及其预期变化对外汇存贷款业务影响显著。

2012年，预计货币政策维持稳健的总体基调不变。存款准备金率还会下调1-3次，每次0.5个百分点。存贷款基准利率稳中趋降，信贷增量适度扩大，人民币升值放缓，并呈现双向波动的运行格局。

3、银行业监管政策分析与展望

2011年，监管机构推动银行加强风险管理、服务实体经济，搭建微观审慎和宏观审慎相结合的银行监管新框架，规范银行业务发展和金融创新，也对银行业的监管达标和转型发展提出了更高的要求。

2012年，在监管政策密集出台以后，预计将对推动现有政策的完善和执行，同时监管政策将会适度灵活 。监管部门将推动银行业更好地服务实体经济、 做好风险防范，并统筹实施巴塞尔资本协议，完善逆周期宏观审慎监管，加强系统重要性银行监管。2012年，银行业将不断加强资本管理和风险管理，积极开展业务创新，并继续通过战略转型来提升核心竞争力，努力提高服务实体经济的水平。

中国银行业的发展转型

1、银行业机构概况

2011年，中国银行业金融机构改革稳步推进。坚持服务实体经济的基本导向，加快转变发展方式，进一步深化体制机制改革，在公司治理、组织架构、流程再造、人力资源管理等方面均呈现可喜变化。

2012年，银行业将继续本着服务实体经济的基本宗旨，严格遵循监管指引，实施差异化发展战略，规范有序开展竞争，进一步提升管理能力，力争保持平稳健康发展的格局。

2、战略转型综述与展望

2011年，中国银行业战略转型稳步推进。信贷结构更趋合理，收入来源更加多元化。国际化、综合化稳步发展，经营布局不断优化。国际综合竞争力增强，品牌声誉继续提升。未来不同类型银行战略转型的重点和趋势也有所差异。一是政策性银行将继续探索、深化专业化或商业化改革。二是大型商业银行将深入优化调整经营结构，积极审慎推进综合化、国际化发展。三是中小商业银行将加强在专业市场或领域的核心竞争力。四是其他银行业金融机构也将进一步发挥自身的专业特长或区域优势。

3、综合经营发展概况与展望

2011年中国银行业综合经营试点持续稳步推进。在综合经营平台功能不断健全的同时，银行业金融机构通过探索和完善集团管理体制机制，与非银行控股子公司之间的协同效应日益提升，并对国际化战略推进及整体战略转型起到了重要的推动作用。

2012年试点银行业金融机构将积极审慎地探索综合经营新领域、不断完善综合经营机制。监管机构也将持续加强监管，审慎稳妥推进综合化经营。

4、国际化发展概况与展望

2011年，中国银行业、特别是大型银行在“走出去”方面取得新的成绩，服务网络向纵深拓展，本地化管理能力进一步提升，国际化经营水平不断提高，但同时也面临着一定挑战。未来中国银行业将跟随中国企业“走出去”步伐努力打造全球金融服务能力，继续坚持成熟市场与新兴市场并举原则选择国际化目标市场，以物理网点、电子渠道、业务拓展的有机结合来拓展服务网络，通过股权并购和战略合作探索国际化发展新思路。

5、信息技术应用和电子化发展

在监管机构的规划和指引下，中国银行业愈加认识到信息技术对经营管理的重要性，正在谋求从“银行信息化”向“信息化银行”转变，加大对信息化建设的投入，在信息技术应用和电子化发展方面取得了长足的进步，信息化建设的重点也逐步从业务生产向经营分析、风险控制、战略决策、深入的客户信息挖掘等管理环节渗透。

投资银行前景例2

中图分类号：F275.5 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2016）11-0034-07

一、引言

近年来随着一波又一波的会计丑闻，专家学者开始关注董事会的构成及背景特征对公司财务的影响。而且，关于公司治理的争论也是围绕公司董事会的组成展开的，哪种类型的董事可以预期为股东服务，代表股东的利益？哪种类型的董事只是“花瓶”、“摆设”，代表董事自己的利益？理论和实证检验的结果仍然有争议。Kang et al.（2007）[ 1 ]分析了财务专家型董事如何影响企业的投资决策。他们发现财务专家对公司的投资决策有显著影响，当银行专家加入董事会时，外部融资会增加，而投资现金流敏感性会下降，这些触发了商业帝国建设和较低的并购财富。Huang

et al.（2014）[ 2 ]检验了具有投资银行经验的董事对公司并购行为的影响。他们猜想具有投资银行经验的董事提高了并购决策过程的效率，因而，提高了企业的价值。然而，Burak Gner et al.（2008）[ 3 ]使用1988―2001年282个样本数据研究发现，董事会中投资银行家的出现会导致较糟糕的并购行为，他们把此归于利益冲突的结果。国外的制度背景与我国的制度背景相差甚远，那么，我国上市公司具有投行背景的董事会高管是“花瓶”、“摆设”还是为股东利益服务，仍然是一个亟待解决的问题。

投资银行在并购交易市场中扮演着重要角色，在并购过程中，他们建议竞标者评估目标公司的资产、提供技术和战略援助，通过有效地促进交易，降低了交易成本。投资银行可以提供咨询，参加以下关键活动：联系潜在买家、初步研究和评估交易的可行性、交易条款的谈判、并购融资咨询、并购交易涉及的内外部审批程序等。通过投资银行顾问的角色，投资银行家可以影响到并购的保费。目标公司聘请投资银行家可以提高他们的谈判能力，尽可能得到最高的支付溢价，而主并方聘请投资银行家都想尽可能降低并购支付对价。一方面，投资银行是收购者的专业化信息和知识的重要来源；另一方面，相应的信息可能由于一些原因较难从投资银行流向并购者，包括缺乏动力、动机不足以及利益冲突。这些观点表明，信息中介的角色对公司并购中的价值创造能力可能是有益或有害的。本文目标就是检验主并方与投资银行的关系会不会影响投资银行的意愿和能力，传递这些信息给并购者，并对并购预期绩效产生重要影响。

董事会高管的投行背景关联与董事会成员的构成和董事会社会网络关系有关。网络关系能够更好地帮助企业获得信息，从而有利于公司决策。Kramarz et al.（2013）[ 4 ]指出董事会的社会网络关系会影响董事会的结构和公司治理情况。Cai et al.（2012）[ 5 ]发现并购双方有共同董事的公司，它们之间信息不对称较低。关于董事会的背景――社会网络关系对企业的影响，国内现有文献主要集中在以下方面：对公司绩效的影响（林亚清等，2013）[ 6 ]、公司投资支出与公司负债（李健等，2013）[ 7 ]等。对于并购，国内研究主要集中在控股权和生命周期理论（姚益龙等，2009）[ 8 ]、公司特征和行业机会（李善民等，2009）[ 9 ]、政治关联（魏江等，2013）[ 10 ]等方面。

纵观国内现有研究，较少考虑董事会高管投资银行背景关联对企业对外投资（并购决策）的影响，以及这种决策的后果。投资银行背景董事能够传递有关并购信息从而增加了并购发生的可能性吗？他们的专业知识能够筛选出有利的并购投资方案从而增加并购绩效吗？这些问题为本文的研究留下了空间。

本文以董事会高管是否具有投行背景作为切入点进行研究。由于我国投资银行的主体是证券公司，这些证券公司具有投资银行的功能，承担着证券的发行、兼并收购、财务顾问等业务。我国的证券公司就是美国等国家所谓的投资银行。因此，笔者收集了上市公司中董事会高管是否具有证券公司工作的背景资料，从理论和实证的视角分析董事会高管是否具有投行背景以及在上市公司控制权市场中所发挥的作用。本文的研究丰富和发展了并购、董事会投资银行背景和社会网络关系方面的文献，有助于使用社会网络关系来解释管理者行为和财务结果。

二、文献回顾及假设提出

关于投资银行对企业并购的影响，以前的文献主要集中在以下方面。

（一）投资银行声誉机制对企业并购和并购绩效的影响

关于投资银行声誉机制与并购发生的关系，现有大部分文献表明并购交易越复杂，越可能选择高级别的财务顾问。Schiereck et al.（2009）分析了投资银行的声誉与企业并购交易的关系，归纳出“优越交易假说”和“议价优势假说”。关于投资银行的声誉机制对并购绩效的影响是混合的。Erhemjamts et al.（2012）[ 11 ]的研究结果支持投资银行在私募交易中的签证效应，即投资银行的声誉与投资回报率显著正相关。然而，Golubov et al.（2012）[ 12 ]研究发现财务顾问声誉的作用只体现在公开并购当中，因为财务顾问的风险暴露和所需的技能相对较严格且他们的收费较高。Schonlau et al.（2009）[ 13 ]指出投资银行作为并购财务顾问对并购财富效应影响是混合的。

（二）董事会高管中投资银行背景或经验能否有利于公司的并购

这一部分文献认为具有投资银行经验的高管，拥有并购方面的专业知识和经验。这些知识和经验，一方面，可以帮助他们识别出合适的目标公司，从而董事会中投资银行家的出现将会增加并购发生的概率；另一方面，这些专业知识能够帮助他们筛选出最佳的并购目标，增强他们关于并购条款的谈判能力，从而这些知识和经验可能有助于公司规避价值破坏型并购，增加并购绩效。Singh et al.（2009）指出董事会高管的投资银行关联能够提供并购相关的信息和经验，这些信息和经验提高了他们对并购目标的筛选和谈判能力。

（三）并购双方董事会社会网络关系对公司财务的影响

从社会网络关系视角来看，并购双方之间的社会联系能够提高内部信息流动，导致了更好的并购决策。关联降低了信息收集成本，提供了一个有效的信息交换方式。董事网络能够提供关于并购潜在目标的信息，能够有效识别出实际目标，减少潜在的搜索成本。由于存在先前的经验，他们能够更好地了解目标公司的情况、潜在的并购协同效应、高管并购意愿等即时信息，能够更好和有效地评估潜在目标公司是否增加公司的协同价值。Cohen et al.（2008）[ 14 ]认为社会网络是资产定价中信息流动的重要机制。Cai et al.（2012）调查了主并方与目标公司的社会联系对并购财富效应的影响，研究发现主并方与目标公司的董事和高级管理层之间的跨公司社会关联对公司并购有显著负向影响。Renneboog et al.（2013）[ 15 ]研究了公司的网络关系对并购进程的影响，发现有更好网络关系的公司倾向于积极的并购者，当并购双方有共同的董事时，并购成功的概率增加，并购时间缩短。Ishii et al.（2014）[ 16 ]检验了并购双方的社会关联对并购业绩的影响。这里的社会关联是指以前在同一个学校学习或在同一个公司工作等。这些社会联系能够方便信息的交流和传递，促进了并购的发生。然而，他们的研究结果表明并购双方的社会关联对并购业绩具有显著的负向影响。

本文认为董事会中的外部关联董事可能发挥重要作用，他们选择、监督、奖励或惩罚管理层。他们如果能够有效地履行职责，将会协调管理层和股东的利益，缓解股东与管理层的委托问题。外部关联的董事给公司带来商业技能、管理层不熟悉的技术和市场知识。投资银行背景高管能够为企业带来好处。投资银行能够获得证券发行、并购等及时和持久信息。因此，投资银行背景高管能够为企业带来这些及时信息。笔者认为，董事会高管网络的信息价值由董事会高管对潜在目标的信息收集能力和并购中潜在协同效应的分析能力组成，公司能够获得更好的信息，从而，很可能发现更有价值的目标，由此，能够触发更多的并购（信息传递的视角）。董事会高管投资银行背景加强了公司与投资银行的关联，增加了投资银行与关联公司的信息传递，同时，专业的知识背景和经验能够帮助他们筛选出有价值的潜在并购目标。Huang et al.（2014）指出董事过去和当前的经验对公司股东是有价值的，他们认为公司董事会在公司并购和其他主要决策中扮演重要的咨询作用。

总的来说，并购投资银行家的出现能够进行并购相关信息的传递，帮助识别出较好的并购目标，提高并购中的谈判能力。为此，归纳出本文的假设：

H1：在其他条件一致的情况下，董事会投资银行关联增加了企业的并购概率；

H2：在其他条件一致的情况下，董事会投资银行关联提高了并购财富效应。

三、研究设计

（一）关键变量定义

1.并购业绩的衡量

其中，MA为并购因变量，表示并购是否发生的哑变量，解释变量与控制变量都为滞后一期的结果。IBC为投资银行背景关联变量，是主要的解释变量，包括两个变量：一个是董事会投资银行背景关联哑变量DIBC，如果董事会高管具有投资银行背景，则DIBC取1，否则取0；一个是投资银行背景关联数量NIBC，反映投资银行关联的数量及广度（规模）效应。控制变量根据已有文献确定（方军雄，2008）[ 18 ]，主要包括：公司规模Size，用公司总资产的自然对数表示；资产负债率Lev，用公司总负债与总资产的比值表示；ROA为公司的盈利能力，用资产利润率表示；公司自由现金流FCF为公司每股自由现金流，用来衡量主并公司的现金闲置状况；公司的产权属性为SOE；股权价值Equity，用公司股权价值的自然对数表示；公司的两职合一指标Dual，哑变量，如公司CEO兼任总经理，取值为1，否则取值0；对年度和行业效应进行了控制。

为了研究投资银行背景关联对公司并购业绩的影响，使用以下回归方程来检验提出的假设2。

其中，被解释变量CAR为累积超额收益率，解释变量、控制变量滞后一期，新增控制变量MB为公司的账面市值比，即账面价值与市场价值的比值，其他解释变量和控制变量同方程（2）一致，主要研究变量说明见表1。

（三）样本与数据来源

本文主要变量数据来源于国泰安CSMAR数据库，董事会投行背景资料从CSMAR数据子库上市公司治理结构研究数据库下的高管动态库中整理得到，并购数据来源CSMAR中国上市公司并购重组研究数据库。本文的研究样本区间为2006―2012年，并使用以下标准筛选样本：（1）从并购数据库中剔除并购交易不成功的样本；（2）剔除金融行业并购样本；（3）一年内同一时间多次公告的，取第一次公告时间，且同一公司并购事件时间至少间隔一年以上；（4）剔除其他控制变量有缺失的样本。消除异常值的影响，对所有连续变量进行了1%和99%的缩尾处理后，再进行统计分析。

四、实证结果分析

（一）样本描述性统计

表2提供了企业董事会高管投资银行背景关联的年度分布情况。从中可以看出，在2006年1 523家非金融类上市公司中，董事会高管有投行背景关联的有601家，占39.46%（601/

1 523），到2012年，在2 535家非金融类上市公司中，董事会高管有投行背景关联的达1 020家，占40.24%。结果表明：我国上市公司随着时间的推移在不断地增加，董事会高管具有投资银行背景的公司也在不断增加，所占的比例略有上升。表3提供了投行关联与并购发生之间的列联表分析。从并购未发生所在行来看，并购没有发生且没有投行背景关联的公司6 917家，所占列百分比为83.56%，而并购没有发生且有投行背景关联的为4 410家，占列百分比为80.08%，前者比例大于后者；从并购发生所在行来看，并购发生且没有投行背景关联的公司1 361家，所占列百分比为16.44%，而并购发生且有投行背景关联的为1 097家，占列百分比为19.92%，所占比例前者小于后者。这表明是否具有投行背景关联对企业并购发生有较明显的正向影响。表的下方注释给出了投行背景关联与并购发生之间关系的独立性检验，Pearson卡方27.32，p值为0.000；似然比卡方27.08，p值为0.000；Fisher精确检验p值为0.000，这些统计结果表明：投行背景关联与并购发生之间不独立，它们之间存在一定显著相关关系，初步验证了本文的研究假设1。

表4给出了并购公司总样本、投行背景样本和非投行背景样本主要变量的均值和中位数，并对投行背景关联子样本与非投行关联子样本进行了均值和中位数差异性检验。由表4可知，并购绩效指标CAR（-3，3）总样本均值为0.059，投行背景关联子样本相应的均值为0.093，非投行背景关联样本的均值为0.043，无论是T检验还是Wilcoxon Z检验都表明投资银行背景关联子样本的并购绩效显著大于非投行关联样本。并购绩效指标CAR （-5，5）、CAR （-10，10）都表明这两组之间存在显著差异。这些结果初步表明投行背景关联可能会增加并购财富，从而支持本文假设2。表中的结果进一步看出，两组样本除公司规模Size以外，其他公司特征变量如每股自由现金流FCF、公司资产负债率Lev、托宾Q值TQ等指标也存在显著差异。

（二）回归结果分析

1.董事会投行背景与并购发生的概率

为了检验本文的假设1，表5给出了董事会投行背景关联与并购发生可能性的结果。从中可以看出，董事会高管投行背景DIBC能够显著增加并购事件的发生，其系数为0.133，t值为2.30，表明董事会高管投行背景能够传递并购相关的信息，从而提高并购发生的概率。董事会高管投资银行背景关联数量反映董事会投资银行关联的广度，范围越广，能够提供并购相关的信息越多，越能从中选择出并购的目标公司。与预期一致，董事会高管投资银行背景关联数量NIBC的系数为0.054在10%的显著性水平下显著。这些结果表明，在控制公司特征、行业年度等因素后，董事会高管投资银行背景与并购发生的可能性存在高度显著的正相关关系，从而支持本文的假设1。控制变量每股自由现金流FCF表明，公司上期的每股自由现金流与并购发生的概率显著正相关，与自由现金流假设基本一致，企业自由现金流越多，发生并购的可能性越大；其他控制变量资产利润率ROA、公司规模Size与并购发生的可能性显著负相关，公司股权价值Equity、资产负债率Lev与并购发生可能性显著正相关，产权属性SOE表明国有非国有之间存在显著差异。

2.董事会投行背景与并购业绩

表6给出了董事会高管投资银行背景关联对并购宣告时市场反应影响的检验结果。模型（1）―（2）的被解释变量为CAR （-3，3），时间窗口为[-3，3]；模型（3）―（4）的时间窗口为[-5，5]；模型（5）―（6）的时间窗口为[-10，10]，解释变量为董事会高管投行背景哑变量DIBC和反映董事会高管投行背景关联数量的变量NIBC。结果表明董事会高管投资银行背景DIBC、NIBC与并购业绩CAR （-3，3）在10%水平下显著正相关，DIBC与CAR （-5，5）在1%的水平下显著正相关，NIBC在5%的水平下显著正相关，与CAR （-10，10）在1%的水平下高度显著正相关。结果表明董事会高管投资银行背景关联与并购宣告时市场反应显著正相关，提高了并购绩效，隐含着投资银行背景的专业知识和经验能够帮助公司筛选并购目标，提高并购业绩。控制变量公司规模Size与并购绩效显著负相关，表明公司规模越大，并购协同效应可能越差；公司上市年龄Age越大，并购绩效越好；产权属性SOE与并购业绩显著负相关，表明国有企业大多是政府推动的并购，同时，国有企业存在较严重的问题，即人存在较严重的“花别人的钱不心疼”的道德风险，因而，导致较低的并购财富效应；账面市值比MB与并购绩效显著正相关。一般认为账面市值比低的企业为成长型企业，账面市值比高的企业为价值型企业，由于市场参与者的过度预期，价值型企业（账面市值比MB高）的并购往往比价值型的企业实现更多的超额收益。总之，这些实证结果表明董事会投资银行背景增加了并购财富，从而支持本文的研究假设2。

五、稳健性检验

为了避免样本选择偏差、内生性等问题对前述结果的影响，本文使用倾向得分匹配中的1：1最近邻匹配方法来进行稳健性检验。表7报告了处理组（董事会投行背景关联）与控制组（董事会没有投行背景关联）匹配后主要控制变量均值差异统计检验，主要控制变量包括每股自由现金流FCF、公司规模Size、资产负债率Lev、托宾Q值、公司上市年龄Age、产权属性SOE、市账比MB、独立董事人数IDR、两职合一Dual和资产利润率ROA。结果表明公司主要特征变量匹配后，控制变量在处理组与控制组之间没有显著差异，因而，通过匹配能够消除控制变量的影响。

表8给出了匹配后董事会高管投行背景对公司并购的影响。模型（1）反映的是董事会高管投行背景关联对公司并购发生可能性的影响，结果表明，在控制和消除控制变量影响之后，董事会高管投行背景关联与并购发生的可能性在10%的水平下显著正相关，与前述描述性统计和回归分析结果基本一致，仍然支持研究假设1。模型（2）―（4）反映的是董事会高管投行背景关联对公司并购业绩的影响，实证结果表明董事会高管投行背景与并购业绩在1%的水平下显著正相关，支持研究假设2。

六、结论

董事会在公司治理中起着重要的作用，董事会是公司的经营决策机构。董事会中高管的构成对企业有重要影响。董事会中不同专业背景的高管在控制权市场到底起着一个什么样的作用？这有待于考察。本文就是带着这样一个问题，从并购的视角讨论了这一类独特背景的董事会高管――董事会中具有投行背景的高管是否利用其投资银行的经验和关系为公司服务。本文以我国2006―2012年间非金融行业上市公司为样本，实证检验了那些聘请现在或曾经在投行工作的人士担任企业的高管与企业并购之间的关系，即董事会投资银行背景的高管能否增加并购发生的可能性和提高并购的业绩。实证结果表明：（1）相对于没有建立投资银行关系的企业，建立了投资银行关系的企业，其并购的可能性显著增加；（2）具有投资银行关联的企业并购事件宣告效应的市场反应更加激烈，并购业绩更高。

本研究结果对于解释我国上市公司的并购行为和指导并购实践具有重要意义。董事会中的投行背景关联能够传递并购的相关信息和进行方案的筛选，从而促进相关企业并购的发生和提高并购的市场绩效。这些研究结果体现出有投资银行关系的高管在控制权市场中能够起到信息传递和方案筛选的作用。本文在理论上丰富和发展了董事会的投资银行背景如何影响企业并购的相关文献，对于企业如何通过与投资银行建立非正式的关系来指导企业的并购具有一定的现实意义。

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投资银行前景例3

2005年，似乎注定是四大资产管理公司的“多事之秋”。审计署审计长李金华6月28日在十届全国人大常委会第十六次会议上披露，2004年,审计署统一组织对中国华融、长城、东方、信达4家资产管理公司及其各分支机构的资产负债损益情况进行了审计，共抽查这些资产管理公司收购的金融不良资产5544亿元，占其收购总额的39%。查出各类违规、管理不规范问题和案件线索金额715.49亿元，占审计抽查金额的13%。“十年生死两茫茫”，

资产管理公司的存续期已过去大半，距离2008年的大限越来越近，而资产管理公司的未来，却依然在云山雾罩之中。这次审计所暴露的问题，必然再次引发对资产管理公司发展前景问题的深入思考。

一．资产管理公司的发展现状

四家资产管理公司是在亚洲金融危机的大背景下，为了防范银行的金融风险，借鉴了美国解决储蓄信贷协会危机的经验，由财政部向各家资产管理公司出资100亿元而相继组建。在成立之初，就接受四大国有商业银行的不良债券14000多亿元。随后，为了促进国有商业银行的股份制改造，在2004年6月又承接了中国银行和中国建设银行4757亿元的不良债权，2005年6月工行4600亿 元可疑类贷款全部剥离给四大资产管理公司。根据银监会7月22日的消息，截至2005年6月末，中国四家金融资产管理公司共累计处置不良资产7174.2亿元，累计回收现金1484.6亿元，占处置不良资产的20.69%。其中:华融资产管理公司累计处置不良资产2201.3亿元，回收现金442.5亿元,占处置不良资产的20.10%；长城资产管理公司累计处置不良资产2294.8亿元，回收现金239.2亿元，占处置不良资产的10.43%；东方资产管理公司累计处置不良资产1096.1亿元，回收现金262.5亿元，占处置不良资产的23.95%；信达资产管理公司累计处置不良资产1581.9亿元，回收现金540.4亿元，占处置不良资产的34.16%。距离2008年还有三年多的时间，已处置的不良资产占承接的不良资产不到50％。

二．资产管理公司前景不明确的危害

1．前景不明确容易诱发有中国国情的“59岁现象”。1999年，信达、华融、长城和东方四家资产管理公司由财政部注资100亿元，相继成立。在成立之初，财政部曾明确表示，这四家AMC的存续期为10年，即在处置完不良资产之后AMC将被关闭。尽管不断有消息称国务院有意批准四家AMC向商业化方向发展，并且四家AMC目期已批准可以从事股票承销、向具有潜力的项目追加投资、提供咨询服务等商业性业务，但是一直没有下发正式的相关文件，“十年大限”总是悬在四家资产管理公司心头。在这样的情况下，四家AMC的从业人员在知道几年后自己存在结构性失业的可能时，难免会有在“大限”之前“大捞一笔”为以后储蓄一点资本的想法。

2．前景不明确容易导致四家AMC在处置不良资产的过程中造成国有资产的流失。截至2005年四家资产管理公司共承接了四家国有商业银行近2.5万亿的不良资产，根据银监会的消息，截至2005年6月末，四家金融资产管理公司共累计处置不良资产7174.2亿元。在前景没有明朗之前，资产管理公司只能以十年大限为时间变量。在剩下的的时间里，要处置近1.8亿元的不良资产，在时间固定的条件下，只有价格是变量。不良资产是一种崭新的商品，被国际上不少著名的投资机构如高盛认为极具投资价值。但是商品要通过市场交换实现其价值。我国目期产权交易市场刚刚起步，在市场供给大于需求的情况下，买方的力量大于卖方的力量，意味着卖方必然要付出更大的代价。在这种情况下，四家AMC为了在规定期限之前，为了尽快让不良资产脱手，可能互相攀比进度竭力降低价格，压低现金回收率，从而造成国有资产的流失，严重损害社会利益。。不良资产的处置真的都具有“冰棍效应”吗，是不是持有的时间越长，熔化消失的就越多，最后只剩下一根棍棒？也许我们更应该关注那些生机尚存的项目，许多项目，只要施点肥料，认真灌溉扶持，很可能枯木逢春，再度开花结果。这种增值是及其可观的。

3．前景不明确不利于理顺资产管理公司和国有商业银行的关系，不利于资产管理公司法人治理结构的建设。四家资产管理公司与对应的四家国有商业银行的关系错综复杂，国有商业银行与资产管理公司到底是一种什么的关系呢？是行政关系吗？确实，国有商业银行与资产管理公司在人事上普遍存在相互任职的现象，如信达公司从中国建设银行中剥离出来后，截至目前，一直是建行的行长做信达的党委书记，而信达的总裁则是建行党委成员。若是行政关系，那么四大资产管理公司就应该完全直属四大国有银行，不仅不需要财务组织上独立，更不需要其组织之外的力量来承担相应的负担。但实际上，四大资产管理公司的设立是由财政部注资100亿元成立的，其不良资产剥离的处置也得由国家财政来承担。是市场关系吗？但四大国有银行的不良贷款是通过强行划拨的方式给设立的四大资产管理公司。于是四大资产管理公司就成了穿着官服，却又干着经商活动的四不象组织。既非市场组织，也非行政组织，在这样的一种情况下，国有商业银行与资产管理公司关系是无法界定清楚的。对国有银行来说，就是千方百计地把不良资产剥离给资产管理公司，一剥了事。对资产管理公司来说，由于前景不明朗，领导层和职工可能还要回到原来的母体银行，可能牺牲资产管理公司的利益。资产管理公司和银行的关系不能够理顺，没有严格的约束和激励机制，就不能从根本上降低不良贷款的比例。例如，在1999年，四大商业银行集中剥离不良资产后，由于2002年到2004年的盲目贷款，造成了经济过热的波动。这批贷款目前距离到期期限还比较早，但我相信，可能其中的一部分还会成为不良资产。另一方面，资产管理公司的前景不明，成了一个四不象组织，其自身的公司治理结构也就难以建立。

三．对资产管理公司转变为投资银行的分析

基于以下理由，笔者相信资产管理公司并不会像成立时预期的那样如期关闭，而是最适合转变为投资银行：

1．这是资产管理公司自身发展的需要。《金融资产管理公司条例》第十条规定，金融资产管理公司可以从事以下业务：追偿债务；对所收购的不良资产进行租赁或者以其他形式转让、重组；债权转股权，并对企业阶段性持股；资产管理公司范围内的上市公司推荐及债券、股票承销；发行金融债券，向金融机构借款；财务及法律咨询，资产及项目评估；中国人民银行、中国证券监督管理委员会批准的其他业务活动。可以看到其业务多属投资银行的业务范围，其在处理不良资产中大量运用投资银行手段，事实上目前资产管理公司扮演的就是投资银行的角色，所以，其发展为投资银行也是一脉相承的。

2．这是与国外大投资银行竞争的需要。国外大的投资银行早就觊觎我国广阔的市场：2001年10月和2002年初，美林分别为中国移动和中海油配股60亿美元和14亿美元；2005年6月底，高盛参与承销了交通银行在香港进行的22亿美元的发行上市；瑞士信贷第一波士顿、德意志银行、美林和JP摩根都加快了进军我国投资银行的步伐。国内投资银行市场容量巨大，仅以国内理财市场容量而言，我国目前有12万亿元的储蓄存款，假设这其中的一半需要理财服务，投资银行收取的服务费为所管理的资产的1％，则一年收益就可达600亿元。如果国内投资银行不能提供类似的增值服务，这个广阔的市场就会拱手相送，投资银行这个金融制高点就会被外人所控。于是我们迫切需要建立自己的投资银行。国内商业银行囿于分业经营不能过多涉足投资银行业务，我国证券公司由于经验不足和资本金限制，从事此类业务心有余而力不足。于是业务全面，资本雄厚的资产管理公司自然就成为首选。

3．资产管理公司具有丰富的客户关系。由于资产管理公司的人员多来自母体银行，因此与母体银行有着密切的关系，从而拥有更广阔的融资渠道。另外，资产管理公司管理着大量的不良贷款，这些贷款分布在各个行业，这使得资产管理公司具有其他金融机构所不具有的客户资源优势。例如，2004年11月，中国华融资产管理公司成功入主德隆系上市公司，介入公司实质性经营。从事企业发展战略、资产剥离与重组、法人治理结构设计、股权设置等一系列活动。

4．资产管理公司在处理不良贷款中与国际知名投资银行合作，为其进一步进入国际市场打下了基础。例如，2001年11月，华融通过公开招标向摩根斯坦利、雷曼兄弟、所罗门美邦、KTH基金管理公司打包出售了4个资产包，其不良贷款的账面价值约为108亿人民币。2002年9月华融向大摩提供100亿的资产包正式成立合资公司处置不良资产。2003 年 1 月，信达与全球最大的建材集团法国拉法基公司正式签署了重庆水泥厂资产重组协议，重组后企业成为由拉法基公司控股的新合资公司。2004年8月瑞银集团与中国华融资产管理公司签订协议,收购其总值1.85亿美元的不良贷款组合。

四．资产管理公司转变为投资银行的操作性建议

1．为转变营造良好的法制环境。《金融资产管理公司条例》规定资产管理公司的存续期为10年，至于10年后何去何从并没有明文规定。而资产管理公司要转变为投资银行无疑需要明文的法律支持，因此需要在法制环境上提供一个完整的框架，以保持政策的一贯性，为其开展业务提供法律依据。尽管在2004年，四家资产管理公司实现了不良资产由政策性剥离向商业化收购的转变，向商业化转型迈出了重大的一步。但是，在缺乏明确法律条文支持，资产管理公司在市场中寻找自己的生存之路总是惶惶恐恐。因此尽快出台相关的法律法规及对《金融资产管理公司条例》做出修订，对资产管理公司的发展是首要的。

2．健全法人治理结构，做好从政策行金融机构向商业行金融机构转变的准备。大多数知名投资银行采用的都是股份制，这有利于其建立完善的法人治理结构。资产管理公司要转变为投资银行，建立健全的现代企业制度，实现商业化运作无疑是必要的。而且，现在资产管理公司的主要业务是政策性业务，公司绩效还不完全通过市场考核，转变为投资银行要实行市场运作，自主经营、自负盈亏，这无疑是一个大的跃进，需要做好各种准备。首先，就要完善资产管理公司的产权结构，引进民间资金和战略外资，改变国家单一出资的局面。其次，在实现多元化的资本结构后，就要建立股东大会和董事会及经理层，建立完善的公司法人治理结构，实现完全的市场化运作。

3．进一步整合国内投资银行市场。尽管资产管理公司相对我国证券公司而言，资本金比较雄厚，但是同国际竞争对手相比是远远不够的。例如以高盛为例，2002年底该公司仅股东权益就达193.03亿美元，其总资产则为3555.74亿美元。因此，资产管理公司之间也要进行重组、兼并，以便做大做强，进一步扩充资产与国际竞争对手抗衡。

4．资产管理公司要广泛开展增值服务，加速自身转变，同时拓宽业务范围，实施业务创新。投资银行历来被认为实金融皇冠上最璀璨的明珠，其生命力就在于不断创新。创新正是投资银行发展的动力，如杠杆收购的出现就带动了投资银行并购业务的广泛开展。在我国资本市场中会不断出现各种新问题、新情况，投资银行并需适时推出各种新业务、新的投资工具，这样才能取得迅速发展。现资银行业务可以分为两类：一类是由国内证券公司所从事的业务，如证券发行与承销、二极市场买卖、自营证券业务等等，为投资银行的本源业务，此类业务国内开展较早，发展也较为成熟；第二类业务是新兴增值业务，如资产管理与理财、财务顾问、企业并够与重组服务、风险投资、境外融资等，这类业务在国内目前刚刚起步，发展前景广阔，是投资银行新的利润增长点。随着经济的发展，对第二类业务的需求日益增长，而供给有限，资产管理公司要及时填补这个市场空缺。

5．做好人力资源培养引进工作。投资银行是智力密集型行业，需要金融、保险、资产评估等经济类相关人才外，而且需要对其所服务的企业、所从事的领域有深刻了解，这样才可能真正发挥投资银行的作用。例如2001年10月，为提高决策的科学性、民主化水平和资产管理处置的公允性、规范性，信达资产管理公司聘请了冶金、煤炭、化工、机械、金融等行业的专家，成立了中国金融资产管理公司业内第一个专家咨询委员会。因此，目前资产管理公司就要注意人才的培养和引进，为向投资银行转变做好人才储备。

目前，所出现的问题，是资产管理公司制度性的缺陷，天黑以后，不知道是否还有明天，怎么可能不出问题。不能因为出现了这些问题，就扼杀资产管理公司的未来。资产管理公司的发展前景需要尽快明确，只有这样，才有利于资产管理公司的健康成长。

Abstract:The development of AMCs is the focus of theory and practice research. The problems exposed by the comprehensive audit in 2004 aroused deep thinking about the the developing prospect of AMCs. This paper analyses the risk of uncertainty of the development of AMCs , the features of AMCs and Chinese capital market , points out AMCs will not be closed as the imagination of estabishment but chang into investment banks. At last , we give some suggestions for the change.

Key words: Assets Manegement Companies bad assets investment bank

参考文献：

1.Frederic , S. Mishkin , The Economics of Money, Banking and Financial Markets, [M]. Pearson Education, 2002ed.

2.易宪容：四大资产管理公司何去何从？中天网.cn。

投资银行前景例4

中图分类号：F832 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2017）003-0-01

在我国目前金融改革的内容中利率市龌占据了相当大的比重。推行利率市场化的作用包括了能促进经济市场、实现内外均衡等。近几年，随着中央银行各种措施的推进改善了商业银行的管理体制和治理结构，因此利率市场化对商业银行投融资行为的影响已成了眼下重要的研究对象。

一、以银行作为主体在利率市场化下的投融资行为

（一）简述利率市场化

利率市场化是金融机构根据利率传导、利率结构、利率管理、利率决定市场化的供求决定下，市场经营融资的利率水平。由金融机构依据金融市场动向和资金状况的双重分析，对自身不合理的利率水平进行有效调节。利率市场化的内容大致上包括两个方面：一是中央银行在调控市场的过程中通过间接的方式影响利率；二是将商业银行的存贷款利率彻底市场化。

（二）银行投融资行为

在市场利率制度下，商业银行既担当着制定者的角色也肩负着执行者的责任，在调整本行利率政策的过程中为了能做到降低成本、减少风险。

在快速推行经济改革的过程中利率市场化的改革却稍显滞后。基于积极改革和稳定大局双重并重的原则，需要循序渐进的开展利率化改革。以“先外币，后本币；先贷款，后存款；先长期大额后短期小额”为先后顺序，深化了存贷利率市场化。需要注意的是在此之前应该放开债券市场率和货币市场率。

由于市场决定幅度和范围同时扩大，这一方面为银行的发展带来了机遇，另一方面也为银行造成了困惑，为达到竞争的目的，这使银行降低利率压缩自己的利润争夺优质客户，除此以外会加大系统风险因为这样的行为造成了金融系统内的资金集中在优质客户中，保持存款利率。但如果保持存款利率不变，提高贷利率透过为风险更高的需求者提供资金的表象可以发现更高的风险在蓄势待发，对银行的风险管理也因此又提出了和过去截然不同的要求。

在利改之前体制性原因造成的信用风险是构成银行风险的主要缘故。那么随着市场化的深入，商业银行的利率风险也随之逐步增加，因此也较大程度的波及了投融资行为的波澜。根据当前银行的软约束问题，研究银行融投资行为中渐渐开展的利率市场化改革具备怎样的作用。无疑是眼下需要解决的问题。

二、在存款利率管治和贷款利率放开的背景下银行投资

（一）贷款利率放开的意义

增加了金融机构和客户之间以自主的方式进一步协商定价的可能性。除了能优化金融机构的各个环节，还能促进企业通过不同的途径展开融资工作。小微企业也相比于在贷款利率开放前更容易在金融机构中取得贷款。

（二）在此背景下银行投资行为

银行的内外部风险不会受到银行负债业务的牵连，因为未开放存款利率之前，银行的利率、负债业务都是固定的。由于存款利率的管制未松懈，利率的上限由管理主体设定，基于这些因素下可以确定银行的决策目标不包括各种融资方式的利率，只需确定总额即可。

部分得出的资金规模既可以用在最优投资数量的表达公式上，同时也可以用在资本充足性要求偏导数的表达公式。从中可以看出最佳的风险投资量根据不同资金规模的银行也在发生变化，这种情况同样延续到了管理主体的资本充足性要求。

三、银行的投融资在完全市场化状态下的行为

考虑到管理主体对资本和存款率的要求更高，由于在存款利率市场化的背景下，存款利率具备不确定性，存款利率和资金投放项目收益率之间的方差，项目之间的方差，存款利率之间的方差符号相比于存款利率市场化之前更难确定。因此在列出的公式上可正可负，在符号上没有硬性限制。

从经济意义的角度而言，对资本性充足性的要求就更高，但在对风险项目的投放频次上并非一定会要降低。所以管理机构降低存款、资本比率的行为是否波及到投资行为也无从定论，银行的风险未必能降低。这样的结果无疑和管理当局的预期想法产生了冲突。内外风险的大小直接决定了银行投资行为，至于管理当局提高资本充足率是否为商业银行的经营带来了更好的效果，则需要依靠事实说话。

四、银行投融资行为在预算软约束下的影响

（一）简述预算软约束

预算软约束是在1986年由被亚诺什科尔奈提出，是指向企业提供资金的机构未能严密的遵守起初的商业决定，使运用的资金超越了当期的受益范围。

广义的预算约束是指当一个预算约束主体没有因为超过了它所能获得的利益时而走向清算破产的结局，反而因为在被支持体的救助下，得以攻克困难继续存活。

（二）在此情况下银行投融资行为的影响

对国计民生造成影响的因素包括了商业银行的所预制结构、银行等，当银行采取冒进政策，风险项目的风险性快超出银行承受范围，以致于出现了像资不抵债、面临破产这些最糟糕的情况。严重的预算软约束问题在银行也普遍存在。

在类似银行资不不抵债的情况下。银行的破产几率随着期望利润的逐步增加而减小。但如果利润的方差扩大，银行的利润的起伏也就越大，同时也更可能造成偏离期望的利润，这些现象直接决定了最终银行的破产。在利率市场化的背景下各项目的投资回报率之间和银行融资成本率的波动性等因素对银行利润的波动率起着较大的影响。在利率化的市场进程中，银行面临的环境趋于复杂，这导致了银行利润较大的波动，管理当局就更要承担着支撑银行体系正常运行的责任。

银行系统的赢利能力低，预算软约束的问题的严重性就越高。这也从另一个方面解释了为什么在银行业不良贷款率的情况总是时有发生。预算软约束问题使银行在投融资的过程中忽视了可能造成破产威胁的因素，从而银行会大胆的放手一搏，承担超越自己承受范围的风险，给金融大局带来了破坏性影响。

五、结语

本文从基于利率市场化背景下的银行投融资行为、在存款利率管治和贷款利率放开的背景下银行投资、银行的投融资在完全市场化的状态下行为、银行投融资行为在预算软约束下的影响这四个角度简要的探讨了利率市场化对商业银行投融资行为的影响。

投资银行前景例5

就是在这种情况下，民生加银出现了除吴剑飞以外的3名基金经理各自“一拖三”的怪异景象。然而有趣的是，在基金人才短缺的情况下，民生加银基金公司为力保民生加银景气行业，分派3名基金经理共同管理，希望使其成为表现最好的旗舰型基金。

然而事与愿违，两位“一拖三”基金经理管理的基金业绩较差。尤其是蔡锋亮，执掌民生加银稳健成长股票、民生加银内需增长股票、民生加银景气行业股票3只基金，遗憾的是，3只基金7月以来回报率皆负，分别为－4.93%、－4.36%、－3.12%；而在上半年，3只基金回报率分别12.31%、7.93%、15.28%。3只基金业绩排名均由上半年的同业前1/3，滑落至7月以来的后1/3，业绩滑落之快令人惊叹。

蔡锋亮当前参与管理的3只基金中，民生加银稳健成长、民生加银内需增长为蔡锋亮单独管理，民生加银景气行业由蔡锋亮和吴剑飞、乐瑞祺3人共同管理。而吴剑飞为民生加银投资决策委员会主席，乐瑞祺为投资部副总监、投资决策委员会委员，在与两大实力干将的共同管理下，民生景气行业表现为“涨时大涨，跌时抗跌”。换句话说，虽然民生加银景气行业短期业绩跑输同业，但相对同门基金，仍不失旗舰风采。

据笔者掌握的资料，蔡锋亮仅有6年证券从业经历，2006年加入金鹰基金管理公司，历任行业研究员、策略研究员以及投资助理、交易主管等工作；2011年1月加入民生加银基金，仅仅一年多的时间就被公司委以重任。蔡锋亮仅有6年证券从业经历，而且是以研究工作为主，在2011年1月前，并无独立掌管基金的经验。

投资银行前景例6

定制理财市场前景具有极大潜力

日前，盛大、银河和华山基金三家投行联合注资北京钱景财富投资管理有限公司，银河投资表示互联网金融业是目前投行最青睐的投资方向，钱景财富的团队建设、产品和服务均符合投资标的和大众所需，市场前景具有极大潜力。因为以钱景财富为代表推出的智能化资产配置自动理财，是专门针对具体情况定制的资产配置方案，能够较大程度满足客户的理财需求。理财专家介绍说，自动理财的目标客户是拥有10万~100万元可投资资金的投资者，这类客户一般不满足于对“宝类产品”进行投资，但同时离私人银行业务又有一定差距。这部分客户往往具有理财的意识和意愿，但受限于相关专业知识和经验较少，加之市场上的理财产品纷繁复杂，所以经常无从下手。钱景财富推出的自动理财产品正是着眼于这部分客户的需求，以满足这类人群的理财愿望，解决买什么、怎么买、买完怎么办等资产配置的核心问题。据悉，该产品的特色在于可以根据客户的风险承受能力和个人的财务状况，制定有效的资产配置方案，通过长期跟踪理财方案，合理规避市场风险，从而保证客户理财最大化的收益。

据悉，在个人理财相对发达的美国，目前已经有一大批新型公司在尝试用网络的方法来降低用户接受理财规划的门槛，但在中国，对于个人理财概念的关注也只有3~5年的时间。比如钱景财富最近推出的一款专为普通百姓定制的投资理财太空餐——“钱景私人理财”平台，投资者通过电脑登录网站或去苹果应用商店下载手机APP就可享受专业的“一站式”金融理财服务。理财知识较丰富的用户还可以自助修改方案，并得到相应的诊断信息。用户还可以随时联系钱景的理财师，通过视频、IM、电话等获得“类传统方式”的理财服务。良好的客户体验、大数据分析和较低的资金门槛是互联网金融可以迅速发展的核心优势。私人理财在银行肯定是VIP级别客户的专享服务，现在通过互联网和手机，动动拇指输入理财基本需求，几秒钟“高大上”的智能资产配置即刻来到，而且基于金融大数据的智能评估系统可以根据情况变化随时调整需求方案，这样的用户体验才是互联网金融产品的价值所在。

投资银行前景例7

2013年，贵金属的“吃香”反击大潮正在成型。

黄金：理性地好看

“虽然历史数据中的黄金价格是上涨的，但经历了2008年到2011年这短暂的三年价格疯涨，后市对待金银的看法和观点应当站在理性的角度来分析。”BEST黄金投资网首席分析师兼CEO杜一秒表示，虽然全球性的金融危机还没有完全过去，但不能否认的是始发地美国目前已渡过最艰难的时刻，开始走向复苏之路。连任后的奥巴马推行的QE3政策目前得到了相当不错的成绩，就业人口的增加和失业率的减少在短时间内有立竿见影的效果，无论是消费者信心指数，还是新屋开工率等房屋数据和前期相比都有了显著的提升。

“前途是光明的，道路是曲折的”，这句老话用在美国经济的止跌反弹上依然恰当。美国国会领袖与奥巴马举行会议后表示就增税和减支问题找到共同点，以避免掉人“财政悬崖”使美国经济重陷衰退。目前的财政危机与美国2011年上调债务上限的斗争很类似，债务上限之争导致美国的AAA评级在2011年8月被下调，也使得黄金由此上升至1880美元以上。因此，2013年年初如果美国再次面临上调债务上限的困境，其信用评级将再度遭到调降的威胁，因此从这一角度而言，黄金依然有上涨动力。

杜一秒预计，2013年的黄金走势还将延续2012年的区间震荡，上方重压力在1800美元，下方支撑在1500美元区间。由于黄金的商品、投资和金属三个属性使其成为各国央行的储备首选，不宜过分看低其自身的价值。

白银：震荡中反弹

同样，在全球经济疲软、股市表现不佳及宽松货币政策的大背景下，投资者对黄金、白银等避险资产的需求更加旺盛，投资需求成为主导贵金属价格的重要力量。在农产品和能源产品连续下跌的背景下，白银等贵金属并没有呈现出较为强烈的跌势，反而出现了累计上涨的局面。

自2008年以来，全球投资者对贵金属的需求就不断升温，银价在2011年飙升至纪录高点。2012年年初以来，白银价格震荡上行，纽约商品交易所（COMEX）白银主力合约目前价格为32美元／盎司左右，与年初价格相比上涨近15％；内盘上海期货交易所白银1301主力合约自5月上市以来涨幅也累计超过15％。此外，投资者对于全球央行实施的宽松货币政策的担忧在短期内仍然难以消除，白银等避险资产因此受到青睐。最明显的表现就是当美联储QE1推出后，白银大涨150％；QE2推出后，白银大涨80％；QE3推出至今，白银已上涨了35％。

援引世界金银协会的数据，近年来白银约有50％的消费为工业应用，投资需求已成为第二大领域，占17％。该机构预测，到2015年白银的工业使用量将接近其总需求的70％。从国内市场来看，对白银需求最大的是光伏和电子行业，其次是消费者的投资需求。对此，多家机构均报告分析认为，未来分布式光伏的大力发展将有效提高白银的工业消费量。GFMS分析认为，由于全球经济前景略有改善，制造业回暖带动白银的工业需求反弹，年底前银价可能升至每盎司36美元。

“贵金属并不是必须品，价格高了市场投资价值会被看低，理性对待贵金属的投资，应作为一种保值增值的投资品种对待，切勿有一夜暴富的心态。”杜一秒认为，国际现货白银预计会在25美元至40美元的区间震荡，由于白银的商品属性较为特别，通常在市场中被人看做投机商品，因此在区间内操作高抛低吸为首选。

钯金和铂金：小市场大潜力

投资银行前景例8

发展旅游很需要。我认为主要体现在“三个需要”上：大力发展旅游业是经济结构调整的需要。大力发展旅游业是中部崛起的需要。我们要抓住机遇，充分发挥中部省份得天独厚的资源优势，加快开发和建设步伐，使生态旅游和文化旅游交相辉映，形成与中部旅游资源地位相匹配的大产业格局，加速中部崛起。大力发展旅游业是银行业自身发展的需要。银行业大力支持旅游业发展，有利于优化信贷结构，分散大客户风险，并通过信贷资金投入，引导和促进旅游资源的开发和整合，支持骨干旅游企业做大做强。但目前，银行对旅游业支持仍存在“三个不到位”：一是思想认识不到位。银行业机构还没有看到旅游业发展的广阔前景，没有充分意识到金融支持旅游业发展的重要性。二是工作措施不到位。银行业机构普遍没有对旅游产业市场进行调查研究，没有制定信贷支持旅游产业发展的规划，没有与旅游企业进行主动对接。三是资金投入不到位。旅游业壮大需要以强大的资金为依托，资金规模直接影响到其发展的品位和质量。目前，资金“瓶颈”极大地制约了旅游资源的深度开发和旅游品牌的树立。

大力支持很必要。银行业很有必要加大对旅游产业的扶持力度，重点在四个方面“下功夫”：一是在监管引领上下功夫。作为银行监管部门，要督促银行业机构认真贯彻落实银监会《关于银行业金融机构支持服务业加快发展的意见》，加大窗口指导力度，不断引导银行业机构大力支持旅游业发展。二是在营销战略上下功夫。银行业机构应当加强对旅游业的研究，深入跟踪经济和产业形势发展变化，了解旅游业及其市场主体的发展前景、运作模式及特点，深入研究国家有关部门出台的服务业政策，提高识别、评价旅游业企业的发展前景。三是在支持精品旅游对象和项目上下功夫。要重点加大对支持旅游基础设施建设、支持旅游景区深度开发、培植核心骨干企业等方面的资金投入，打造精品旅游。四是在创新金融支持方式和手段上下功夫。对旅游龙头企业和重点项目，金融机构要实行优先贷款、简化手续、放宽额度、提供利率优惠、银团贷款等措施；对生产特色商品的旅游企业实行贷款贴息；将龙头旅游企业的商业票据作为优先办理再贴现的重点；建立完善旅游开发项目库，为旅游企业发展提供全方位的信用信息服务。

河南省银监局局长余龙武：积极支持旅游经济发展

加大旅游业信贷投入、促进中部崛起的对策建议

政府层面：一是召开旅游项目推介会，为银企合作搭建良好的信息平台、交流平台。二是借助政府行政资源力量，对旅游资源实行必要整合，打造“航母”级旅游集团企业，吸引银行增加对旅游企业信贷投入。三是建立区域旅游合作机制，着眼发展无障碍旅游区，减免如银行卡跨行、跨省交易等收费，合力打造旅游精品，推动实现中部旅游业共同发展。

企业层面：一是对可开发的旅游资源进行重新包装开发，设计好多条旅游线路；积极申报3A～5A级风景区，同时加大对外宣传力度，打响旅游品牌，延伸旅游线路，拉长旅游天数，做大旅游经济蛋糕，争取成为银行优质客户。二是整合旅游资源，创新发展多种旅游发展模式。做好现有产品的整合，避免家族式粗放型管理，实行企业化、市场化运作，提高企业资信评级，争取银行业金融机构更多的资金支持。三是拓宽融资方式，形成多元化的融资格局。

银行层面：一是按照银监会《银行业金融机构支持服务业加快发展指导意见》要求和精神，积极转变观念，变被动等待为主动参与，利用区域优势，抓住旅游发展的机遇，主动介入，通过银团贷款，加大对旅游基础设施信贷投入。二是以六省银行业协会为牵头单位，编制旅游金融服务规划，纳入国家旅游局正在编制的中部六省旅游规划，为金融机构信贷服务提供指导，提高银行业主动介入能力。三是着力打造无障碍旅游金融服务区和旅游特色支行。通过在旅游景区开展“刷卡无障碍活动”，加大资金投入，改造网点软硬件设施，增加能够同时刷内外卡的自助银行设施，为游客提供贴身超前式金融服务。四是开发金融新产品，解决中小旅游企业融资难问题。推行大企业带动型、乡村自治组织以及“公司+农户”型，农户联保贷款型等信贷产品；加快农村金融改革，创新抵押担保方式，加快金融创新步伐。积极探索由政府旅游发展资金担保、票款收入账户质押等多种旅游金融产品。

湖南省银监局局长施爱平：加大有效信贷投入，做强旅游产业

投资银行前景例9

对于三季度债市所出现的大幅调整，张翼认为主要由三方面原因造成：首先经历此前的慢牛行情后，债市有一定的获利回吐压力；其次，央行连续多次开展逆回购操作，降准预期一再落空，流动性改善有限，资金面趋紧；第三，从利率市场化的角度来讲，银行资金成本在不断的抬升，从这个角度来讲，债券收益率也随之上行。

但是张翼也指出，经过此番修复调整后，未来债券的配置价值逐步显现，具体到品种上，相对更看好信用债。这主要是因为利率产品的主要持有人其实是银行，而利率市场化下银行存款的边际成本在不断往上走，因此利率产品收益率下行空间有限。

另外，伴随CPI数据的见底，利率产品最好时代已经过去。而在利率市场化背景中，信用产品将迎来一个供需两旺的过程。从供给的角度讲，企业更倾向于选择发行成本更低的信用债，而不是成本较高的银行贷款；从需求层面讲，2009年以来，银行理财产品发展非常迅速，截至三季报数据统计，银行理财的总规模已达到7、8万亿左右。这些理财产品对债券的配置需求巨大。

去年全年，资金面阶段性紧张贯穿全年，因此，很多银行理财产品持有部分高收益的信托产品或者高收益的票据，这些品种到今年三、四季度将逐步到期，而目前的信托或者票据类产品可能已无法达到此前的高收益水平。因此，“我们预计这些银行理财产品很大程度上会转战信用债市场，特别是中票。从利率市场化的角度来讲，信用债是一个供需两旺的态势，因此，相对于利率产品来讲，我们更加看好信用品种。”

独有三大优势 指数债基前景广阔

综合看来，张翼认为债券基金仍然具有投资价值，而指数化的债券基金相对于其他传统方式的债券投资相对优势更加明显，以银华中票50为例，主要体现在：第一，采用指数化运作，投资组合非常透明；第二，风险较低。从国外的情况，甚至从中票50指数过去三年的情况来看，其波动率很低。从风险排序来讲，仅次于货币市场基金。第三，费用较低。主动型的债券基金可能各项费用加起来超过1%，但是银华中票50的管理费和托管费只有0.5%，并且C类认购费为0，投资者持有满30天后，赎回费也为0，大大降低了交易成本。

虽然指数债基具有诸多优势，但在我国仍是稀缺产品，加上正在发行的银华中票50 也不过5只。而从美国市场看，被动的债券指数基金规模超万亿。对此，张翼分析指出，这主要是因为银行间债券市场之前容量较小，二是债市流动性不像股票资产那么好，迄今为止，债券市场仍属于一个纯机构参与的市场，散户没有办法参与，也在一定程度上限制了市场容量和流动性。但2008年开始，中票市场发展兼具了品种的收益性和流动性，这也为银华中票50基金的设计和投资提供了前提条件，同时，在此前提下的债券指数化投资未来前景广阔。

银华中票50 适合三类投资者

投资银行前景例10

394期

投资者报

日前，A股在历经震荡后，金融股再次启动，银行、券商、保险成为引领市场上涨的龙头。金融板块此起彼伏，似有似无的启动迹象令市场更加神秘。

根据Wind数据显示，截至12月2日收盘，银行、证券、保险板块涨幅分别为6.31%、6.06%、3%。

金融股能否重展雄飞，带动蓝筹股再展行情？《投资者报》记者找来5家大型券商的观点，看看他们怎么说？

银河证券：

保险基本面强劲 涨幅落后

依照11月底的研究报告，银河证券认为，券商板块近期继续震荡整理，板块内部个股分化明显，估值修复回归，建议关注安全边际高、防御性强的低估值个股。

信托板块由于监管强化，市场低迷，规模持续下滑，收益率曲线向下，行业景气度较低；且受累伞形信托，新增信托产品接入券商PB 系统调试工作量巨大，导致部分信托公司的阳光私募等新增业务几近停滞；对信托板块持谨慎态度。

值得注意的是，保险行业在今年保持了基本面上的强劲表现，但涨幅却落后于市场及其他行业。一是保险板块P/EV倍数普遍在2 倍以下，基于全年业绩高增长无忧，当前估值水平依然具有吸引力；二是在央行持续降息、长债收益率上行以及股市趋稳的共同作用下，预计保险产品吸引力将持续提升，保费收入继续增长是大概率事件。

伴随行业相关的政策改革正在陆续铺开，总理要求，建设保险交易市场，发挥好保险的保障和分散风险作用。保险行业后续商业养老险等相关利好政策依然值得期待。

广发证券：年底估值切换有望带来银行股投资机会

据称，银监会、证监会、保监会将合并成为新的统一的超级金融监督管理委员会，一旦落地将成为分业经营向混业经营具有里程碑意义的事件。

利率市场化和金融脱媒背景下，重构金融监管体系，形成有效协同，避免此前一再出现的监管套利的监管顽疾；混业经营将有助于银行向全能银行的转变，跨业合作和金融创新将有据可依，利好银行估值和业绩双提升。

监管重构拉开混业经营时代大幕，子行业交叉扩张有望成为可能：对于银行来讲，获取券商牌照随着商业银行法的修订有望成为可能，这将有望实现目前银行单一以贷款为主的间接融资向股权直接融资的拓展，缓解当前银行在利率市场化和金融脱媒影响下业绩持续放缓的局面，开拓出全新的业务方向。

中信和百度合作设立百信银行从一定程度上来说完善了百度的金融布局。百信银行的成立意味着“主流银行+互联网”巨头强强合作的新互联网金融模式诞生，“互联网+金融”的流量、渠道、经验、技术优势得到最大程度的释放。

现阶段银行板块基本面乏善可陈但预期较为充分，银行息差收窄、不良快速生成拨备计提压力加大导致银行业绩增速持续放缓；行业估值优势不明显，但短期来看催化较为充分，年底估值切换预期有望带来银行股投资机会，维持板块买入投资评级。

招商证券：

2016银行改革有望重塑板块估值中枢

目前银行业的资产质量没有那么悲观，假定所有关注类贷款未来全部降级为不良，2015年上半年末上市银行真实的不良率为4.7%，也没有到此前市场部分观点猜测的8%的夸张程度，而若经济增长保持在6.5%，房价下跌10%以内，测算银行净利润影响仅1.5%。银行股目前的估值仍然处于估值区间下轨。

随着交行收购华英证券获批，以及三大监管机构整合传闻，招商证券认为中国混业经营大幕正拉开。对比中美银行业的收入结构，混业放开后中国银行业的非息收入占比长期存在20个百分点的提升空间，这将提升银行估值中枢30%-40%。同时从美国的历史来看，混业放开前后美国银行业PE从10倍提升到10-15倍，PB从1倍附近提升到1.5倍以上。

下行空间有限，改革重塑估值中枢。切换至2016年银行板块将再次破净，而近几年银行板块0.8倍动态PB的估值底部给予投资者持有信心，纯看价值银行股具备20%的估值修复空间。从催化因素来看，业务分拆与重估、混业经营放开、不良贷款证券化均有可能带动银行板块获得超预期收益。

此外，寿险行业将继续受益于基本面及政策前景，新车销售的火爆将使得财险行业成为直接的受益者。保险行业的上市公司可作为攻守兼备的投资标的。

海通证券：

非银金融目前安全，业绩股价弹性高

非银金融目前估值安全，业绩和股价向上弹性高。市场对券商“立案调查”一事反映过度，中长期看好不变。但是互联网金融发展政策环境友好，新三板转板及注册制预期直接利好券商。

2015 年为保险行业景气高点，2016 年预计难以持续提升，将受到人增员放缓和资产配置难度加大的双重压力，利差收窄的可能性较大。但是市场对于利差收窄和利差损风险已经充分反应，悲观预期或改善，而低息环境下，保险产品吸引力显著增强，保单销售持续好转，个险新单保费和新业务价值增速仍会较快，向上修复空间巨大，看好保险板块的投资价值。

海通认为，保险公司逐渐将部分债券及存款的投资比例转移到债权计划、集合信托等高收益新型固收类资产中，净投资收益率仍高。同时，未来将增加非上市公司股权、境外资产等投资配置，减弱低息影响，预计未来投资收益率不会出现明显下滑。寿险业正向循环已经启动。

安信证券：